文/新浪财经专栏作家 JG Capital分析师郭琪[微博]
虽然较长期内我们对搜狐的商业资产持正面看法，但我们同时认为，门户业务的疲软和网络视频环境的挑战将继续在近期内压制搜狐的股价。我们决定，维持搜狐股票的中性评级，但目标价从65美元降至60美元。
搜狐移动游戏潜力令人鼓舞 对门户和视频仍持谨慎立场
维持“中性”评级 目标股价从65美元降至60美元
摘要：搜狐发布的第三季度财报显示，营收低于预期，但每股利润超出预期。相对良好的2014年第四季业绩预期表明，不久前推出的移动端游戏特别是《天龙八部3D版》有望推动业绩增长。但这也就是说，我们预计近期内门户和网络视频业务不会产生任何的业绩推动力。我们决定，维持搜狐股票的中性评级，同时将目标股价从65美元降至60美元。对那些希望从潜在的移动游戏上升势头中获益的投资者来说，我们建议他们投资于畅游而不是搜狐的股票。
搜狗搜索的增长势头得到延续，特别是在移动端。搜狗/搜搜总计推动移动搜索量跨季强劲增长20%，而移动搜索的营收环比攀升40%。2014年第三季，搜狗的非美国通用会计准则(non-GAAP)运营利润达600万美元。我们预计如果金融市场仍保持有利态势，搜狗可能在明年IPO。
我们对搜狐视频持负面看法。虽然搜狐视频依然是这一市场上的重要玩家之一，但主要鉴于爱奇艺[微博]积极增强其内容且移动端增势强劲，我们对搜狐视频持消极立场。此外，阿里巴巴不久前积极地进行内容收购，这表明该市场的竞争将进一步激化。我们认为搜狐不久前收购56网[微博]不会对整个集团的营收产生任何影响，虽然56网的用户自产生(UGC)内容可能有助于提升搜狐视频平台的用户使用量。
游戏投资近期内将继续压制搜狐的利润率，但不久前推出的移动端游戏有望拉动业绩增长。虽然利润率将继续受压，但我们相信游戏业务的利润率可能已经触底，未来应该会逐渐提升。作为中国第一款MMORPG(大型多人在线角色扮演游戏)移动游戏，《天龙八部3D版》的推出是成功的。我们相信，《天龙八部》和其他一些内部开发的移动游戏可能在近期内推动畅游的营收走强和利润率改善。
相对搜狐我们更推荐畅游的股票。我们认为，门户业务的疲软和网络视频市场的环境具挑战性将在近期内继续压制整个搜狐集团。考虑到不久前推出的移动游戏前景看好，利润率走势趋于稳定，我们相信那些希望全力参与移动游戏潜在增长的投资者应投资畅游的股票。
财测调整。在基本维持营收预期不变的同时，我们决定调降搜狐的每股亏损预期，将2014和2015年美国通用会计准则(GAAP)每股业绩预期依次调升80美分、1.59美元，依次增至亏损4.30美元、亏损68美分。
评级和目标股价。虽然较长期内我们对搜狐的商业资产持正面看法，但我们同时认为，门户的疲软和网络视频环境的挑战将继续在近期内压制搜狐的股价。我们决定，维持搜狐股票的中性评级，但目标价从65美元降至60美元。(新浪 立悟/编译)
附注：搜狐的估价分析 -- 我们为搜狐设定的60美元目标价基于分类加总法，其依据和假设如下：
1. 展示广告(非视频类)：我们对其3.65亿美元的估价基于相对我们2015年营收预期3.65亿美元给出1倍市销率，合每股9美元。我们给该市场的领先者新浪门户部分设定的市销率也是1倍。
2. 展示广告(视频类)：我们5亿美元的估价基于相对我们2015年营收预期2.5亿美元给出2倍市销率，合每股13美元。相对我们给市场领先者优酷给出的2.5倍市销率估价，我们对搜狐这部分的估价有所折扣。
3. 搜狗搜索：我们的估价是12.7亿美元，基于我们2015年营收预期6.35亿美元给出2倍市销率。相对我们给市场领导者百度给出的6.5倍市销率估价，给搜狗的估价的折扣较大，原因是在腾讯达成交易后搜狐只拥有搜狗约50%股份。搜狗搜索给搜狐每股作出约16美元的贡献。
4. 畅游游戏：我们的估价是13亿美元，基于我们2015年营收预期6.51亿美元给出2倍市销率。搜狐拥有畅游约67%的股份，畅游游戏给搜狐每股作出了约23美元的贡献。
5. 净现金：现金为搜狐每股的贡献约为14美元，这基于搜狐所拥有的净现金(不计来自畅游的现金)。
上述五部分相加是75美元，基于本文前述的一系列不利因素，我们需给出20%的折扣，因此为搜狐股票设定的目标价为60美元。
(本文作者介绍：JG Capital投资机构分析师，专注于分析中概股在美国市场的表现。)
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