恒顺醋业（600305）—调味主业稳健，渠道品类扩张

原标题：恒顺醋业（600305）—调味主业稳健，渠道品类扩张 来源：招商证券

报告名称：恒顺醋业（600305）—调味主业稳健，渠道品类扩张

研究员：杨勇胜,于佳琦

报告类型：公司研究*点评报告

报告日期：20191028

行业/子行业：调味品与食品添加剂

公司名称及代码：恒顺醋业(600305)

投资建议：审慎推荐-A

【内容摘要】

恒顺Q3调味品收入业绩分别增长4.2%/14.2%,其中主业（醋&料酒）增长9%，环比略有改善，料酒发力明显，华南等外埠市场拓展顺利。消费环境总体回落背景下，恒顺在主销区、主品类增长放缓情况，加大投入进行多品类、渠道扩张，积极参与竞争，主业收入利润增速总体保持稳健。我们维持19-20年EPS预期 0.45、0.5，及“审慎推荐-A”评级。

恒顺单Q3增长4.2%/14.2%,其中调味主品类收入增长9%，保持稳定。恒顺发布三季度报告，前三季度收入13.3亿元，+7.62%，归母净利润2.5亿元，+14.81%，扣非归母净利润1.83亿，同比增长15.2%。其中单三季度营业收入4.5亿，同比增长4.24%（主营调味品的母公司单Q3收入增长10.03%）。归母净利润1.08亿，同比增长14.21%。单三季度回款增长12.18%，预收账款同比增长约1000万。

主业增长稳健，醋品类仍然疲软，料酒发力。Q3调味品主业增长相对Q2有所复苏，醋&料酒合并增速为9%，其中醋增速4%，相对Q2的2.6%增长环比有所改善，但依然较为疲软。料酒Q3增长39%，发力明显，带动主业整体恢复到9%的合理增速区间。恒华彩印不再纳入合并范围，拖累合并报表收入增长。

华东大区继续放缓，华南有所提速。华东地区Q1-3增速分别为13%/7%/4%,随着消费环境走弱，主销区有所放缓，同时我们观察到Q2华东经销商净减少较多，预计华东地区正在进行经销商局部调整，也会引起短期的增长波动。华南区域Q1-Q3增速分别为21%/9%/26%,渠道扩张加速。

毛利率费用率双升，扣非业绩保持弹性。Q3公司毛利率为44.4%，同比提升3.7%，预计一方面与剥离毛利率较低资产相关，另一方面与料酒放量后规模效应提升、醋品类高端化有关。销售费用率提升1.7%至16.3%，管理费用率提升1.2%至8.6%。公司处置中山西路资产带来资产处置收益4196万，对业绩带来一定增量。前三季度扣非业绩保持15%增长，与年初规划较为吻合。

投资建议：主业保持稳健，环比略有好转，维持“审慎推荐-A”评级。恒顺Q3调味品收入增速环比略有改善，料酒发力明显，华南等外埠市场拓展顺利。消费环境总体回落背景下，恒顺在主销区、主品类增长放缓情况，加大投入进行多品类、渠道扩张，积极参与竞争，主业收入利润增速总体保持稳健。我们维持19-20年EPS预期 0.45、0.5，及“审慎推荐-A”评级。

风险提示：收购整合管理风险，主业需求不及预期

【摘要结束】