沈建光:美国股债双杀背后 警惕美经济转向的负面冲击

　　沈建光博士宏观研究

　　近期美国股债遭遇双杀。10月以来美国股市调整剧烈，走出了一波陡峭的跌势，截至10月26日收盘，标准普尔500指数、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别较年内高点下跌9.3%、8.4%、11.9%，其中10月10日、11日、23日的单日跌幅较大，科技股领跌，同时美股大幅下跌也波及全球，引发全球股市动荡。同时，10年期美国国债收益率一路上扬，于10月9日升至3.256%的高位，刷新2012年以来最高水平，而自今年以来，美国国债的两个最大境外债权人中国、日本均对美国国债进行了减持，俄罗斯、印度等国也对美国国债进行了抛售。

　　美国股债双杀的原因

　　我们认为，上周美国股债双杀或与如下因素有关：

　　其一，美联储加息稳步推进。受益于美国经济超预期，失业率保持低位、美国通胀逐步上行，美联储加息步伐十分稳健。今年已加息三次，预计今年美联储年底还会再有一次加息，此举带动10年期美债收益率迅速攀升。10月9日，美国10年期国债收益率升至3.256%，刷新7年新高；利率上升较快也引发美国股市抛售。与其同时，贸易战阴影挥之不去。加之，欧日等国家的经济复苏缓慢，中东地区冲突和中美贸易摩擦等也考验全球投资者信心，IMF在10月的《全球经济展望》中，下调了美国和世界的增长预期，为美国复苏前景与全球增长态势是否出现转折，埋下隐忧。2018年以来，作为美债持有份额最高的外国投资者——中国和日本，也逐渐降低对美债的持有率，俄罗斯则甚至“清仓”了美国国债。

　　其二，美国财政政策空间越来越小。受限于财政赤字和债务水平高企，美国财政政策空间越来越小。据美国财政部公布的2018财年数据，联邦政府2018财年（2017年10月1日——2018年9月30日）的财政赤字达到7790亿美元，比上一财年增长17%。截至目前，美国中央政府债务占其GDP的比重已达到100%，国债总额达21.6万亿美元。与奥巴马时期的低利率政策不同，特朗普上台之后美联储持续加息，美国目前主要依靠扩张性财政政策，这进一步推高了美国政府的债务水平。而随着税改对经济刺激的边际效应降低，受限于不断攀升的财政赤字和债务，未来美国的财政政策空间将越来越小。

　　其三，多信号显示美国经济已见顶，未来将逐步放缓。今年美国经济向好主要得益于特朗普的减税措施，但展望明年，减税效果将会减弱；同时，美国经济一直存在的结构性问题，劳动力参与率偏低、基础设施较差制约了企业投资，虽然前期美国个人消费强势带动经济增长，但制造业占GDP的比重却持续下滑。近期美国房地产也出现降温信号，从最新销售数据来看，美国新建住房和成屋销售均呈现下滑趋势。

　　此外，我们一直认为贸易战并非特朗普宣称的那样稳赚不赔，其对美国亦不利，美国或将面临替代困难和通胀风险。当前中美贸易战谈判并无实质性进展，考虑到其对美国经济带来的不利影响，IMF在10月发布的《全球经济展望》中预计2019年美国经济增速将放缓至2.5%，较今年4月的预期值下调了0.2个百分点。整体来看，虽然当前美国经济基本面依然强劲，但也可能处于周期的顶点。

　　其四，美股估值处于历史高位。自2009年之后，美股连续一路上涨。截止到今年10月份，美股的行业估值无论是从市盈率还是市净率来看，基本上都显著高于中国A股的估值水平。同时，从股市市值占GDP比重这一指标来看，当前美股市值占GDP已接近200%，接近于1999年科技股泡沫之前的估值水平，显示出较强的失衡特征。随着美国税改效应的减退、中期选举的不确定性以及中美贸易战的阴影，美股也面临较大的回调压力。

　　警惕美国经济转向带来的全球负面影响

　　历史总是相似，回顾过去的几次全球金融危机，美国经济衰退总会对全球经济带来强烈的负面冲击。无论是2001年互联网泡沫、或是2008年次贷危机，美国危机均和美国货币政策收紧有关。而且，持续加息带来的高利率环境往往是后期股市下跌的导火索。虽然美国经济当前依然强劲，通胀水平也还不足以引发滞胀担忧，但考虑到美国对全球经济金融体系的巨大影响力，以及我国经济在内忧外困下的下行压力，我们需在以下四方面做好充分准备：

　　一是要坚持推进改革开放，做好政策协调，以稳定市场信心、增强抵御外部冲击；二是要高度关注美国利率上行、美元强势对人民币汇率带来的贬值压力；三是妥善处理中美贸易摩擦，积极推进中美贸易谈判，重点关注今年11月这一重要时间节点；四是扩大国际合作范围，推动多边自贸协定的谈判，近日中日签订货币互换协议也释放出积极的信号。（完）

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