中信建投：聚烯烃或先抑后扬 但不过分乐观

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　　摘要：

　　国内制造业PMI回升对市场情绪有所提振，但宏观是否已经开始转好还有待观察。4月国内聚烯烃供给增量有限，虽然需求整体偏弱，但传统旺季背景下，供需矛盾持续恶化的可能性偏小。另外，由于前期抢税点的现象或使部分需求提前，4月前期库存消化速度有所放缓，随着下游库存不断消耗，市场成交或有一定好转。预计4月聚烯烃或呈先抑后扬的走势，但若无更多利好消息刺激，上方空间受限。预计L1909运行区间8000-8700，PP1909主体运行区间8100-8800。

　　操作策略：

　　操作上，L1909/PP1909短线交易为主，回调后轻仓短线试多，设置好止损。

　　不确定性风险：

　　原油大跌；经济下行压力加大；下游需求持续疲弱，宏观突发事件。

　　一、行情回顾

　　3月前半月聚烯烃区间窄幅震荡，月中由于增值税下调较预期早，期价快速下挫，风险释放后，主力期价在新的区间再次维持窄幅震荡。截止3月29日，L1905与PP1905分别收于8365和8604元/吨，较前一个月分别下跌2.51%和0.61%。

　　图1：L1905盘面走势（日K线）

　　数据来源：文华财经，中信建投期货

　　图2：PP1905盘面走势（日K线）

　　数据来源：文华财经，中信建投期货

　　图3：PE内外盘价格及价差

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图4：PP内外盘价格及价差

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　由于下游需求跟进不足，石化库存消化缓慢，石化企业延续降价销售。截至3月29日，线性聚乙烯（7042）石化月度出厂均价在8598-8962元/吨，较前一个月下跌8~302元/吨；PP（T30S）出厂价月均价在8752-9131元/吨，较前一个月下跌61~281元/吨。线性聚乙烯外盘价格较2月稳中小降，聚丙烯价格环比上涨。截止3月底，线性CFR东南亚和CFR远东价格分别为1031（0）和1011（-10）美元/吨。PPCFR东南亚收于1119（+30），CFR远东收于1079（+20）美元/吨。目前进口利润明显缩小，截止3月底，PP内外价格开始倒挂，有利于抑制进口货源。

　　二、价格影响因素分析

　　1、美联储鸽派超预期，国内制造业PMI重返扩张区间

　　近期美国公布的经济数据多数偏弱。北京时间3月28日周四晚间，美国商务部发布最新数据显示，美国四季度实际GDP年化季环比终值2.2%，较初值2.6%有所回落，略不及预期值2.3%。继美国ISM制造业指数创下特朗普当选总统以来新低后，2018年持续火爆的美国就业市场在2019年2月也出现了明显的降温。美国劳工部数据显示，美国2月ADP就业人数变动18.3万人，略不及预期的19万人，而前值由21.3万人大幅上修至30万人。而两天后公布的美国非农就业数据更是爆出一大冷门，美国劳工部发布数据显示，2月美国新增非农就业人数2万人，远远低于预期值和前值，创17个月以来新低，修正后前值为31.1万人。有经济学家认为，2月份的下降可能表明美国就业市场已经见顶。就业表现疲弱，通胀增速也显乏力。美国劳工部公布数据显示，美国2月CPI同比增长1.5%，略低于预期值和前值1.6%，为2016年9月以来最小涨幅。经季节性因素调整后，美国2月PPI同比上涨1.9%，与预期值相符，略低于前值2%，为2017年6月以来最低。

　　美国经济有放缓迹象，3月美联储议息会议决定保持2.25%-2.5%的联邦基金利率目标区间不变。美联储同时还表示，有意从今年5月起，将每月缩减资产负债表（缩表）计划的美国国债最高坚持规模从当前的300亿美元降至150亿美元，到9月末停止缩表。在反映美联储官员对未来利率预期的点阵图中，联储决策者普遍下调今年及明、后三年的利率预期。将2019年加息预期从此前两次下调至零，还下调了2019年的经济展望。虽然本次不加息在市场预期内，但是对于未来政策的鸽派程度超出市场预期。相比1月份，本次公布的声明中对经济状况的表述整体偏弱。

　　国内方面，官方制造业PMI在连续3个月低于荣枯线后重返扩张区间。3月31日，国家统计局公布数据显示，中国3月官方制造业PMI为50.5，高于预期的49.6，并且月环比增幅创2012年以来最大，前值为49.2。从企业规模分类来看，大型制造业企业的扩张有所放缓，其3月PMI为51.1，较上月下降0.4个百分点；中、小制造业企业略有好转，其3月PMI指数分别为49.9和49.3，分别比上月上升3.0和4.0个百分点。从分类指数来看，构成制造业PMI的5个分类指数均较2月有所上升，其中生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数高于临界点，而原材料库存指数和从业人员指数则继续低于临界点。4月1日，财新公布最新数据显示，中国3月财新制造业PMI为50.8，高于预期值50，自去年12月以来首次回升至荣枯线上方，前值为49.9。虽然国内制造业PMI有所回升，且增值税下调有利于带动制造业回暖，但宏观是否转好还有待观察。当然数据的利好在短期对市场情绪会有所带动，利好大宗商品市场。

　　2、利多因素占优，原油震荡偏强

　　3月国际油价继续震荡上行。虽然经济放缓令市场担忧原油需求下滑，导致油价上方压力持续存在，但供给端的利好因素也不断发酵。截止3月29日，WTI主力合约和Brent主力合约分别报收60.14美元/桶和68.39美元/桶，较上月底分别上涨2.36美元/桶和2.92美元/桶。目前，中美贸易谈判进展积极，同时国内制造业增速回升，短期提振市场情绪。另一方面，OPEC实施减产降低供应，同时美国钻井数减少有效缓解供给压力；此外，投机净多持仓连续增加，暗示市场做多意愿强烈。总体看，利多因素占优，预计后期原油或延续震荡偏强走势。甲醇方面，伴随着库存的先增后降，多数地区甲醇价格先跌后涨。目前国内甲醇库存仍处于相对高位，但受原油提振，以及成本支撑，甲醇继续下跌空间有限。

　　图5：国际原油价格

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图6：甲醇和动力煤价格

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　3、国内供给维持高位水平

　　3月国内聚乙烯与聚丙烯检修装置依旧偏少，卓创统计数据显示，聚乙烯停车检修损失产量在6.16万吨，环比增加0.92万吨；聚丙烯检修损失产量约15.89万吨，环比增加2.06万吨。4月计划检修的PE装置有中天合创和抚顺石化，计划检修时间在8-10天。计划新增检修的PP装置有大连西太、洛阳石化和兰州石化，虽然计划检修时间均较长，但洛阳石化和兰州石化装置计划在下旬才开始检修，对4月产量的影响有限。整体来看，4月PE与PP仍是检修小月，PP计划检修损失产量略微多于PE。另外，久泰能源PP和PE装置已于3月下旬开车。恒力石化年产能45万吨的PP装置计划2019年4月中下旬正式投产，但据卓创报道该装置因挤压机螺杆组装问题，有可能延后，即使顺利投产，4月释放的产品有限。东莞巨正源年产能60万吨的PP装置也计划于4月投产，虽然新装置生产初期释放到市场的产品体量不会太大，但新装置的不断投产，对市场心态将有所打压。

　　表1：PE和PP正在检修及计划检修装置

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　今年1-2月国内PE进口量再创历史新高，PP进口小幅增加。海关数据显示，1-2月国内PE累计进口284.92万吨，同比增长37.8%；PP累计进口77.14万吨，同比增加7.23%。4月国外大韩油化、韩华道达尔、PTT合计约250万吨年产能的PE装置将计划检修，4-5月份印度、沙特及韩国的PP装置有检修计划。印度石油及马来西亚国油新增聚丙烯装置均完成投产。印度石油初步预计6月正式销售，马来西亚新装置预计4月中旬出产品。4月国外PP新产能对国内市场影响有限。4月国外部分装置检修，或令外盘货源价格有所提升，打压国内采购积极性，但由于国内减税，进口成本也将有所降低。多空相抵，预计4月国内进口将继续保持偏高水平，但继续大幅增加的概率较小。

　　4、需求偏弱，但不过分悲观

　　图7：塑料制品产量统计

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　今年国内塑料制品产量同比大幅下滑。据国家统计局数据显示，2019年1-2月塑料制品产量为957万吨，同比下滑7.6%，较去年同期下降3.4个百分点，表明聚烯烃下游需求疲弱。由于去年中美贸易摩擦导致出口抢订单的现象，提前消耗掉今年部分需求，而今年为抢税点也有部分需求提前的情况，且目前国内外经济下行压力仍存，预计短期需求不会明显改善。不过，毕竟4月还是传统的旺季，刚需仍存，对聚烯烃还有一定支撑。

　　图8：PE下游开工率

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图9：PP下游开工率

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　随着工厂陆续复工，且传统旺季逐渐到来，3月下游行业开工率继续提升。卓创统计，截止3月29日，农膜、包装、薄膜、单丝、中空和管材行业开工率分别为51%、55%、56%、55%、55%和46%，较2月底分别提高7、0、1、3、1和9个百分点；PP下游塑编、BOPP以及注塑行业开工率分别为60%、59%和57%，较2月底分别提升0、3和2个百分点。整体来看，今年聚烯烃下游行业开工处于近几年同期中等或偏低水平。从另一角度反应了今年需求佳的状态。从季节性规律来看，随着天气继续回暖，农膜行业开工将开始逐渐下降，管材与薄膜还有一定提升空间，其它行业开工预计不会有太大波动。

　　图10：农膜行业开工率季节性

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图11：塑编行业开工率季节性

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　5、再生料影响较弱

　　节后归来，再生料开工率有所提升，3月再生PE产量环比有所增加。卓创统计数据显示，2019年3月国产再生PE23.53万吨，同比减少5.99%，2019年1-3月国内再生PE累计同比减少19.86%。从开工率来看，3月国内再生PE开工率22.53%，环比提高11.34个百分点；3月国内再生PP开工率为15%，环比上升8个百分点。进口方面，1-2月，国内累计进口再生PE仅100吨，对市场影响可以忽略不计。整体来看，目前国内以及进口再生料均处于低位，对新料市场利好影响也已大幅弱化。

　　图12：PE国产与进口再生料统计

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图13：PE和PP国内再生料开工率

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　6、库存消化速度或先慢后快

　　3月聚烯烃石化库存整体呈下降趋势。卓创资讯统计，截止3月29日，PE石化库存40.1万吨，较月初下降13.95%；PP石化库存35.92万吨，较月初减少7.19%。PE与PP石化库存较节后高点已大幅消化，企业库存压力减小。港口库存方面，3月PE港口库存继续增加，3月29日港口库存为31.8万吨，较月初增加8.9%；3月29日PP港口库存较月初增长0.45%。PE港口库存自1月中旬以来呈持续累积状态，而PP港口库存虽然也在增加，但其绝对量相对较小，目前深圳、天津、上海以及宁波四大港口库存仅2.21万吨。因此，PE受进口货源的冲击更大。由于月底石化考核加上降税影响，贸易商库存3月最后一周环比前一周有明显增加。目前国内聚烯烃总库存缓慢下降，处于同期中等水平。由于抢税点导致部分需求前置，预计4月上半月库存消化速度有所放缓，但毕竟仍处于相对旺季，刚需仍存，预计下半月库存去化会有所加快。建议关注下游实际需求情况。

　　图14：国内PE石化库存（千吨）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图15：国内PP石化库存（千吨）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图16：PE港口库存（千吨）

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　　图17：PP港口库存（千吨）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　7、价差分析

　　期现价差：3月L与PP主力基差先走强后走弱。截止3月29日，L1905与齐鲁石化（7042）出厂价的基差为335（+115）；PP1905与绍兴三圆T30S出厂价基差为396（+53）。

　　图18：塑料主力合约基差

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图19：PP主力合约基差

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　跨期价差：3月，L与PP的05与09合约的价差窄幅波动，截止3月29日，L1905-L1909与PP1905-PP1909价差分别为165（0）和296（+55）。

　　图20：塑料05合约与09合约价差

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图21：PP05合约与09合约价差

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图22：L1905合约与PP1905合约价差

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图23：L1909合约与PP1909合约价差

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　跨品种价差：3月，L较PP贴水扩大，截止3月29日，L1905-PP1905价差为-239（-162），L1909-PP1909价差-108（-107）。

　　三、行情展望与投资策略

　　综合而言，国内制造业领先指标回升对市场情绪有所提振，但宏观是否已经开始转好还有待观察。4月国内聚烯烃供给增量有限，虽然需求整体偏弱，但传统旺季背景下，供需矛盾持续恶化的可能性偏小。另外，由于前期抢税点的现象或使部分需求提前，4月前期库存消化速度有所放缓，随着下游库存不断消化，市场成交或有一定好转。预计4月聚烯烃或呈先抑后扬的走势，但若无更多利好消息刺激，上方空间受限。预计L1909运行区间8000-8700，PP1909主体运行区间8100-8800。

　　操作上，L1909/PP1909短线交易为主，回调后轻仓短线试多，设置好止损。

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责任编辑：宋鹏