钠离子电池成电动二轮车优质替代，行业龙头迎估值、业绩戴维斯双击？

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凭借优质的性能、低廉的成本等多重优势，钠离子电池此番赢了锂离子电池，成为电动二轮车的新选择。

“我们预计未来全球电动二轮车销量稳步增长，增速稳定在10%，预计钠离子电池对电动二轮车的渗透率在未来几年呈现快速增长趋势，由2022年接近0%到2030年的35%至40%。电动二轮车对钠离子电池需求规模从2021年的0GWh增长到2030年的30GWh。”招商证券研究团队表示。

电动二轮车行业变革

钠离子电池系优质替补

中国是全球最有吸引力的电动二轮车市场。

根据弗若斯特沙利文报告，中国电动二轮车总销量由2017年的3050万辆增长至2021年的4980万辆，复合年增长率为13.0%，总销量占2021年全球总销量的75.9%。

天风证券表示，电动二轮车行业当下已摆脱“同质化、价格战”的恶性竞争阶段，并逐渐进入以产品升级、产能扩张、渠道布局、品牌价值为主导的良性发展阶段。

与此同时，历经数年发展，方正证券等多家券商机构一致认为，钠离子电池产业化在即。而钠离子电池的产业化，将带来电动二轮车的新一轮变革。

目前，电动二轮车市场涵盖两大“派别”，一是以雅迪、爱玛为代表的传统势力，二是以小牛、哈啰为代表的新势力，新势力普遍选择锂电池路线，传统势力除了锂电池外，还有石墨烯电池路线。

那么，钠离子电池VS锂离子电池，谁更胜一筹？

钠离子电池是一种依靠钠离子在正负极间移动来完成充电放电工作的电池，主要由正极、负极、电解液、隔膜和集流体组成，其工作原理与锂离子电池相似。充电时，Na+从正极中脱出，经过隔膜嵌入负极并与电子结合。放电时， Na+从负极脱出经隔膜嵌入正极，电子则从负极经外电路传递到正极，最终正极发生氧化还原反应恢复富钠态。

其实，钠离子电池技术的研究可以追溯到20世纪70年代，甚至略早于锂离子电池，但由于20世纪90年代锂离子电池凭借更为优异的性能成功商业化，钠离子电池的发展则一度陷入沉寂。

如今，钠离子电池的时代即将开启。

2022年以来，国家工信部等各部分发布的政策规划中，多次提到加强锂电子电池等高能量密度储能技术的研发，7月正式推荐指定标准化钠离子电池符号、命名等。可再生能源的前瞻性研究及储能的配套渗透率提升已是明确的趋势，其中钠离子电池更是研发提升重点。

据招商证券研究，钠离子电池相较锂离子电池，具备显著优势：电解液导电性能好，低浓度电解液成本低；低温表现好，热稳定性高，安全性好；能量密度略低，循环次数相对较高。

不过，钠离子电池的成本优势，才是其成为锂离子电池优质替补和潜在竞争者的核心武器。

成本优势加速行业渗透

2023年有望成为运用元年

虽然中国电动二轮车总销量在全球范围内遥遥领先，但中国的电动二轮车企业实际上并不那么赚钱，即便是行业巨头雅迪、爱玛，毛利率也常年普遍在10%-15%，净利率不过在2%-5%之间。

那么，在成本上下功夫，就成为了电动二轮车行业打开新利润增长空间的关键。

电动二轮车整车成本拆分来看，电池、电机、控制器为核心组件，成本占比分别为23%、12%、4%；车架、前叉、轮胎、充电器分别占比10%、4%、3%、2%，其他成本占比41%。

也就是说，电池是成本占比最高的部分，电池的价格变化对于单车净利影响显著，而钠元素储备丰富，成本低，将加速其在电动二轮车行业的渗透。

“近年来受新国标影响，锂电渗透率快速上升，2021年在百分之二三十，但是2023年受锂电池价格上涨影响，预计会跌到20%以下。在小动力领域，钠电池因成本、安全等优势，会有非常大的替代空间，预计23年会有几十万辆搭载钠电池的电动两轮车推向市场，2024年会有更多。未来，钠电池在成本、安全方面有着更大优势的话，钠电池在小动力车型上的市占率会在30%-40%，甚至更高。”招商证券在研报中指出。

近年来，随着对锂离子电池需求的快速增长，锂资源的供应愈发紧张。作为全球第四大锂储量国，我国却依然有80%的锂资源供应依赖进口，主要系我国盐湖锂资源品质和外部开发条件较差，导致开发难度大、成本高，供应能力较弱。

在电池正极材料中，据上海钢联发布数据显示，电池级碳酸锂的价格在2022年11月中旬达到峰值，每吨报价一度超过60万元。今年2月中旬以来，锂盐价格连续下行，截至3月2日，电池级碳酸锂均价跌至38.25万元/吨，但相较2021年下半年依旧翻了几番。

而钠离子电池层状氧化物有着先天的成本优势，不仅因为其材料可以借鉴锂离子电池常用的技术成熟度很高的固相法或共沉淀法实现低成本规模化生产，还因为其可供选择的活性元素丰富。碳酸钠提钠简单，供给充足，价格稳定低廉，价格仅为2650元/吨（轻质纯碱，截止23年1月6日），是碳酸锂价格的0.47%。且制备工艺简单，仅需把金属氧化物和碳酸钠混合研磨加热，并不需要太多辅料。

负极材料方面，石墨是目前在锂离子电池中应用最广泛的负极材料，具有低成本、高比容量（可达360mA·h/g，理论372mA·h/g）等优点。截至2023年2月24日，人造石墨高端、天然石墨高端报价分别为6.1万元/吨、5.9万元/吨。

但在钠离子电池中，石墨材料在碳酸酯电解液中的可逆比容量不足50mA·h/g，应用受到了很大的限制，而无定形碳类负极（包括硬碳和软碳）表现出较高的可逆比容量和较好的循环性能。其采用的无烟煤成本非常低廉，通过简单粉碎和一步碳化便可制得（产碳率高达90%），可逆比容量达220mA·h/g。截至2022年12月31日，全国无烟煤市场价为2072.1元/吨，较石墨价格差距极大。

据中科海纳测算，以NaCuFeMnO/软碳体系的钠离子电池，相较磷酸铁锂/石墨体系的锂离子电池材料，成本可降低30-40%。从成本材料结构来看，锂离子电池正极材料成本占比最高(约43%)，而钠离子电池的正极材料成本仅为26%。

值得一提的是，在工艺制造上，钠离子电池和锂离子电池还具备一定的通用性，差异主要是材料体系的不同，基本可以实现与锂离子电池生产设备、工艺的兼容，产线可进行快速切换，转换成本较低。

未来几年复合增长率7.1%

主要增量将由中高级车型贡献

展望未来，电动二轮车行业将维持高增趋势。

从总量上看，招商证券表示，电动二轮车行业2023年仍将维持10%+的行业增长。随着商业方面及个人消费者方面的客户群不断扩大，预期中国电动二轮车市场的总销量将于2026年达到6970万辆，较2022年的复合年增长率为7.1%。

2019年4月，电动车《新国标》开始实施，对2019年4月15日前购买的不符合《新国标》的电动两轮车实行3-5年过渡期管理，过渡期结束后的超标电动两轮车将禁止上路行驶。这一政策为电动车行业带来了明显的置换需求。

从新国标执行区域情况看，2021年新国标主要执行省市有上海、兰州、咸宁、北京等，合计可替换量525万辆，2022年新国标主要执行省市有重庆、锦州、宜昌、杭州等，对应可替换量合计为583万辆。

在招商证券看来，2023年新国标主要执行省市有赣州、郑州、长沙等，对应可替换量为590万辆，不低于2021、2022年。

“从结构上看，行业的主要增量将由中等车型、高级车型增长贡献，市场价格竞争正在逐步好转，行业升级趋势仍确定，短期部分地区存在价格战可能，但从全局看，在产品升级的大背景下，市场已无全面价格战空间。”招商证券进一步表示。

而从产品端来看，未来随着钠离子电池逐步运用，一方面，产品价格带可以有效提升，另一方面，钠离子电池规模逐步扩大，成本有望持续下降，单车售价及净利空间进一步打开。

行业龙头估值、业绩

戴维斯双击可期

电动二轮车产业处于高速发展期，二轮车企更加“内卷”。

电动车行业领航者雅迪控股，也是全球销冠，在国内共有3353名分销商以及众多子分销商，2.8万个销售点遍布国内。还在德国、法国、瑞士等世界各地建立分销渠道。产品方面，雅迪控股冠能二代系列和高端VFLY系列在驾驭性能和外观设计上均有卓越表现。

招商证券在研报中提到，考虑到2023年雅迪控股电池自贡比例有望持续提升（有望提升至50%），此举将会带来公司成本端的显著优化，当前股价对应PE分别为21X、15X、12X，参考其历史估值中枢25X，23全年估值、业绩双击可期。

二轮车另一巨头爱玛科技，深耕行业二十余载，经销商数量超过2000家，门店数量已超3万家，和其他行业龙头相比，门店数量仍有1-2万家的提升空间。公司新品开发在质量目标达成率、新品交付并上市时间目标达成率和成本目标达成率方面有明显提升，新品的毛利水平同比亦有明显提升。随着新的电池技术持续运用，公司产品力有望持续领先中小品牌。

聚焦摩托车主业的钱江摩托，拥有“钱江”、“QJMOTOR”、“Benelli”等国内外知名品牌，并通过国际一流技术品牌的战略合作，带动公司品牌实力传播。截至2021年，钱江摩托各品牌在国内共拥有5000多家经销商门店，包括省会旗舰店200多家，地级专卖店2600多家，县级体验店3000多家。

“23年大排量摩托车行业高速增长仍可期待，行业预计仍有50%+的增长，同时QJMOTOR门店数量仍将保持快速拓展，我们认为公司产品、渠道、研发优势明显，有望实现高速增长。”招商证券表示。