青松股份(300132)：壁垒不断增强 诺斯贝尔有望维持较快增长

原标题：青松股份(300132)：壁垒不断增强 诺斯贝尔有望维持较快增长 来源：广发证券股份有限公司

核心观点：

事件：青松股份发布2020 年半年度业绩预告，2020 年上半年实现归母净利润2.0-2.4 亿元，去年同期为2.17 亿元，与去年同期相比，整体变化幅度为-7.94%到10.48%。

业绩变动原因在于：（1）就松节油业务而言，松节油业务利润明显下滑，主要在于原材料松节油价格调整幅度较大，受上下游价格传导影响，公司松节油深加工产品销售价格也相应回调，公司产品毛利率整体下降，影响净利润；（2）就化妆品业务而言，化妆品业务呈现高速增长，主要在于公司在加强面膜、湿巾业务的同时，不断扩展彩妆和护肤领域，积极开拓国际品牌及新锐品牌，品类与品牌结构持续完善；此外，诺斯贝尔2020 年上半年新增口罩生产销售业务，受疫情影响公司口罩及湿巾业务有所放量，增加利润贡献。

扩品类+扩品牌+扩产能，铸就竞争壁垒：诺斯贝尔是全球第四、国内第一大化妆品ODM 企业，集研发、设计、制造、培训、服务于一体，全产业链布局。深耕面膜品类，面膜产能世界第一，同时积极扩展彩妆和护肤领域，新切入轻医美护肤，品类不断丰富。公司合作品牌覆盖传统国产品牌、国际大牌、新锐品牌，品牌结构持续完善。未来公司将进一步推进化妆品研发和产能建设，随着产能释放规模效应将更加突出。

盈利预测与投资建议：预计公司20-22 年归母净利润分别为5.6、6.7、7.9 亿元，同比增长23.8%、20.1%、17.6%。公司两大主业并行，采用分部估值法，参考行业平均估值，给予21 年松节油深加工业务10XPE，给予化妆品业务35XPE，两项业务估值加总得到公司合理价值31.3 元/股，维持买入评级。

风险提示：松节油价格大幅下滑；化妆品景气度下降致行业增速下滑；新品类、新品牌拓展不及预期。

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