目前市场对于中米贸易摩擦的走向仍没有形成一致预期，不过和谈的进展值得期待，两国首脑寻求谈判的态度依然积极；同时以美联储为首的央行，普遍表达出对于下半年降息的支持态度，个别央行已经宣布降息，全球降息潮在下半年可能会加剧。宏观因子的全面回暖，或许是三季度商品表现回升的重要支撑，最悲观的预期正在过去。
从锌的基本面来说，海外库存仍处于历史低位水平，但未来垒库的可能性较大；国内锌锭产量快速回升，而消费端持续疲软表现，因此三季度大概率也将逐步垒库。锌锭库存的回升将使得现货缺乏相应支撑，不利于锌价三季度表现。但从价格的角度来说，二季度锌价的大幅调整已经充分反映了未来锌锭供需恶化的预期；实际上从全球库存来看，三季度锌锭社会库存整体仍处于长周期的相对低位，锌锭供应并不会严重过剩，因此我们对于锌价不应过于看空；预计三季度沪锌主力运行区间：18500-21500，锌价会有反弹的过程但重心将逐步下移。
第一部分 锌市场回顾及库存
1.1锌期现市场
2019年二季度锌价高位下挫，回吐一季度涨幅后继续下行，创年内新低；截止6月20日，沪锌主力收于19865元/吨，季度跌幅约12.6%，海外市场LME锌跌幅更多，季度跌幅近15%，国内二季度略显抗跌。中米贸易摩擦在二季度有明显恶化，宏观市场的悲观情绪对商品造成较大压力；而国内锌锭产量的快速回升，锌锭垒库等同样对锌价形成利空，综合作用下锌价二季度大幅下行。
从国内现货来看，二季度上海市场0#锌整体表现偏弱，4/5月份呈现小幅升水，6月份却一度出现贴水报价，需求端表现疲软可见一斑。二季度属于传统消费旺季，但今年下游消费明显弱于去年同期，导致二季度锌锭去库存速度慢，从而对现货形成明显拖累。展望三季度来说，消费端大概率是难以出现逆转的，因此现货市场在三季度也难乐观。
图 1：沪锌主力合约走势
图 2：上海地区锌锭价格及升贴水变化
数据来源：银河期货、wind资讯
1.2 库存
LME库存方面，截止6月21日，LME锌库存为97200吨，较2019年一季度末增加44875吨，LME锌库存触底回升十分明显。近期虽然LME锌库存交仓情况有所缓解，但随着后期国内锌锭供应的恢复，势必导致进口锌的萎缩，这部分锌大概率将交仓至LME市场，因此海外库存在三季度继续增加概率大。
而从国内来看，截止6月21日，国内社会库存合计16.78万吨，二季度国内社会库存减少近5万吨，而2018年同期去库近10万吨。由于消费端的持续疲软表现，导致今年国内锌锭库存去化十分缓慢，而随着6月份国内冶炼厂开工率的回升，三季度国内库存或继续增加。
图3：LME锌库存（单位：吨） 图4：国内社会库存（单位：万吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
第二部分 全球锌供需状况
国际铅锌小组最新数据显示，2019年4月锌精矿产量113.5万吨，同比增长8.4%，锌矿产量增长态势更加确定；1-4月全球锌精矿累计产量418.8万吨，累计同比增长3.3%。从单月产量来看，3/4月份增量明显在扩大，一方面是季节性因素的影响，另一方面也意味着新投产能的产量在逐步的释放和扩大。不过从这几个月增量数据来看，全年锌矿产量增加或在50万吨附近，小于年初预期；受制于资金、矿山建设等因素，多数矿山很难超量投产，而随着锌价大跌后，矿山投放速度也将略有放缓。
而从精炼锌来看，2019年4月份全球产量110万吨，跟去年同期差别不大；4月全球消费量118.4万吨，同样和2018年差别不明显。累计来看，1-4月全球精炼锌产量425万吨，同期消费量434.7万吨，供应缺口9.7万吨，略大于去年同期水平。造成全球1-4月锌锭库存去化较多的原因主要是由于该时间段内国内锌锭供应量的下滑，实际上消费端表现持续疲软；而随着国内锌锭产量的快速回升，未来全球锌锭供需或趋于弱平衡。
图5：ILZSG全球锌矿产量（单位：千吨）
图6：ILZSG全球精炼锌供需平衡（单位：千吨）
数据来源：银河期货、wind资讯、ILZSG
第三部分 国内锌供需状况
3.1国产矿及进口矿加工费
从加工费来看，国内最新北方矿加工费均价6850元/吨，南方矿加工费6350元/吨，进口矿加工费在290美元/吨，加工费较2019年一季度小幅增长，但增速明显下滑且近期保持相对平稳。现阶段无论是进口矿或者是国产矿加工费都处于历史高位，冶炼厂利润高企，刺激冶炼企业想方设法扩大产量；随着环保、产能搬迁等因素导致的精炼锌产能瓶颈被打破后，国内加工费三季度存在回落的可能。
从锌精矿进口的盈亏来看，二季度锌矿进口盈利窗口基本未打开，国产矿由于存在分成机制，导致国产矿的实际加工费相对较高。不过临近6月底，由于锌价的下跌，分成部分大幅减少，导致锌矿进口亏损明显收窄，这意味着下半年锌矿进口存在增加的可能。同时考虑到海外锌矿投放的增加，进口量在三季度环比增长概率大；而国内矿山长期受到环保等问题的影响，产量或维持相对平稳。
图7：锌精矿加工费
图8：锌精矿进口盈亏
数据来源：银河期货、wind资讯、我的有色网
3.2 国内精炼锌产量
统计局最新数据显示，国内1-5月精炼锌产量合计226.9万吨，同比下降0.6%；其中4/5月份产量分别为46.5万吨及48万吨，较2018年同比变化-0.4%、7.4%。国内精炼锌产量在2019年以来呈现逐月增长的态势，尤其是5月份，产量大幅度高于去年同期。一方面是冶炼利润高企，刺激锌冶炼厂加速复产、投产进度；另一方面随着环保检查的阶段性过去，冶炼厂开工受到的行政监管也在减弱。随着4月底株冶产能的全部达产，汉中锌业的部分复产，国内的主要产能在5月份基本复产；剩下的未复产产能规模相对较小，且三季度停产检修不多，意味着三季度精炼锌产量将继续维持相对高位。
图 9：国内精炼锌产量（单位：万吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
3.3 精炼锌进口盈亏及进口量
锌锭进口盈亏在2019年二季度变化并不明显，多数时间进口亏损都处于较大水平，部分阶段进口亏损有所收敛但也持续时间较短。虽然二季度LME锌的垒库早于国内市场，但现货却持续表现出外强内弱的局面，LME锌现货升水二季度一直在升水100美元上方运行，相反国内一度出现过小幅度的贴水。现货的外强内弱，导致了国内精炼锌进口长时间维持在亏损的极值附近；随着二季度末海外现货升水的回落，后期进口亏损将趋于收敛。从精炼锌的进口量来看，1-4月国内精炼锌进口甚至高于去年同期，但结合进口盈亏来看，这部分进口锌流入下游的概率并不大，后期进口量或呈现小幅减少。
图10：锌沪伦比值及进口盈亏
图11：精炼锌进口（单位：吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
3.4下游-镀锌板带
钢铁工业协会数据显示，国内重点企业镀锌板带2019年1-4月累计产量711.66万吨，累计同比减少1.23%；其中4月份产量178.13万吨，较去年同期下滑3.78%。而从钢联调研的数据来看，130家镀锌板卷企业二季度周产量平均为85.1万吨，而2018年二季度平均产量为88.7万吨，较去年同期下滑近4.1%。可见无论是官方统计局数据或者是第三方调研数据，都显示出了国内镀锌板卷产量小幅下降的事实。镀锌板卷的直接耗锌量出现一定萎缩，对消费端形成一定程度的抑制。
图12：重点企业镀锌板带产量（单位：万吨）
图13：130家企业镀锌板卷周度产量（单位：万吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
3.5 终端消费
从房地产市场来看，1-5月月房屋施工面积累计745285.7万平方米，房屋新开工面积累计79783.5万平方米，房屋竣工面积累计26706.9万平方米；累计同比增速分别为88%、10.5%、-12.4%。虽然新屋开工及施工面积同比增速都好于去年同期，但竣工面积仍在下滑，显示房地产工期在延长且存在一定反复。国内对于房地产市场仍采取相对严格的管控措施，“房住不炒”的宗旨下，国内房地产市场下半年难有很大改观。
而从汽车行业来看，1-5月汽车累计产量约1023.3万辆，较2018年同期减少近13%；其中4/5月份汽车产量分别为205.2、184.8万辆，较去年同期分别下滑14.4%、21.2%。汽车行业的低迷一直在持续，一方面是前些年由于购置税减半措施提前透支了汽车消费量，另一方面则是国五国六标准切换之际，对于汽车销量产生一定负面冲击。整体而言，汽车行业的疲软期或将延续，对于锌的消费也造成明显的负面影响。
由于国内经济形势的不乐观，使得下游终端多数表现不佳，使得今年锌的消费差于去年；目前来说还看不到消费出现很大好转的契机，三季度消费端或延续偏弱表现。
图14：房地产相关数据
图15：中国汽车产量及同比变化（单位：辆）
数据来源：银河期货、wind资讯
第四部分 总结与展望
目前市场对于中米贸易摩擦的走向仍没有形成一致预期，不过和谈的进展值得期待，两国首脑寻求谈判的态度依然积极；同时以美联储为首的央行，普遍表达出对于下半年降息的支持态度，个别央行已经宣布降息，全球降息潮在下半年可能会加剧。宏观因子的全面回暖，或许是三季度商品表现回升的重要支撑，最悲观的预期正在过去。
从锌的基本面来说，海外库存仍处于历史低位水平，但未来垒库的可能性较大；国内锌锭产量快速回升，而消费端持续疲软表现，因此三季度大概率也将逐步垒库。锌锭库存的回升将使得现货缺乏相应支撑，不利于锌价三季度表现。但从价格的角度来说，二季度锌价的大幅调整已经充分反映了未来锌锭供需恶化的预期；实际上从全球库存来看，三季度锌锭社会库存整体仍处于长周期的相对低位，锌锭供应并不会严重过剩，因此我们对于锌价不应过于看空；预计三季度沪锌主力运行区间：18500-21500，锌价会有反弹的过程但重心将逐步下移。
银河期货 廖凡
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