王剑：不必夸大银行接管案的市场冲击

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 王剑

　　报告起因

　　5月24日，人行、银保监会联合公告了对包商银行的接管。而后，人行又多次公告，补充了此案的有关信息。此次银行接管案，是我国2015年开始实施存款保险制度以来，对存款保险制度的第一次“实战检验”，是按流程处置问题银行的第一次尝试，为我国完善金融体系建设和银行退出机制积累了宝贵经验，意义非常重大。

　　但是，由于在此案之前，我国已长达20年没有正式处置过较大规模的问题银行，因此大部分市场主体对这项工作非常陌生，由此导致了一定的担忧情绪，也导致了市场运行受到了一定的冲击。市场上甚至有观点担忧这一冲击最终会显著影响宏观经济。

　　本报告详细分析了接管案之后，对银行业——尤其是中小银行——的主要影响，重点阐述这些影响会导致它们的有关业务如何调整（最终会体现为资产负债表调整）。然后，在此基础上，再进一步分析它们的业务调整会如何影响金融市场和宏观经济。我们分析后认为，由于中小银行总体量相对有限，此案对市场的冲击也相对可控，在极端情况下人行还可以采取对冲措施。因此，不必过分夸大此案对市场、经济的冲击。

　　后续推演：短期冲击和长期影响

　　根据公告的接管方案，包商银行部分债务工具未得到全额理赔，主要是单笔5000万元以上的大额债权，包括同业CD、同业存款等，预计平均保障比例在90%左右。

　　而在此前，由于多年未发生银行对债务工具违约，大部分市场主体持有一种“银行信用幻觉”，认为只要是银行的债务工具，基本上都是刚性兑付的。在这样的预期下，不同信用等级的银行发行同业CD等债务工具时，不会体现太明显的信用利差，融资均较便利。

　　然而，此次接管案打破了这种刚兑预期，以事实证明了问题银行是可以处置出清的，它们的债务工具是可能违约的。从长远来看，银行业参与者“有进有出”，是整个银行业回归健康、理性的关键一步，是一项非常典型的“金融供给侧改革”措施。这可以使问题银行及时得到处置，甚至出清，退出行业，从而使全行业以优胜劣汰的方式保持供给总量的基本合理，避免全行业陷入恶性竞争（overbanking）的泥潭。因此，长期看，此案未必是坏事。

　　但是，在从“刚性兑付”向“有进有出”切换的过程中，则毫无疑问在短期内会对市场造成一次性冲击，这是需要监管层和市场主体密切关注的。具体而言，一次性冲击大致可为三步曲：

　　（1）首先，原本有些投资者基于“银行信用幻觉”的信仰而购买了一些低等级银行的债务工具，如今突然得知这些债务工具并不是刚兑的，它们就有可能集中抛售这些债务工具，或者提前取回（有些同业负债有提前支取的条款），导致同业负债遭受“挤兑”。

　　（2）然后，对于这些低等级银行来说，它们的同业融资的成本、难度都会加大。成本加大还只是影响盈利（利率风险），但如果在资产端无法及时变现的情况下，遭受同业负债的严重“挤兑”，则可能面临较大的流动性风险，极端情况下可能导致银行违约甚至倒闭。

　　（3）即使这些银行的资产端可以及时变现，那么它们若集中抛售其他优质资产（比如流动性较好的高等级债券、货币市场基金），也可能导致金融市场出现较大波动，严重时甚至不排除影响整体信用投放和宏观经济。

　　此外，还可能会些其他次生影响，比如其他持有这些债务工具的投资者，原本用这些工具去质押融资的，也可能面临难以续做融资的困境，从而也需要抛售资产。

　　由于一般存款得到了存款保险制度的保障，因此我们预计接管案不会对中小银行的存款产生明显冲击，但不排除有少量单笔过大的存款出现搬家现象。

　　因此，此次接管案会带来比较明显的一次性冲击，且主要是冲击中小银行的同业负债。

　　随后，待到一次性冲击效果消退后，未来的银行业务结构也和以前不同，产生深远影响。很多低等级中小银行同业负债利率中将包含合理的信用利差，因此融资成本提高（或者融难度加大），再去投资于其他资产时，可能会利差收缩或无利可图。因此，它们继续通过同业负债去参与其他投资，以此来增加杠杆、增加盈利的行为，也将逐步收缩，中小银行同业业务占比下降。这一行业变化其实也刚好也是监管层乐见的。

　　首先关注短期的一次性冲击

　　当然，短期内我们首先关注的是一次性冲击。为此，我们需要从银行业——尤其是中小银行——的资产负债表出发，尽可能详细地推演这一次性冲击的影响大小。

　　首先，为有效体现大中小银行的分化，我们收集了发布有2018年年报数据的214家银行，将它们按类型，分为六大国有商业银行、全国性股份制商业银行、城市商业银行、农村金融机构（包含农村商业银行、农村合作银行、农村合作信用社）四大类（分别简称为六大行、国股行、城商行、农商行），我们把后两类统称为“小银行”，是本报告重点关注的对象。

　　这214家银行中，六大行已全收录，国股行11家（全国共12家，欠1家年报），城商行102家（全国共133家），农商行95家。据统计，这214家样本银行的总资产204万亿元，占整个银行业总资产比例约76%，已足以代表行业整体情况。

　　然后，我们先呈现出样本城商行、农商行合并后的资产负债表：

　　我们后续的分析将从上述资产负债表数据展开，有以下几点重要发现：

　　小银行存款基本满足贷款、非标需要

　　从表中，我们可以发现，城商行、农商行的存贷比分别为70%、65%（注意，此处存贷比的算法简化为“存款/贷款”，但监管部门考核存贷款时，会有一些扣除项，因此监管值与简单算法略有差异），远低于75%的监管关注值，75%也是全部214家样本银行（以下简称“全样本”）的合计均值。

　　城商行、农商行存贷比较低，主要是由于过去它们的合意信贷额度受到人行的严格管控，即使自身的流动性、资本都允许有放贷款的空间，也无法发放更多贷款（部分欠发达地区的农商行，则是因为当地经济不够活跃，信贷需求太弱）。

　　在此情况下，为进一步满足客户的融资需求，部分银行开始采用非标的形式为客户提供融资。为此，我们把“应收款项投资”也计入存贷比的分子，得到“实际存贷比”[（贷款+应收）/存款]，城商行、农商行分别为87%、72%（全样本79%）。这一“实际存贷比”是把表内非标（主要体现在应收款项投资科目中）视为贷款，因此也参加存贷比计算。

　　从上述结果可知，农商行通过存款获取的资金，已足够支撑贷款、非标业务的投放，再考虑到有8-10%左右的存款资金要交法定存款准备金，交完之后依然还有资金富余。城商行也足够，但是“实际存贷比”有点高，如果再加上还需要留下超过10%的法定存款准备金，则勉强实现依赖存款来放款，但可能经常需要同业负债调剂流动性。

　　这一点分析，我们主要是为了说明城商行、农商行的存款基本足以支撑贷款、非标业务，不需要通过同业负债去支撑贷款、非标业务。而前文已述，此次接管案主要冲击的是中小银行的同业负债。因此，只要中小银行存款基本稳定，不受此次接管案冲击，那么我们自然也有把握相信，这些中小银行的贷款、非标业务也大致不会受到影响。

　　同业负债主要支撑投资业务

　　既然存款资金是足以支持贷款、非标业务的，那么很显然，小银行获取同业负债，主要是为了其他功能，而不是用来放贷款。其他功能包括：日常调剂资金余缺、其他投资业务。其他投资包括债券投资、资管产品（委外专户、基金、同业理财等）投资。可见，这本质上是一种通过额外加杠杆来获取套利的行为，以较低利率向同业融入资金，然后用于其他投资，赚取利差。实践中看，这利差其实较为微薄，但是较为稳定，因此中小银行乐于通过这种同业业务扩张来扩大盈利。而很多小银行过去能够实现“以较低利率”同业负债，一大主因还是过去的“银行信用幻觉”。

　　这类业务在过去的严监管中受到监管层高度关注，也受到了一定的遏制。此次接管案的主要冲击，也在于这类业务。银行的刚性兑付被打破了之后，很多小银行的同业负债融资成本会上升，或融资难度加大，那么自然很难再继续维持这种套利操作，预计这块业务将会进一步压缩。

　　正如前文所言，这些投资主要是投资于债券和资管产品，资管产品的底层也是以债券为主。并且从经验上看，这些债券中又是以利率债居多。那么，这些同业业务的收缩，主要会对债券市场形成压力。

　　量化测算影响规模

　　紧接着，我们还要大致测算这类业务的规模，以便尽可能准确预估冲击的大小。

　　首先估计小银行的同业负债规模

　　表1中是全部城商行，但我们有把握相信，城商行里的龙头银行，不太可能受到冲击，尤其是总资产规模超过1万亿元的6家大型地方国有城商行，它们的总规模达到10万亿元左右。剔除它们后，剩下的城商行总规模是21.8万亿元，里面也有很多是稳健的，当然也有风险较高的，我们自然没有办法对每一家银行逐一识别，因此先将剩下的统一估算。农商行这边也做同样的处理，剔除了规模5000亿元以上的4家大型地方国有农商行，剩下的农商行总规模7.2万亿元。

　　然后，我们再把“债券发行”科目中的同业CD单列，债券发行中剩下的部分主要是金融债、次级债等长期债券品种，和此次流动性冲击关系较弱（除非哪家比较倒霉的银行刚好这两天在发债券）。

　　经过上述处理后，呈现的样本城商行、农商行资产负债表为：

　　然后，我们重点关注可能受冲击的同业负债（传统同业负债外加同业CD）规模。城商行这边是5.4万亿元，农商行是1.2万亿元，两者合计6.6万亿元左右。此外，样本之外的小银行可能还有一些同业负债，因此全行业小银行同业负债量会更高。我们预计大部分六大行、国股行、龙头城农商行的同业负债没有什么问题，因此忽略。

　　事态的后续发展，自然是这6.6万亿元的同业负债逐渐压降。与之对应的，在假设其他负债科目不发生重大变化的情况下，那么投资业务也会同规模压降。前文已述，投资标的以债券为主（投资于资管产品的，底层也是以债券为主），那么债券市场会承压。

　　其中，表内投资是以利率债居多，信用债比例相对小，因此，上述收缩体现到社融数据上的，也将更小（利率债不体现社融），人行完全可以通过鼓励信贷投放等方式，弥补这一块社融缺口。

　　银行表内投资业务不包括股票，因此对股市几基本没有直接影响，只有情绪面的影响。

　　但还需关注一些其他因素

　　此外，还需要考虑其他一些因素：

　　（1）重点关注压降的速度与幅度。这些同业负债的压降已无悬念，但如果断崖式压降，那么毫无疑问，没有一个金融体系能够承受。因此，关键是速度与幅度。人行近期屡屡安抚市场，本质上也是希望让这个压降过程相对有序。剔除10家龙头后的样本城商行、农商行的同业负债总规模是6.6万亿元，全行业则更高，当然不可能压得一分钱不剩。我们预计近几个月可能是压降最厉害的，需重点关注，然后冲击会慢慢缓和。据估计，6月、7月到期的小银行（统计范围是剔除10家龙头后的全部城商行、农商行，因此与上文略有不同）同业CD金额约6400亿元、3200亿元，假设只能续发一半（这是近期同业CD发行的成功率经验值），即缩量一半，同业CD之外的其他同业负债也会有所缩量，那么同业负债压降规模也在4000亿元、2000亿元左右，意味着有这么多规模的债券等资产需要抛售。度过了最痛苦的近1-2个月之后，压降速度会放缓，整个市场会逐步趋于平稳。

　　（2）其他投资者将承接一部分抛售的资产。金钱不眠，原本购买这些小银行同业负债的资金，有可能会去改做其他投资，部分资金肯定会回流至市场，承接了小银行抛售的资产。只是小银行不再从中赚取利差，资金链条得到拆解。由于小银行持有的债券也以利率债为主，如果抛售导致它们收益率上升，相信市场上还是会有比较强的买盘的。因此，并不是说投资压降的部分全部都是灾难，6-7月实际冲击市场的资产抛压可能要小于上一段估算的4000亿元、2000亿元。

　　（3）人行随时履行“最后贷款人”职责。万一真的事态严重，部分中小银行同业负债没能续上，资产又难以处理，导致流动性断裂，那么人行也会为其提供流动性支持，或者指示其他大中型银行去提供支持。因此，这是一项兜底措施。

　　综上，我们认为，此次接管案对市场肯定造成冲击，但不必过分夸大。

　　投资建议（略）

　　我们认为，近期市场上过分夸大了接管案对金融市场和中小银行经营的冲击，部分中小银行股价出现非理性波动，而A股上市的中小银行基本上全是业内的佼佼者，不必过分担忧。

　　(本文作者介绍：中国人民大学金融学硕士，CFA持牌人，曾供职于浙商证券、光大证券研究所，担任金融行业分析师，2018年加盟国信证券，任金融业首席分析师。)