中信建投：牛市中小流通市值券商股价弹性强

　　中信建投晨会0625 | 券商营收预测与择时、择股体系；黄金长牛；艾德生物

　　中信建投证券研究

　　券商板块的营收预测与择时、择股体系

　　赵然 | 中信建投非银首席分析师

　　（一）营收预测模型

　　通过搭建基于证券市场高频同期指标的模型，我们可以提前发现证券业营收增速与市场预期的差值，从而预判财务数据披露日的股价走势。该框架主要包含五个步骤：

　　① 识别“核心子收入”；

　　② 将“核心子收入”进行量价拆分，识别出对“核心子收入”产生重大影响的量价因子；

　　③ 通过绘制时间序列图，验证量价因子可以充分解释各项主营业务收入的变化趋势；

　　④ 以券商板块营收增速为因变量，以量价因子增速为自变量，建立回归模型；

　　⑤ 持续修正并完善模型。

　　结果显示，回归模型的R方为0.97，23个样本季度中有14个季度的估算值与实际值之差在10个百分点以内，表明回归模型拟合效果良好。

　　（二）择时模型

　　理论上，ROE是券商板块PB估值的核心影响因素，单变量回归R方可以达到0.49；基于PB-ROE框架，我们可以建立PB安全边际策略，如果PB安全边际>0则持有券商板块，则未来短、中、长期获得正收益的概率均高于50%。但ROE指标存在披露频率偏低、披露不及时的缺点，不适合直接用于择时。

　　为此，我们创造了“三周期套叠模型”，该模型发现，宏观经济变化较券商板块行情滞后2个季度，货币政策松紧较券商板块行情提前1个季度，监管政策松紧决定了半年后券商板块是否有正收益；我们以券商板块涨幅为因变量，以宏观经济变化、货币政策松紧为自变量，建立回归模型，得出券商板块涨幅估算值，再将券商板块涨幅估算值为正的季度与滞后“宽松创新”监管周期半年的季度取并集，在这些季度中持仓券商板块，最终回报率将远远跑赢标杆指数。

　　（三）择股模型

　　从基本面因素来看，龙头券商依托稳健的经营风格和前瞻的创新业务布局，在市场牛熊交替维持较高的年均ROE水准，进而获得更大的长期股价成长空间。但非龙头券商在牛市中的ROE弹性更高，因此其股价可短期跑赢非龙头券商。我们发现，熊市期间“△强周期业务收入÷净利润”数值越低的非龙头券商，下一段牛市中累计涨幅往往越大。此外，我们发现AA评级券商在熊市和震荡市中可以作为券商板块中的避险标的，但在牛市中不一定是最佳选择。

　　从非基本面因素来看，我们发现牛市中小流通市值券商的股价弹性较强，其中小流通市值的次新券商股上涨空间尤为可观；证金公司持股，有利于券商股Beta属性的减弱。

　　风险提示：证券业营收结构出现较大变化，导致本文筛选出的基本面因子无法反映营收全貌；择时、择股模型没有把全部重要的因子考虑在内。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。

责任编辑：常福强