申万宏源晨会纪要机构版(2019.11.11)

原标题：申万宏源晨会纪要机构版(2019.11.11) 来源：东海证券

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中国神华（601088）深度报告——穿越周期能源巨头，低估值高股息优质标的

投资要点：

国家能源投资集团控股，“煤电运化”全产业链运营造就业绩稳定，高现金流、高分红特征凸显。公司控股股东为国家能源集团。公司业务涉及煤炭、电力、铁路、港口、航运以及煤化工，全产业链运营模式构筑公司综合能源供应商地位，同时也大幅提高了公司的抗风险能力。公司持续稳定盈利和高分红比例，使得公司具备长期投资价值。

受益于高比例长协煤和非煤业务占比，公司业绩相对稳定。公司煤炭销售中89%的长协和41%的非煤业务占比，导致公司业绩相对稳定，按2019 年煤炭产量和电力资产测算，当秦皇岛港现货价格下跌至550 元/吨时，公司归母净利润预计427 亿元；当煤价跌至500 元/吨时，归母净利润降至389 亿元，公司仍具备较好盈利能力，公司业绩稳定性较强。

盈利预测与评级：由于公司20、21 年将陆续有大型煤矿产能得以恢复，加之新建电厂将于20、21 年陆续投放，我们上调公司20、21 年盈利预测8.13、2.66 亿元至468.91 亿元和480.53 亿元，预计公司2019-2021 年分别实现EPS2.31 元、2.36 元和2.42 元，对应PE 分别为7.8 倍、7.7 倍和7.5 倍。由于公司产业链齐全，我们采用企业价值倍数（EV/EBITDA）估值方法，选取各个业务对应可比上市公司进行比较，依据各业务板块对应可比上市公司行业企业价值倍数测算，公司2019年合理市值应为4347 亿元，基于公司当前198.9 亿股的股本可得公司合理股价应为21.9 元，2019 年11 月8 日收盘价18.04 元，故当前估值折价幅度为21.2%。预计2019 年底公司账面自有可支配现金1500亿元左右，在无资本开支的前提下，公司特别派息预期提升。叠加公司未来自产煤产量的增加、新建电厂和铁路的投产，使得公司兼具成长性和高股息避险属性，因此强调原有评级，继续给予“买入”评级。

核心假设风险：宏观经济下行，需求不及预期煤价持续下跌。标杆上网电价大幅下调。