招商蛇口分拆资产上市 转型缓慢资本化运作提速

　　本报记者 翁榕涛 童海华 广州报道

　　在深圳拥有大量优质资产的“地主”招商局蛇口工业区控股股份有限公司（001979.SZ，以下简称“招商蛇口”），近期拟开展旗下持有型物业的资本化运作。

　　6月13日有报道指出，招商局蛇口拟分拆资产，计划今年底至明年初以房地产信托基金（REITs）形式赴港挂牌，集资不少于5亿美元（约39亿港元）。《中国经营报》记者就此事向招商蛇口相关负责人求证，对方表示公司一直都在研究持有型物业的多种资本途径，但目前还没有实质性方案。

随着国家相关政策持续调控，房地产行业正在从传统产销模式向金融深化模式转变，资产证券化（ABS）产品创新持续加速。

公开资料显示，截至2018年6月底，中国香港、新加坡资本市场上分别有5只、11只REITs共持有76处中国内地物业，部分已发行的境外REITs资产收益表现良好，累计投资回报率高于香港恒生指数。

　　1. 首次试水REITs上市

为了应对融资渠道不足的问题，内地房企开启在海外市场发行投资性产品进行筹资的探索之路。此前，REITs产品以投资门槛低、分红比例高以及流动性强等优势吸引了国内投资者的目光。

　　与香港资本市场有成熟的REITs产品发行机制不同，由于尚未推出严格意义上的REITs相关法律法规，目前内地资本市场上仍未有公募型REITs产品，已经在内地市场发行的产品均是类REITs产品，不能直接上市流通。

香港REITs产品是以信托方式组成，主要是基于房地产项目的集体投资计划，基金旨在向持有人提供来自房地产物业的租金收入回报，目前香港资本市场已发行11只REITs产品，其中有7只规模超过10亿美元，主要有领展房产基金（00823.HK）、越秀房产基金（00405.HK）以及阳光房产基金（00435.HK）等。

　　领展房产基金作为首家在港上市的REITs，自2005年以来，逐渐成长为亚洲规模最大、以全球零售物业为主的最大规模REITs，市值超过260亿美元，旗下物业涵盖零售设施、停车场和办公室，过去五年涨幅超过148%，2018年以来上涨超过39%，业绩表现不俗。

招商蛇口首次采用REITs形式赴港上市的原因可能与其资产结构也有关联。财报数据显示，2016年至2018年，招商蛇口拥有的投资性物业总可出租面积从239.11万平方米增至311.74万平方米，业态包括公寓、住宅、别墅、写字楼、厂房、商铺及商业中心等；报告期内，公司实现出租收入24.92亿元，同比增加10%，总体出租率达83%；2018年末公司在深圳以及北京等地拥有酒店客房1684套，酒店收入7.5亿元。

同策研究院首席分析师张宏伟向记者分析：“招商蛇口将运营类资产分拆上市，首先要具备运营情况良好的条件，看过去至少3年时间工业园、写字楼等资产的现金流和营业收入情况，招商蛇口做这种资产证券化的尝试，其实是把沉淀的资产‘盘活’，能够实现对持有型物业的退出，然后把更多的资金投入到新的项目，或者提升内部管理和配套等。”

香港证监会在《房地产投资信托基金守则》（以下简称“《守则》”）中要求，REITs只能投资可产生定期租金收入的房地产项目，如购物中心、办公楼、酒店及服务式公寓等；禁止投资空置土地、从事或参与物业开发活动；并要求税后90%收入以定期股息形式分派给持有人。

从《守则》条款来看，香港REITs在资金运作上对资产结构、投资标的持有年限及负债比率要求比美国、日本以及新加坡等国家严格。比如在资产负债上，《守则》第七章第九款要求，香港房地产投资信托基金可以为投资进行借款，借款比例不得超过基金资产总值的45%，同时需要详尽披露限额和最高借款额。美国、日本在此方面并没有做出法律限制。

　　目前招商蛇口的主要资产组合虽然名义上是工业园，但这些工业园实际上是以写字楼形式在招商运营。高力咨询服务部华南区董事陈厚桥向记者分析，从发行REITs的环境看，工业\/物流地产信托基金主要集中在新加坡、日本；而相比之下，自2005年领展房产基金上市以来，香港逐渐成为商业地产REITs集中地。

据了解，招商蛇口的持有型物业主要为酒店、写字楼以及商铺，其中写字楼主要分布在深圳市内，2018年财报显示，仅在深圳市内关联企业已经出租的写字楼就多达33幢，合计收入达13.81亿元。

香港REITs产品在2014年前迎来发行高峰，其中有5只产品持有内地物业，但之后一度“遇冷”，再无内地房企成功赴港发行。2014年后香港证监会逐渐放松对REITs的监管要求，目的是增加REITs灵活性，提出允许REITs投资发展中物业或从事物业发展活动，以及允许REITs投资金融工具等。

2. “联姻”央企分拆物业

　　在准备对持有型物业进行资本化运作的同时，招商蛇口于近期在地产行业的下游——物业公司也进行了资产腾挪。