中国国旅（601888）—出境免税店管理办法出台，打破垄断降低租金

原标题：中国国旅（601888）—出境免税店管理办法出台，打破垄断降低租金 来源：招商证券

　　报告名称：中国国旅（601888）—出境免税店管理办法出台，打破垄断降低租金

研究员：梅林，李秀敏

报告类型：公司研究*点评报告

报告日期：20190703

行业\/子行业：旅游综合

公司名称及代码：中国国旅（601888）

投资建议：强烈推荐-A

[内容摘要]

事件：

7月3日，财政部等五部门公开发布《口岸出境免税店管理暂行办法》，扩大了口岸出境免税店的经营主体，并对出境免税店的招标方式、提成水平、评标标准和评标工作程序等多方面进行规范。

评论：

1、放宽出境免税店竞标主体，打破中免垄断地位。《管理办法》第九、十条指出，设有口岸进、出境免税店的口岸应对口岸进、出境免税店统一招标，并且对拥有免税经营资质且拥有5年业绩的企业，放开经营免税店的地域和类别限制，准予平等竞标口岸出境免税店经营权。原先，进境店采用招标方式确定免税运营商，而出境店由中免垄断经营，该项政策出台后，中免（日上、海免、港中旅，存在控股关系择其一）、深免、珠免和中出服均可以参与竞标出境免税店。

2、规范租金与提成水平，看重免税商综合实力。《管理办法》对出境免税招投标环节的规范主要有两点：一是强调技术指标，规定财务指标（包括但不限于保底租金、销售提成等）在评标中的占比不得超过50%，技术指标占比不低于50%，其中，技术指标还包括店铺布局和设计规划、品牌招商、运营计划、市场营销及顾客服务等方面，利好经营能力更全面的龙头。二是规定场地租金与销售提成上限，租金单价不得高于国内厅含税零售商业租金平均单价的1.5 倍；销售提成不得高于国内厅含税零售商业平均提成比例的1.2 倍。目前国内机场含税零售平均提成在10%~20%左右，若严格执行，机场免税租金可能下降。

3、实际租金是否下降仍有待观察，短期对中免影响有限。参照去年3月财政部出台的进境店补充规定，要求租金单价原则上不得高于同一口岸出境免税店或国内厅含税零售商业租金平均单价的1.5倍；销售提成不得高于同一口岸出境免税店或国内厅含税零售商业平均提成比例的1.2倍。但之后招标确定的上海机场、北京大兴机场的租金水平并未下降，因此未来租金能否下降仍有待观察。近期主要机场出入境免税店的招标已经完成，合约期均在8年左右，该政策将主要影响中小机场出境免税店的续签，目前销售规模较小，总体而言对中免影响有限。

4、投资建议：该政策对中免影响有利有弊，出境店垄断地位被打破，但同时租金水平也可能随之下降，目前中免的综合实力遥遥领先其他竞争对手，政策对免税市场的放宽与规范，有助于防止恶性竞争，长期来看仍利好龙头发展。我们预计国旅2019-2021年归母净利润为47.2\/50.6\/57.7亿元，同比增长53%\/7%\/14%，剔除剥离旅行社影响后，业绩增长30%\/26%\/14%，对应PE估值为36x\/34x\/30x，考虑京沪市内店政策放开的预期，以及海免并表增厚，给予2020年40x目标估值，目标价104元，维持“强烈推荐-A”评级。

[摘要结束]