五谷磨房IPO：毛利率超70% 个性产品却难以标准化

　　原创： 王诣予 财经啸侃

　　近日，五谷磨房正式向港交所递交主板上市申请，中金公司与民银资本作为其联席上市保荐人。虽在其招股书中并未透露募资金额与预期时间表，但曾有市场传言，五谷磨房将募资超过1亿美元（约7.8亿港元），且在年内挂牌。

　　五谷磨房号称“中国第二大天然健康食品公司”，如今其在香港申请上市，也是继中国第一大天然食品公司南方黑芝麻后，又一家走资本化道路的天然食品公司，引发资本市场热议。

　　公开资料显示，五谷磨房由深圳香雅食品有限公司董事长桂常青及张泽军夫妇于2006年创立，主营天然健康食品，产品包括标准配方谷物粉、个性化配方谷物粉、五谷伴侣和其他天然健康产品四大类，拥有逾70种由谷物类、豆类、坚果、果干和其他天然原料制成的产品。

　　据悉，五谷磨房主要以线下销售渠道为主，采取与超市签订协议、开设“体验式”专柜的直营模式。截至2017年底，五谷磨房在中国453个城市的超市，如沃尔玛、大润发、永辉、华润万家以及家乐福等，开设了3690个直营专柜。

　　而在线上销售方面五谷磨房也有所涉猎，早在2009年五谷磨房就在天猫上开设官方旗舰店，目前线上销售渠道主要包括天猫、京东、唯品会等主要电商平台和社交网络平台。

数据显示，在2015、2016、2017年，五谷磨房营业收入分别约为9.37亿元、12.06亿元、15.76亿元，2017营收复合年增长率为29.7%。三年净利润分别约为0.85亿元、1.15亿元元、1.88亿元，净利率分别为9%、9.5%、11.9%，营收与净利均呈稳定增长趋势。

　　同时，2015、2016、2017年，五谷磨房天猫旗舰店营收分别约为0.20亿元、0.44亿元和1.08亿元，占当年总营收比例最高的数据才为6.9%，意味着五谷磨房营收严重依赖线下渠道。

对此，著名战略定位专家徐雄俊表示，销售渠道只是企业的战术问题，可以随时进行调整，对于五谷磨房来说，核心问题是消费者为什么要购买它的产品。在大健康趋势下，只要在消费者心中形成“买五谷杂粮就找五谷磨房”的品牌认知，同时再通过线下渠道建立良好的品牌形象，那么它的目标消费人群很容易从线下转移到线上，线上收入所占比例自然也会进一步提高。

　　目前，五谷磨房线下营销是支撑企业发展的主要引擎，在战略专家徐雄俊看来，品牌知名度一旦打开，在业内得到消费者认可，那么由线下转线上将十分容易，然而，业界也有不同声音。

中国食品产业分析师朱丹蓬在接受媒体采访时表示，五谷磨房前几年依托在商超的宣传以及导购，在消费者的品牌心目中占据了一定位置。但是，近几年，随着整个商超的弱化、人流的减少以及品牌集中度的下降，很多像五谷磨房这样的企业，体量以及整体利润都受到了一定影响。

　　“如果五谷磨房一开始就去做一些品牌的宣传，包括线上布局等，它就可以在目前整个商超不景气的情况下，利用线上线下的互融共通以及品牌美誉度等进行渠道的扩张或者渠道的补强。所以，从这方面分析的话，它在香港主板上市，受到资本青睐的程度应该不会太理想”朱丹蓬称。

　　从产品端与消费端来看，曾经商圈消费红极一时，而当时五谷磨房并没有抓住机会进一步做产品推广以及销售渠道的转型升级，仅依赖直营实体店的销售方式，在目前互联网线上消费不断增长的背景下，略显落后，同时也给五谷磨房带来较高的销售费用。

数据显示，2015~2017年，五谷磨房销售及分销开支每年较上一年增长分别为60.5%、61%和58%，毛利分别为6.88亿元、9.28亿元和12.01亿元，同年整体毛利率分别为73.4%、77.0%及76.3%。

　　虽然依赖线下直营实体店的销售模式给五谷磨房带来了较高的销售费用，但其毛利率却仍能保持较高水平，与国内第一大天然食品公司南方黑芝麻（000716.SZ）的同期毛利率42.00%、29.54%、33.57%相比，基本高出一倍左右。

　　对此，五谷磨房在招股书中表示，公司主要营收和毛利来自线下渠道，线下渠道直营专柜均采用直营方式，通过消除中间商来提高毛利率。

　　而食品产业分析师朱丹蓬则认为，五谷磨房最大的优势在于其线下布局完善，每个门店都有促销员、驻店人员，有利于其产品和品牌的推广。

“中国农产品毛利很低，产业结构较为低端，这样的情况给定位于农产品精加工的五谷磨房提供了很好的利润土壤。但其主要的毛利不是源自农产品本身，而是渠道、包装、加工、品牌等方面的附加”，朱丹蓬称。

　　弗若斯特沙利文的数据显示，中国天然健康食品行业的零售额由2013年的680亿元增至2017年的1031亿元，复合年增长率为11.0%。预计2022年将达到1839亿元，自2017年起计的复合年增长率为12.3%。

　　然而，作为中国第二大天然健康食品公司，五谷磨房市场占比仅为1.7%，且市场五大业者的零售额总和的市场份额占比也仅仅只有7.6%。

　　虽然中国天然健康食品行业处于快速成长阶段，但单一品牌的市场占有率及竞争力有限，销售领先品牌优势并不明显，且越来越多的品牌入驻该行业，使市场仍处于分散阶段，竞争压力较大。

　　在这样的行业背景下，五谷磨房近年业绩仍保持良好增长趋势，2015~2017年，营入从9.37亿元增长至15.76元；净利润则由0.85亿增长至1.88亿元，翻了一倍以上。近日，五谷磨房又向港股IPO发起了冲刺。

　　招股书显示，五谷磨房的募资主要用于进一步升级综合分销平台及优化渠道组合，包括：发展技术平台扩大在线业务范围；将超市内的若干现有直营专柜升级为出售多种健康食品、保健品及健康零食的食补集合店；增加直营专柜数目；扩展至多个高频率的“实时”消费渠道（例如便利店）；在广东省广州市兴建南沙生产基地；进行收购以及进一步发展战略合作伙伴、推广品牌并实施营销策略、拨付营运资金和其他一般企业用途等。

　　业内人士对此向《财经啸侃》特约、独家撰稿人王诣予表示，虽然五谷磨房已经做到了申请上市阶段，但与多数谷物类、植物蛋白类公司一样，五谷磨房也存在主营产品单一、跨界难以成功、产品受季节影响的风险。此外，原材料采购供应成本提升，农业生产、食品安全等方面的风险也可能会成为五谷磨房进一步发展的阻碍。

　　同时，五谷磨房在未来经营中也面临一个矛盾问题：个性化产品，难以被标准化。

“企业的发展经营一定要走上标准化的道路，但对于五谷磨房来讲，其通过包装加工得到的个性化产品与标准化道路矛盾，并且，虽然五谷磨房产品端以及销售端模式独特，却可以复制，同时这种模式必须依赖较大平台，独立性较差。目前天然食品市场仍属于“买方市场”，做成刚需也是具有一定难度的”，业内人士向《财经啸侃》特约、独家撰稿人王诣予表示。（作者：王诣予）

责任编辑：陈靖