浦银安盛债市观察 | 经济延续温和复苏，债市情绪走强

4.10-4.14

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债市焦点

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中国3月CPI同比上涨0.7%，预期1.0%，前值1.0%；中国3月PPI同比下降2.5%，预期降2.3%，前值降1.4%。国家统计局表示，3月份，生产生活持续恢复，消费市场供应充足，居民消费价格环比下降，同比上涨；从环比看，CPI下降0.3%，降幅比上月收窄0.2个百分点。受国内经济加快恢复及国际市场部分大宗商品价格走势影响，全国PPI环比持平；受上年同期对比基数较高影响，同比下降。

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 据海关统计，一季度我国外贸进出口总值9.89万亿元，同比增长4.8%，其中出口5.65万亿元，同比增长8.4%；进口4.24万亿元，同比增长0.2%。3月当月外贸进出口总值3.71万亿元，同比增长15.5%，其中出口2.16万亿元，同比增长23.4%；进口1.55万亿元，同比增长6.1%。海关总署表示，相信随着我国经济运行持续整体好转，外贸向好势头有望进一步延续。

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国际货币基金组织报告预计，全球国家债务在GDP中的占比将于2023年增至93.3%，到2028年将达到99.6%。其中，美国国家债务在GDP中的占比将于2023年增加至122.2%，并在2028年达136.2%。

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债市走势回顾

上周债市波动有所加大，10Y国债活跃券收益率下行2.2BP至2.83%，10Y国开活跃券收益率下行2.0BP至3.02%。经济数据陆续公布，通胀不及预期，而社融和出口超预期，债市选择交易利多因素，对利空因素相对钝化。同时，资金面保持平稳，DR007运行在1.98-2.02%的区间，围绕政策利率中枢波动。

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图：国开债10Y活跃券收益率

单位：% 数据来源：wind，截至2023.4.14

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债市策略

基本面方面

一季度GDP数据表现较强（同比4.5%），但细究来看，主要还是因为3月出口超预期以及去年同期存在低基数效应，经济修复质量相对一般。我们依旧维持经济弱修复的判断，短期内基本面环境对债市仍偏友好。

流动性方面

周一MLF超额续作（净投放200亿），叠加税期扰动，资金面略有收紧，基本符合季节性，目前资金利率基本围绕政策利率波动；后续随着信贷增速放缓，叠加经济依旧保持偏弱状态，对超储的消耗减少，银行体系流动性可能重回较为充裕的水平。

政策方面

 一季度货币政策例会通稿认为国内经济呈现恢复向好态势，但恢复的基础尚不牢固，短期货币政策主动收紧概率较小。

曲线结构方面

1-3年短端收益率位于历史5%分位附近，而10年长端收益率位于历史5-10%分位，收益率曲线整体较为平坦，期限利差处于相对低位，长端性价比不如中短端。

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后市展望

●利率债方面

针对市场讨论较多的通缩，我们认为目前货币供应量持续走高，国内需求更多呈现分化型复苏，因此并不具备通缩的特征。整体依旧维持经济弱复苏的判断，基本面环境对债市仍偏友好。政策和流动性方面，短期看不到明显的利空因素，相反资金利率存在被动下行的可能。当前对长端利率偏谨慎的主要原因是收益率曲线较为平坦，短端利率制约长端下行空间。后续保持对资金利率和高频经济数据的跟踪。

●信用债方面

基本面方面，3月份数据显示工业生产和消费持续修复，中游制造相关行业表现亮眼，出口数据亦强势反弹。但另一方面，基建、制造业投资景气度有所下滑，地产投资降幅再度扩大，新开工显著走弱。从拍地数据和外围经济环境推测，本轮复苏力度大概率偏弱。债市方面，近期信用债收益率及利差以收窄为主，从收益率位置上看，中高等级短端可能仍有修复空间。

择券方面，城投债建议继续深耕东部城投，聚焦区域定位重要性高、偿债压力可控的主体；产业债建议自上而下判断行业生命周期位置和景气程度，重视区域风险，偿债安全边际提高的地产央国企有利差收缩机会；地产债方面，地产融资边际改善但分层仍显著，民企融资占比依旧偏低，融资全面回暖仍需时日；特定债券品种方面，二永债利差虽有所收窄，但与中短票利差保持平稳，目前仍有相对价值。

●可转债方面

短期内建议在股市采取防御性策略以控制回撤。上证和万得全A都回到临近年内新高的位置，但主线 AI拥挤，核心标的开始出现疲态，同时替代性资产的行情持续性不佳，指数短期有压力。长期来看，美联储加息接近尾声+国内经济弱复苏+AI产业化浪潮，指数大幅下调的压力不大。

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