铜市三季度将重演高位震荡

　　中粮期货研究院副总监 曾宁

　　在经历一季度的大幅下跌后，二季度铜价大幅反弹，收复了一季度的大部分失地。在铜价大跌之后，中国庞大的消费基数成为了支撑铜价最主要的因素。而从供应面来看，精铜产量增速缓慢，内外价差较大冶炼厂加大出口使得国内现货市场紧张，国储收储20万吨铜则使得现货市场火上浇油。多重因素使得国内精铜市场出现了阶段性的供需失衡，使得现货升水上升至数年来最高水平。

　　基本面也得到了宏观面的配合，由于一季度国内经济时速，李克强总理在4月份开始重提刺激，并且出台了包括加快铁路、保障房建设、定向降准在内的一系列定向刺激政策。宏观面和基本面的共振推动铜价大幅反弹。

　　现货升水和政策刺激成为二季度铜价上涨的两大支柱，展望二季度，铜价的走势依然将围绕着两大主题词演进。

　　一、政策顶等于铜价顶

　　由于年初以来国内经济再度失速，特别是房地产市场形势严峻，中央再度出手稳增长，“微刺激”成为了二季度国内经济的主题词。

　　从最近两年实体经济走势和政策面走向来看，在经济失速下滑时往往迎来政策“救市”，心理预期作用驱动铜价企稳反弹(2013年7-8月份)；但当经济企稳反弹后，政策支持力度减小，政策“顶部”出现，在未来经济将重新下滑的心理预期下，尽管经济数据仍然好转，但铜价难以进一步反弹，陷入高位震荡(2013年9月-12月)；之后前期刺激效应减退，经济重新确认下滑后，铜价重新下跌(2014年1月至3月)。预计当前铜价仍然会进入这种模式，目前经济尚未真正企稳，“政策顶”尚未出现，甚至可能扩大刺激力度，宏观面看铜价将继续处于强势。但若后期国内经济进一步反弹，政策支持力度将减弱，届时铜价将面临触顶风险。

　　二、现货市场紧张状况何时缓解

　　在交易所库存仍然处于下降趋势的背景下，两市的BACK结构短期内难以改变，而要改变交易所库存极低的情况需要等待基本面的渐进变化。

　　今年以来现货升水高企的原因在于供需的短期不平衡，在消费旺季下由于冶炼厂检修等原因使得产量增速缓慢，前5月国内精铜产量总计为287.04万吨，累计仅同比增长6.5%。但随着冶炼厂检修的结束，三季度之后国内精铜产量增速可能显著回升，5月份精铜产量已经从前四个月连续50多万吨的低位反弹至61.5万吨，同比增速回升至8.4%，下半年精铜产量有望稳步回升。

　　随着精铜冶炼产能利用率的回升，原料端的矛盾相比去年减轻。从铜精矿来看，前几个月进口亏损较大压制了精矿进口，但随着进口亏损的缩小，铜精矿进口将回升，当前加工费维持在100美元高位显示精矿供应充裕。而从废铜来看，近几个月废铜进口受到进口亏损较大以及精废价差收窄压制，但从6月份开始进口亏损已经大幅缩小，而精废价差(废铜-精铜)重新扩大，这将刺激废铜进口。从原料端来看，精矿以及废铜进口均将回升，在冶炼产能回升后，原料不会成为制约精铜产量增长的障碍，预计下半年精铜产量将稳步回升。

　　国内精铜供应一方面取决于国内精铜产量，另外一方面取决于精铜进口。6月份之后，随着伦铜现货升水的大幅下降以及保税区铜升水的下降，进口亏损显著缩小至今年以来最低水平，这将吸引部分保税区的铜通过一般贸易方式流入境内。从历史来看，现货铜进口盈亏的变化领先于精铜进口趋势2-3个月，随着进口亏损的缩小，预计未来几个月精铜进口将逐步回升。

　　而历史数据显示精铜进口是上期所铜库存趋势的领先指标，但两者最近出现一定背离，主要因保税区充当了进口铜的“蓄水池”。因2月中旬内外价差扩大以及人民币贬值使得保税区铜库存难以入关，这使得国内库存被大量消耗，在进口增加的同时上期所铜库存反而大幅下降。随着两市价差的缩小，保税区的融资铜将逐步入关，冶炼商也将减少出口，进而使得上期所库存增加。

　　上期所库存是影响现货升水最为直接的因素，若未来随着交易所库存的回升，则将逐步改变当前现货升水高企的状况。精铜产量增速与现货升水同样存在较为显著的负相关关系，下半年国内精铜产量将逐步回升，同比增速也将逐步反弹。不管是从国内精铜产量还是进口铜对交易所库存的传导路径来看，当前的现货升水可能已经难以为继，未来将逐步缓慢下降。

　　从政策和现货市场两方面分析，在国内“政策顶”尚未出现以及现货供应尚未改变的背景下，铜价很可能维持相对强势格局的状态。但因未来铜的供给矛盾将逐步缓解，且经济回稳后政策刺激力度可能逐步减弱，前期支撑铜价反弹的两大支柱因素将逐步弱化，三季度铜价重演去年8月后陷入高位震荡的概率较高。

　　(本文作者介绍：中粮期货研究院副总监，原中国国际期货首席有色金属分析师。)

　　本文为作者独家授权新浪财经使用，请勿转载。所发表言论不代表本站观点。