兴业证券发布研报认为美联储本轮缩表大概率不会出现流动性危机,对比上一轮缩表,本轮缩表准备金余额不降反升且利率走廊仍然有效。资产表现方面,缩表和扩表对资产价格的影响是非对称的,缩表对金融市场的影响有限。本轮虽然降息预期不断推后,但股市仍有盈利的支撑。后续美债期限结构来看,联储可能采用“反向扭曲操作”,美债收益率曲线倒挂将有所缓解,但长端美债的中枢可能维持较高水平。
当前美国流动性真的紧吗?三个维度的衡量:
维度一:金融条件脉冲增长指数。虽然缩表初期金融条件收紧都会对经济造成逆风,但上一轮缩表期间金融条件明显更宽松。然而,两轮缩表中股市都出现了上行,对冲了部分政策收紧的影响。
维度二:联储准备金余额。上一轮缩表中准备金余额直接收缩,但本轮缩表准备金余额不降反升。究其原因,本轮缩表ONRRP+TGA接续代替准备金进行缩减,因此本轮缩表并未出现准备金的实质性下降。
维度三:利率走廊的有效性。上一轮缩表出现过明显的“钱荒”,联邦基金有效利率突破了利率走廊的上限;但本轮缩表过程中,利率走廊仍然有效。
缩表期间的资产表现——以2019年为例:
理论上来讲,缩表和扩表对资产价格的影响是非对称的,缩表对金融市场的影响有限。
上一轮缩表期间,股市对缩表信息的反应不大,但债市较为敏感。
然而,降息预期也是资本市场的重要影响因素——上一轮降息预期充分,但本轮市场预期降息时点不断推后。
2019年降息预期走强,股市得到估值的提振;本轮虽然降息预期不断推后,但股市仍有盈利的支撑。
本轮缩表的后续展望:
本轮缩表大概率不会出现流动性危机,将实现平缓过渡。
即使开启缩表放缓,也并非意味着货币政策转松。
后续美债期限结构来看,联储可能采用“反向扭曲操作”,美债收益率曲线倒挂将有所缓解,但长端美债的中枢可能维持较高水平。
风险提示:美联储货币政策超预期,美国经济超预期。
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