核心观点
供应端偏紧缓解
4月中下旬菲律宾苏里高地区逐步恢复出货，印尼大选引发bao乱导致市场担心镍矿供应受限。钢厂利润下降，镍铁采购原料的动力减弱。进口窗口打开后市场上可流通镍俄镍增加，低库存格局暂缓。
2季度镍生铁供应压力释放
2季度国内镍生铁供应压力集中释放，高利润刺激下镍生铁供应预期提速，山东鑫海提前投产完毕，印尼产能投放有条不紊，2-3季度镍供需平衡或面临最差的局面。
不锈钢库存高位压制镍价
不锈钢社会库存创历史新高，不锈钢库存居高不下，高库存带来的负反馈将进一步压制镍价。不锈钢价格阴跌导致利润收窄，若钢厂利润持续亏损，可能迎来钢厂集中减产检修的可能。
中米贸易摩擦升级，这将是主要的影响变量
操作建议
镍基本面供需矛盾依然不变，2-3季度镍生铁投放压力集中显现，山东鑫海炉子全部投放，年内最大新增产能已落地。印尼金川镍生铁项目5-7月陆续投产。需求方面，5月上旬不锈钢社会库存不断创历史新高，出现逆季节性累库，虽然钢厂有联合挺价，但高库存对价格的压制无法扭转。而且进口窗口有关闭的迹象，国内纯镍累库不及预期，镍价持续下跌已经兑现了大部分利空。短期印尼暴力冲突事件成为镍基本面的变量因素，由于暴力事件较难评估，可能给市场悲观情绪带来扭转。由于前期绝对价格够低，镍价存在一定的安全边际，但利空因素并未消失，若突发事件未能引起供需的实质影响，那么镍价将重回弱势。
风险因素：不锈钢库存去库，贸易战预期差，进口窗口打开
关注点：印尼bao乱是否影响镍矿，不锈钢去库进程
一．2019年5月沪镍行情回顾
图1：沪镍指数价格走势图
资料来源：文华财经，信达期货研发中心
5月镍价触底反弹，价格最低从94550低位反弹至101060，累积涨幅6.8%，价格重新站稳50日均线。这轮反弹一方面有技术性反弹的嫌疑，另一方面也有基本面突发事件的影响。总体来说，镍基本面核心依然是2-3季度国内外供应压力集中释放和需求疲软。供应方面，山东鑫海投产完毕，印尼镍生铁投产有条不紊。整体来看，镍生铁投产进度远超市场预期，短期利空集中兑现。需求方面，5月上旬不锈钢社会库存处于历史新高，出现逆季节性累库，虽然钢厂有联合挺价，但高库存对价格的压制无法扭转。此外，上周突发印尼大选暴力冲突，市场担忧反华情绪影响镍矿进口。这将成为镍基本面的变量因素。由于暴力事件较难评估，可能给市场悲观情绪带来改观。但利空因素依然存在，若突发事件未能引起供需的实质影响，镍价将重回弱势。
宏观方面，国内经济出现分化，工业、消费大幅回落，制造业投资走弱。虽然之前的数据显示经济出现企稳现象，但内生动力依然偏弱。由于中米贸易战磋商恶化，外需走弱一定程度上给经济造成较大冲击。国内经济呈现出地产强，基建稳、其余弱的分化。国际市场方面，5月美联储议息会议认为部分经济前景风险缓和，但下行风险依然存在。欧洲日本经济进一步转弱，国际油价大幅下跌导致市场避险情绪发酵，海外波动较为剧烈。
二．基本面分析
1．全球和中国供需平衡
根据国际镍业研究组织（INSG）数据显示，3月全球镍市供应缺口扩大至12，500吨，2月修正后为短缺1，000吨。2019年全球镍需求料增至242万吨，2018年全球镍需求预估为235万吨。INSG表示，2019年全球镍产量或将增至239万吨，2018年全球镍产量预估为220万吨。
国内方面，根据平衡表测算，国内供应释放主要集中在1季度之后，由于不锈钢增较少且集中在年底，2-3季度镍供需平衡或面临最差的局面。
表1：全球原生镍供需平衡表 单位：千吨
资料来源：INSG，Wood Mackenzie，安泰科，信达期货研发中心
图2：2-3季度国内镍生铁供应压力释放
资料来源：信达期货研发中心
2．国内供给结构
2.1 镍矿供应及矿山情况
根据海关数据显示，2019年3月中国镍矿进口量为274.1万吨，环比增加27%；同比减少6.8%。其中，从菲律宾进口镍矿量仅有100.3万吨，环比增22.7%，同比减少24.7%；印尼进口量为165.2万吨，环比增37%；同比增19%。4月菲律宾苏里高地区雨季陆续结束，出货量有明显增加，预计将增加100万湿吨的中、高镍矿供应。印尼方面，Ifishdeco于5月初获得269万湿吨的镍矿出口配额，其中包括了去年12月份已经批准的99万湿吨，此次新增了170万湿吨的镍矿出口配额。Antam于4月底获得270万湿吨的镍矿出口配额批准，目前仍在申请232万湿吨配额。
近期需要重点关注印尼bao乱事件，市场担心bao乱或影响当地中资企业镍矿开采以及未来印尼到国内的镍矿数量。这属于突发事件，而且bao乱主要是在雅加达，不锈钢和镍铁并不集中在雅加达，镍矿集中生产地苏拉威西等地并未受到影响。但依旧要防范印尼政治事件升级对价格产生重大影响，不排除可能出现黑天鹅事件。
图3：中国镍矿砂及精矿进口 单位：吨
资料来源：铁合金在线，信达期货研发中心
图4：印尼镍矿装船情况 单位：船
资料来源：铁合金在线，信达期货研发中心
表2：菲律宾镍矿2018年1-9月 VS 2017年1-9月产量对比
资料来源：菲律宾政府，MGB，信达期货研发中心
根据菲律宾矿产和地质局的报告显示，2018年1-12月镍矿石产量共计2590万干吨，同比跌幅4%。主要因为29个矿山中11个矿山处于停产整顿阶段。此前菲律宾政府表示被暂停开采的几家矿山，如果纠正以前违反环境法规的行为，将获得矿场恢复运营的许可，在即将新获得矿场恢复运营的许可的9个矿场中，其中6个为镍矿山。这意味着菲律宾镍矿的产出可能增加。随着菲律宾雨季结束，菲律宾主要金属供应商的镍产量将会提升。
近期镍矿港口库存出现累积，由于镍价持续下跌压缩钢厂镍生铁工厂利润，钢厂普遍看空市场导致补库需求减弱。
图5：镍矿港口库存 单位：万吨
资料来源：我的有色，信达期货研发中心
图6：镍矿港口库存季节性 单位：万吨
资料来源：我的有色，信达期货研发中心
2.2 电解镍供应
4月份全国电解镍产量1.26万吨，同比增加5.55%，环比减少2%。据SMM调研，4月份产量维持正常，产量因自然生产天数减少小幅下滑。5月电解镍生产稳定，产量预计环比增加2.6%左右。进口方面，4月其他未锻轧非合金镍进口合计1.9万吨，同比下降21.93%，环比增加66.2%。根据我的有色网统计，5月下旬保税区小幅下降，电解镍进口窗口打开，纯镍进口增加导致国内现货供应呈现宽松局面，俄镍升水缩窄至50元/吨左右。
图7：中国电解镍产量年度对比 单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图8：国内电解镍库存 单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
2.3 镍铁供应
2019年4月镍铁折合镍金属吨4.8万吨，环比增加4.64%，同比增加17.91%。国内东鑫海第7台及第8台炉子已于4月投料，年内最大新增产能已全部投产，投产时间比预期早2个月。进口方面，中国镍生铁进口约14.55万吨，环比增加49.69%，同比增加283.91%。其中，自印尼进口量为9.55万吨，环比增幅75.37%，同比增幅672.02%。
2-3季度国内镍生铁产能投放加速，4月中旬山东鑫海8台炉子全部热炉投料，进度提早预期2个月。印尼方面，印尼金川5月份投产第1台，27日凌晨正式出铁。剩下3台将在7月陆续投产，镍生铁投产进度远超市场预期，短期利空集中兑现。这意味着1季度之后国内外镍生铁将面临供应投放压力，国内新增产能集中投放或造成2-3季度供需平衡恶化。
图9：中国镍铁产量（折合成镍金属吨）单位：万吨
资料来源：我的有色，信达期货研发中心
图10：中国镍铁进口（未折合镍金属吨）单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图11：镍铁企业开工率偏低 单位：%
资料来源：我的有色，信达期货研发中心
图12：镍铁利润高企 单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
3．国内下游需求分析
2019-2020年国内不锈钢新增产能主要是300系一体化和400系产能，而且都是普碳钢产能置换为主。其中大部分增产集中在400系为主，山东鑫海科技的200万吨不锈钢冶炼项目可能提前。
表3：2018-2020年中国不锈钢产能计划 单位：万吨
资料来源：安泰科，网页信息，信达期货研发中心
据中国联合钢铁网统计，2019年4月份国内27家主流不锈钢厂粗钢产量为240.38万吨，环比降幅为1.22%；同比增幅为12.60%。由于不锈钢价格阴跌，钢厂利润继续下滑，钢厂采购意愿减弱。库存方面，截止5月上旬，无锡和佛山地区不锈钢样本库存量57万吨，环比4月下旬增加24.6%，绝对总量创历年新高，出现逆季节性累库。根据钢厂生产计划，6月检修的企业较少，6月产量将维持与5月同期水平，这意味着连续3个月不锈钢产量将居于高位，高库存带来的负反馈将进一步压制镍价。
图13：2019年不锈钢粗钢产量 单位：万吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图14：不锈钢利润情况 单位：元/吨
资料来源：我要不锈钢，信达期货研发中心
由于商务部裁定对不锈钢进口实施保证金形式的临时反倾销措施，导致大量印尼不锈钢资源趁反倾销政策实施之前运回国内。自3月不锈钢进口天量过后，4月不锈钢进口量环比下降77%至4.79万吨，其中印尼进口不锈钢占比仅8.76%，减量主要来自印尼。近期有市场传闻中国海关将对进口的方坯征收征税，因中国反倾销裁定的涉案产品属于不锈钢半制成品，并没有明显区分行业内俗称的钢坯或方坯，因此钢坯和方坯均纳入征税范畴。若消息属实，那么未来国内进口的不锈钢或继续维持前期低位，对国内不锈钢是个利好。
图15：从印尼进口的不锈钢 单位：万吨
资料来源：我要不锈钢，信达期货研发中心
图16：不锈钢库存快速消耗 单位：吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
三．市场结构分析
2019年5月LME库存继续下降，其中镍豆库存流出加快。截至5月27日，LME库存接近16万吨，较3月末降幅6%。此外，国内上期所库存继续下降至0.9万吨，其中注册仓单微降至0.8万吨。
图17：上期所库存 单位：吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图18：LME库存 单位：吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
近期进口窗口有关闭趋势，前期因人民币贬值导致进口窗口打开，国内可流通现货增加，金川和俄镍价差重新回落。当前镍持仓处于中等水平，价差维持back结构，近期镍基本面转弱，但在低库存的格局下，镍价不过分看空。
图19：电解镍和镍铁价差 单位：元/吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图20：镍进口盈亏 单位：元/吨
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图21：沪镍主力合约成交量 单位：手
资料来源：Wind，信达期货研发中心
图22：沪镍持仓虚实比（持仓/仓单）
资料来源：Wind，信达期货研发中心
信达期货
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