格力电器(000651)2019年三季报点评：表现平稳，等待混改落地

原标题：格力电器(000651)2019年三季报点评：表现平稳，等待混改落地 来源：中信证券

核心观点

公司Q3业绩基本符合预期，新冷年后竞争策略主动性提高，淡季市占率逐步回升。盈利能力配合主动竞争策略微幅下降，全年基本面确定性仍然较强。近期，高瓴与公司的具体合作方案披露在即，有望在股权激烈、分红率、产业赋能等多方面出现边际改善，维持“买入”评级，继续推荐。

公司Q3业绩符合预期，在低景气和高基数影响下保持稳健增长。2019年前三季度公司实现收入1550.4亿元，同比+4.3%；归母净利润221.2亿元，同比+4.7%；扣非净利润215.7亿元，同比+1.0%。其中，Q3单季度实现收入577.4亿元，同比+0%；归母净利润83.7亿元，同比+0.7%；扣非净利润81.7亿元，同比-6.2%。2019Q3公司收入增速较低，但仍基本符合预期，主要系因为：1)在厄尔尼诺现象等天气因素影响下，叠加地产下行周期，零售景气度整体偏低；2)去年同期格力收入+38.5%，基数偏高。考虑去年四季度基数较低，预计四季度利润增速回升幅度较大。

新冷年后维持稳健出货，竞争策略更加主动。根据产业在线数据，2019Q3单季格力/行业内销出货分别同比-7%/-3%，考虑高基数的影响，格力Q3出货仍相当稳健，预计渠道库存处于3-4个月的较良性水平。同时，进入新冷年后，格力开始从H1的被动防御向主动竞争过渡，以应对竞争对手的积极促销，而根据中怡康和奥维云网数据，Q3格力月度均价均出现约5-10%小幅下滑，内销市占率逐渐淡季回升，全年业绩确定性仍有保障。

盈利能力稳定，基本面确定性较强。Q3收入+预收的增速(-3%)与收入增速(+0%)差异较小，预计收入增速基本反映真实出货情况。而盈利能力方面，公司毛利率和销售费用率同降，分别同比-1.6/-0.2pcts，毛销差小幅下滑1.4pcts，预计主要系因为：1)销售返利兑现小幅增加(其他流动负债环比小幅下降13.4亿)；2)结合Q3零售均价同比下行+销售费用率持平，预计Q3出厂价小幅降低，即部分机型小幅降价或特价机型比例略有提升。现金流层面，Q3单季经营性净现金流大幅提升+165%，结合现金流入和应收项目变动，预期去年同期的赊销比例较高，而当期收入质量较高。

高瓴系入驻在即，有望实现进一步产业赋能。近日公司发布公告，股权转让事项取得重大进展，确定最终受让方为珠海明骏(高瓴系)，并将于10个工作日内与格力集团签署《股权转让协议》，并披露后续与管理层合作相关细节。由于前期已成立股权激励平台公司，我们预计，后续合作将继续增强公司管理层股权激励，加深利益绑定，并有望实现分红率的恢复。在此基础上，高瓴或将继续助力公司完善法人治理结构，引入有效技术、市场和产业协同等战略资源，实现多方产业赋能，提升综合竞争力。

投资建议：结合三季报业绩表现，小幅调整公司2019/20/21年EPS预测为4.75/5.23/5.76元(2018年EPS为4.36元，原预测为4.81/5.34/5.86元元)，对应2019/20/21年12/11/10倍PE。公司底子厚实，短期业绩悲观预期逐渐消除，且股转在即有望减弱估值压制因素；长期空调增长稳健，公司格局最优，继续推荐，维持“买入”评级。

格力电器(000651)2019年三季报点评：表现平稳，等待混改落地