利得证券：负油价不改海外投资策略 不存侥幸+多重印证

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　　原标题：利得证券：负油价不改当下海外投资策略，不存侥幸+多重印证

　　20日晚间，受新冠肺炎疫情叠加主要产油国减产协议风波影响，美油期货创下自1986年4月份以来的历史新低，纽约原油期货5月合约跌出历史首次负值，美三大股指集体下跌。油价的崩盘不禁让人想起一个月前的那次全球洗仓。在此次“百年未有之大变局”中，新冠肺炎疫情给世界各国带来沉重冲击，给全球经济带来负面影响。

　　流动性在“狭小逃生门”现象的影响下变成了一个抽象概念，利得证券海外投资总监王荣昆表示，在真熊市之中，唯一能获得上扬表现的就是各类资产类别间的相关性。

　　新冠肺炎疫情及其引发的经济和市场现象，令多数现存预测模型失效。

　　与此同时，各国确诊和死亡病例数字、政府刺激经济政策、央行货币政策、经济重开铺排、OPEC+输出、公司指引，以及一系列的市场间指针几天或一天一变。这种信息变量的超载不仅让投资者对“未来”产生距离感，对“现在”产生了模糊感。

　　原因有二，我们皆以发展相对充分的国外市场为例。

　　第一，财政和货币政策注入信用市场的流动性，主要是拿来帮各份额持有者减轻债务及利息压力的，对改善因疫情而产生的“供应+需求”双缺口无实质作用，也较难在实体经济形成大乘数效应。

　　第二，就算在信用市场和资本市场内，流动性的传导机制仍然不畅。3月份的大跌除了可以部分归咎于美联储在前后两次减息时枉顾预期管理，但更大的原因是技术层面的。我们看到，央行在上游“放水”，但金融机构反而成了水坝，流动性到不了下游。美联储在察觉这一现象之后，于下游的各主要支流皆建立了“放水”和保底机制，才令情况改善。但相关监管风险仍然存在。在疫情发展趋势尚不明朗的未来，若有任何风吹草动导致美元紧缩重现，则3月份时由于流动性传导机制不健全而导致的全资产类别拆仓仍可能重演。

　　现时市场的主流意见如GS、JP、MS等华尔街大行都认为最坏的时间已经过去，经济和股市将会呈V型反弹。

　　利得证券海外投资总监王荣昆认为，不排除V型的可能性，因为股市价格反映的是对未来和增长前景的预期，所以复苏的速度理应快过疫情受控后经济回暖的速度。但也提醒投资人，任一时间点的股市都对当时的危机和风险极度敏感。我们最近频繁接触实体经济和资本市场的份额持有者发现，其中，企业主最糟心的是现金流和物流；经济学家最担心的是失业率；分析员最烦恼的则是公司业绩何时才能全面反映疫情的影响。加上疫情发展的不确定性，再加上1929年和2008年的往例，令我们更偏向于相信这次的反弹会呈W型，且第二底大几率低过第一底。

　　V或W？如何投资未来

　　不管是V型还是W型，要怎么做才能在“未来”趋吉避凶？

　　利得证券海外投资总监王荣昆表示，对于海外市场的投资，首先，是控制筹码。投资者需要提防情绪化，不要纯粹因为错失了3月抄底的机会而迫不及待地大注入场，因为无人可以确定真底是否已现。

　　其次，定一个较长的投资时间框架。我们相信疫情终会过去，我们对各国政府毫无保留的两大类刺激措施也持正面态度。但中间还会出现什么连锁反应或是变量，恐怕无人能正确地预知。所以，现时入市后持有一年或以上的盈利几率远比仅持有三个月要来得大。

　　关于海外市场各类资产如何配置，利得证券海外投资总监王荣昆给出以下观点，以供投资者参考。

　　通缩变通胀下的大宗商品

　　跟2008年相比，本次全球联手救市最不一样的地方，就是财政刺激措施占比大幅提高。后海啸时代全球主要市场长达十一年的经济上行周期，是以便宜的信贷和低息为核心动力的不可避免的通缩。但最近各国政府在其央行完成了急救队的任务后，又开始近乎无限制地出动财政火箭炮，让环球经济的新周期终点从通缩变成了通胀。

　　在大宗商品中，黄金的价格与实际负利率呈高度正相关。避险情绪和美元汇价对金价的影响倒未必那么深远。实际利率越是深入负数区间，黄金价格上升的幅度越大。由此，在投资组合中分段配置黄金是相对合理的做法。就算“美元荒”再度出现，全资产类别拆仓重临，则到时向下配置黄金仍盈利几率较大。

　　优质债或显机会的固定收益

　　在本次疫情危机之前，企业金融杠杆高企造成的问题在主要经济体中都已经开始浮现，疫情则把这个问题放大。美联储在3月23日开始买投资级别（IG）债，在4月9日开始买高息（HY）债。IG本身现金流相对健康，而美联储的支持态度并不会完全免除风险。本身对经济下行风险暴露极高的HY债在有美联储保底之后，让市场参与者觉得耳目一新。高收益之余又有央行愿意拿出真金白银来接盘——这种机会平时非常罕有。

　　多数内房公司离岸发行的美元债之收益率通常明显比其在岸发行的人民币债来得高。若之后一些盈利能力及现金流皆优的内房美元债再因不可预见的因素遭遇拆仓，则对风险胃纳较高的投资者来说，可以视作将其纳入投资组合的时机。

　　中国股市与美股，机会与等待

　　在其他国家仍处于衰退中时，国内的疫情防控形势持续向好，复工复产也取得重要进展，经济社会运行秩序正在加快恢复。因此，近期的北向资金数据使我们相信北向资金正重新开始对A股加仓。

　　港股方面，可被施加影响的因素较A股多，故反弹的势头比较扭捏。参考此前数据，则恒指就算中线没有跌完，短期内仍有动力向上。

　　我们相信本次疫情的冲击会令中国传统的消费和生活习惯产生各方面的转变。受惠于这种转变的个股和板块值得关注，如科技综合企业、电商、在线护理、及医疗器械等。

　　刚刚结束十一年长牛的美股，在巨量财政刺激和巨细无遗的货币政策刺激之下，生态会逐渐转变：盈利增长可能比估值修复更重要；营运杠杆可能比金融杠杆更重要；高息可能比回购更重要；价值可能比增长更重要。

　　不管纵向还是横向比，三大美股指数现在的估值都不算低到一定要买。

　　剧烈的市场波动会很自然地让市场参与者产生“机会来了”的感觉。但我们对市场行为的研究显示，熊市结束和牛市开始的时候，通常是投资者信心几近被摧毁，情绪极度悲观的时候。不存侥幸，严密观察，多重印证，这是我们在现阶段对待海外投资机会应该持有的态度。（CIS）

责任编辑：田原