天士力：业绩低于预期，工业板块增长基本持平

原标题：天士力：业绩低于预期，工业板块增长基本持平 来源：中金

业绩回顾　　2019H1 业绩低于我们预期　　公司公布 2019 年 1H 业绩：营业收入 94.17 亿元，同比增长 11.10%；归母净利 8.99 亿元， 同比下降 2.86%； 扣非净利 8.36 亿元，同比增长 0.44%。 对应每股盈利 0.60 元，业绩低于我们预期，主要是工业板块增长基本持平，其中感冒药系列下滑，普佑克增速放缓。　　发展趋势　　工业增长基本持平，商业增长超 15%。 1H2019，医药工业收入 33.08亿元，增长 0.62%，其中现代中药板块收入 23.85 亿元，下降 2.75%，主要是感冒药系列下滑 72.21%，受去年高基数影响；生物药板块收入 1.37 亿元，增长 16.05%，普佑克增长有所放缓，主要是渠道调整，我们预计下半年增长有望提速；化学制剂板块收入 7.60 亿元，增长 9.63%；化学原料药板块收入 2699 万元，增长 8.01%。医药商业收入 60.70 亿元，同比增长 17.89%，与收购并表有关。　　毛利率提升，经营性现金流改善明显。 1H2019， 公司工业板块毛利率 76.39%，提升 1.85ppt，其中心脑血管系列毛利率提升 0.62ppt，抗肿瘤系列毛利率提升 3.54ppt；商业板块毛利率 9.51%，下降0.50ppt，我们预计受到药店扩张影响。销售费用率 12.85%，与同期基本持平。经营性净现金流 8.68 亿元，较同期增长 34.72%，主要公司支付的税金低于去年同期所致。　　聚焦大病种领域，中药、生物药、化药协同发展。 公司近年来通过自主研发、合作研发、产品引进等多元化方式创新补充产品线，聚焦心脑血管、消化代谢、抗肿瘤等大病种领域，逐步构建起以现代中药、生物药、化学药三大药协同发展的制药平台。 2019 年上半年公司研发费用 2.56 亿元， 保持高投入， 未来有望通过不断优化提升产品结构，保障公司业绩可持续增长。　　盈利预测与估值　　考虑到公司核心贡献利润的中药板块增长面临一定压力，我们下调 2019/2020 年盈利预测 10%/15%至每股 1.04/1.11 元，同比增长2%/6%。公司当前股价对应 2019/2020 年 16/15 倍 P/E。我们维持公司跑赢行业评级，下调目标价 28.6%至 20.00 元，对应 2019/2020年 19/18 倍 P/E，对比当前股价有 18%上升空间。　　风险　　复方丹参滴丸 FDA 进展低于预期；新药上市进度低于预期。