国防军工：各项改革成果显现 聚焦总装类标的成长性

原标题：国防军工：各项改革成果显现 聚焦总装类标的成长性

一、三季度行情回顾：板块走势受题材影响较小

回顾今年整个三季度，板块出现了相比于今年其他季度较大的波动，尤其是在行业三季度报表发布之后，行业业绩的整体平稳上行以及对于国庆阅兵题材的预期促进板块在八月中旬到九月中旬出现上行，但市场自身有提前反应题材性事件的因素，因此在九月中旬后出现回落。

回顾军工板块在三季度的波动，我们将上涨和回调分开来看。可以看出在上市公司中报开始发布的时候，板块开始上行，这个阶段上行的主要原因是行业整体业绩出现了符合预期的增长。而进入9月，市场对于建国70周年阅兵这一题材性事件对于板块情绪的带动作用关注度提高，这使得板块得以出现持续的上行。但是，由于今年市场对于军工板块业绩本身预期不高，且事件性题材对于企业业绩的影响较小，仅可造成短期的波动，而在贸易争端、全球经济形势下行的大背景下资本市场自身风险偏好降低也是此类事件性题材造成的板块波动较小的原因。二级市场向来具有提前反应市场变化的特性，等到9月中旬个股出现了一定的收益之后，资金便从板块流出。

在如今的市场背景下，我们认为唯有行业和个股的经营业绩持续高增长达到了超过市场预期的水平才能支撑板块出现大幅的上行。上市公司的自身业绩是支撑其股价的最重要因素，题材性事件对于板块产生的短期刺激已经很小。而对于军工板块来说，分析企业业绩则不得不分析近年来在全行业持续进行的军品定价机制改革和军代表制度改革。

二、军品定价机制改革影响显现

军品定价机制改革的目的是合理分配行业业绩，尤其是驱动行业业绩由低技术的上游产品向高技术的中下游产品流动。就目前的进展来说，在比较新的高科技总体装备上将采用新定价机制以使得总装产品的净利率水平突破 5%。旧有成本加成机制下，由于总装产品净利率被严格的限制在5%以下，因此整个产业链不得不通过将利润向上游转移以保证收益。但在新机制下，不仅赋予了总装产品供应链管理权限，并且为了鼓励其积极性而放开了新产品的成本加成限制，这就使得军工行业越向后发展就越会呈现出一些国民经济的普通工业部门所产生的利润分配现象(如电子产品、汽车等)，就是总装和分系统企业将支配行业利润分配，虽然军工行业会出于保护一些先进的零配件和基础材料开发等因素而保证相关企业的高毛利率水平，但是低端零配件、低端配套、技术含量不高的来料加工产品即使市场能力再强，由于其行业竞争的加剧，其利润向总装企业流动则是必然的趋势。

三、军代表制度改革影响接近尾声

军代表制度改革的进度对于行业业绩和财务报表的影响在去年就开始体现，在改革进行的过程中，由于相关采购执行部门及装备交付确认部门的调整，对于一些生产交付周期在一年以内的产品的交付情况产生了明显的影响，其表现就是企业存货端出现了明显高于行业订单量增幅的增长。地面武器装备由于生产周期比航空装备短，成为在细分行业中受此影响最大的行业，如果其交付进度恢复正常，则存货可以确认为收入而产生业绩。所以就四季度而言，我们可以重点关注这些企业的存货变现的情况，因为前期受改革影响导致的业绩不及预期，使得相关企业的股价持续处于低位，如果出现存货变现的情况，那么业绩将开始超过市场的预期，由于未来几年军工全行业的订单水平依然会持续增长，这些企业的交付进度恢复正常后业绩依然可以保持数年的持续增长趋势。而在相关影响结束前，则是未来几年内较低的配置位置和较合适的时点。

四、投资建议：关注存货变现及改革受益相关标的

我们重点在军品定价机制改革中受益的总装类标的以及在短期内可能出现前期存货变现的相关标的，推荐内蒙一机、中航沈飞、中航高科。但也不能忽视从中长期角度来看会受到院所改制等因素利好同时估值处于低位的企业，推荐四创电子。

? 　风险提示。军工企业改革进度可能低于预期;企业业绩增长可能低于预期。

链接：个股分析

内蒙一机(600967)

公司军品产品需求集中

公司主要分为军品和民品业务，军品业务方面公司为国家唯一集主战坦克系列和中重型轮式装甲车系列为一体的装备研制生产基地，主要包括主战坦克系列和中重型轮式装甲车系列等装备研制和生产。经过历年的研发积淀和发展，以及受益于近年加大淘汰老旧装备力度，逐步形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系，公司军品在提升其陆军装备地位基础上，在海、空、火箭军、武警等市场取得不断突破。(中航证券)

中航沈飞(600760)

从跟踪情况看，沈飞现在处于难得的历史景气周期，阅兵时有三型飞机精彩亮相。从量上看，公司未来装备增量看点在歼-16和歼-31。从替换空间看，将来歼-16主要用来替代苏-30、歼-11和歼轰-7，替换空间为300多架。歼-31(鹘鹰)我们判断已获得正式立项，有了立项研制费用的支持，进度也有望加速突破。我们预测，如果歼-31上舰，未来我国双航母战斗群可能需要80-90架歼-31，还不包括外贸出口订单。(东兴证券)

中航高科(600862)

航空新材料空间广阔

公司航空新材料业务主要是树脂、芯材、预浸料等产品，是生产复合材料结构的重要原材料和中间材料。航空领域减重需求明确，复合材料结构占比提升是重要趋势，在当前我国军民航空产业加速发展，以及新机型复合材料用量明显提升的背景下，航空复材行业成长空间广阔。公司核心竞争力上，一方面，公司在高性能树脂及预浸料技术、复合材料制造技术、先进无损检测技术等方面国内领先;另一方面，背靠航空工业集团，航空领域预浸料核心供应商地位稳固。(国海证券)

四创电子(600990)

雷达及配套业务

公司作为国内雷达产业龙头，气象雷达、空管雷达和警戒雷达产品在军民市场占有一定市场份额。上半年中标军航空管雷达环控、某一次雷达改造等项目，博微长安推进新一代某雷达样机研制生产，顺利完成某型装备交付;在气象雷达领域，公司研制工作取得多项突破并不断丰富产品类型，上半年国家重大科学仪器专项项目多波段主被动毫米波云水探测系统通过出厂验收。(中信建投)