[东兴化工]龙蟒佰利（002601）深度报告：成本全球领先、大型氯化法国内破局

原标题：[东兴化工]龙蟒佰利（002601）深度报告：成本全球领先、大型氯化法国内破局 来源：东兴证券

公司是成本全球领先的钛白粉龙头，成本优势有望拉大。公司产能规模国内第一、全球第三，成本不仅在国内绝对领先、在全球也处于成本曲线最左侧，其主要来源于：原材料钛矿和硫酸的高度配套、单位产能下的规模效应以及特色的硫-磷-钛和硫-铁-钛产业链的循环经济效应；同时公司较高的单位售价相当于变相降低了单位成本，其体现为较高的氯化法占比、金红石型高端占比、出口占比和议价优势。公司的成本优势将维持甚至拉大，主要基于看好钛原料处于景气通道、改良硫酸法对资源禀赋的依赖和不易复制特征、公司投建氯化钛渣项目以实现氯化法原料的本地化。

率先实现国内氯化法的大型化，正式进入全球高端市场。氯化法在产品质量、价格、综合能耗和环保排放上优势显著，同时技术壁垒很高，虽然国内政策早已大力鼓励氯化法工艺但此前发展缓慢。氯化法单体装置的规模和能否稳定运行是技术工艺先进性的标志，公司二期20万吨即将投产，单线10万吨的规模将进一步拉开与同行的技术和体量上的差距，同时正式迈入高端市场，公司在单位产品成本端优势保持的同时，收入端空间得到有效提升。

全球低供给增速、高集中度削弱行业周期性波动。海外龙头资本开支持续低迷，而国内供给受到硫酸法政策和氯化法高壁垒的压制，行业未来新增供给取决于公司进度，而需求端长期匹配全球GDP增速、预计较为平稳；按现有开工率计算，全球约20万吨的年均需求增量能够消化年均约25万吨的产能增速；国内短期需求受到地产施工竣工端回暖、以及重涂市场需求的平抑，无需过度悲观。兼并重组一直是钛白粉行业的主旋律，2016年至今，公司作为直接受益者与特诺分别在国内与海外掀开了新一轮行业整合的大幕，在供需格局趋于有序、集中度提高支撑下预计价格波动趋弱。

公司盈利预测及投资评级：预计公司2019-2021年净利润分别为27.8、35.2和42.5亿元，对应EPS分别为1.37、1.73和2.09元，当前股价对应PE分别为10、8和7倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：海外龙头启动大幅扩能，国内氯化法新装置大幅释放。