华宝证券：MOM破壳 有望化解FOF募资困境

　　华宝财富魔方

　　MOM破壳，有望化解FOF募资困境——《证券基金经营机构管理人中管理人（MOM）产品指引（征求意见稿）》点评

　　分析师 / 奕丽萍（执业证书编号：S0890515090001）

　　分析师 / 徐丰羽（执业证书编号：S0890517110001）

　　研究助理/吴昱璐

　　事件综述：2019年2月22日，证监会就《证券基金经营机构管理人中管理人（MOM）产品指引（征求意见稿）》（以下简称“MOM产品指引（征）”）公开征求意见。MOM产品指引（征）是对2018年10月《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》中MOM产品相关规则的具化，也是国内首份MOM操作指引。

　　1． MOM节约嵌套层级，有望化解FOF募资困境

　　《资管新规》要求：禁止资管产品多层嵌套，允许资管产品再投资一层资管产品，但所投资的产品不得再投资公募证券投资基金以外的产品。“去嵌套”实行以来，证券、基金、期货等私募资产管理机构的FOF业务面临严重的募资难问题，主要原因是FOF自身占用了两个产品层级，无法再接受上层产品形式的投资，而传统FOF业务中最大的资金来源——银行理财正是一个产品层级，由此银行理财等产品无法继续成为证券基金FOF业务的资金方。

　　MOM产品只占用了一个产品层级，该模式有助于向上拓展MOM资金来源，使产品形态的私募MOM可向上接受最多一层产品投资，而私募MOM的发展无疑是私募投资基金的重要资金支撑，也是不少私募资产管理机构重要的业务方向。通过将传统FOF架构上的投资框架衔接到MOM框架中，有望化解FOF募资困境。

　　2． MOM丰富资产配置类产品序列，提升母基金话语权

　　若MOM如期落地，则私募资产管理产品序列中，三类各具特色的资产配置类产品基本成型：私募FOF、私募MOM、私募资产配置基金。其中，前两类主要聚焦证券类产品的组合投资，而私募资产配置基金着眼于证券类与股权创投类的跨领域组合投资。

　　相比FOF，以MOM形式开展资产配置类资管业务的优势主要有：

• 节约层级：MOM是母管理人将产品委托给多个子管理人管理，因此相比于基金组合投资的方式，MOM可以更有效节约嵌套层级。

• 调仓灵活：子资产单元按规定开立子证券期货账户，母管理人做账户间的资金配置，相比FOF在产品间做资金调拨的情况，有更为灵活的调仓路径。

• 降低定制子产品成本：MOM以子资产单元的方式运作，母管理人负责总体的投资决策和交易执行，由此每个子资产单元可以看成一个小体量的定制产品。以往FOF产品投向多个备案子产品，通常子管理人对新设产品有数千万不等的规模要求，一般体量的FOF难以承受所有子基金全部定制的规模要求、只能将部分资金投资于老产品。

• 提升母基金话语权：MOM母基金管理人是最后的决策人和执行人，将母管理人和子管理人的沟通纽带进一步夯实，母基金话语权显著提升。

　　3． MOM实操中可能面临的平衡

　　备战MOM业务，母管理人需要建立完善的技术系统，以支持MOM产品的投资运作，包括统一风控、交易执行、信息反馈等。除此之外，母管理人可能面临一些平衡：

　　首先是产品整体风控与子管理人策略自由度的平衡。MOM产品需要在产品总持仓不违背合同约定的情况下给予子管理人尽可能多的操作空间，实现的路径无非是事先的约定与事中的协调。尽管建立一套灵敏的持仓信息反馈机制有助于事中协调，但是预计子管理人策略空间终究会有所折扣。除了持仓风控外，关于反向交易等的限制预计同样需要牺牲一定的自由度。

　　其次是母子管理人业绩报酬计提机制的平衡。母管理人服务的对象是其投资者，投资者以产品综合业绩考核母管理人并支付业绩报酬。子管理人服务的对象是母管理人，通常理解上母管理人以子资产单元业绩考核子管理人并支付业绩报酬。但是母管理人遴选的子管理人业绩有好差之分，可能出现母管理人总体业绩不达提取业绩报酬的基准，而部分子管理人达到了母管理人与其约定的基准的情形。显然，子管理人希望自己那部分的业绩报酬可以单独计算提取，而不是以母产品总体盈利为前提。

　　4． MOM产品指引（征）重点条款解读

　　我们摘录了MOM产品指引（征）中的重点条款并附上简评如下：

（感谢田钟泽对本文的贡献）

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责任编辑：陈悠然 SF104