文/新浪财经专栏作家 曾宁
尽管随着国内需求的走弱现货升水开始下降，但预计伦铜库存紧张的状况将使伦铜相对强势，从而呈现外盘带动内盘的状况，进而使得铜价出现高位震荡的情形。
近期伦铜库存继续大幅下降，最新库存为17.25万吨，相比一个月前减少6万吨，为2009年以来最低水平。沪铜库存则进一步下降至92652吨，为2012年以来最低水平。
交易所的库存下降使得两市逼仓进一步激化，尽管国内现货升水稳步小幅下降，但是海外市场的低库存使得LME现货-3个月升水持续攀升，近期最高已经突破100美元大关，为最近两年以来的最高水平，上一次出现如此高的升水是2012年4月，当时也是低库存背景下的“逼仓”所致。从两市的表现来看，铜市大有逼完国内逼国外的趋势。
从库存和升贴水历史关系来看，在低库存下，现货升水确实将走高，库存和现货升贴水的关系在过去十几年当中都严格呈反向关系，当前LME铜显性库存极低推高现货升水符合逻辑，只要伦铜库存不下降，现货升水将维持高位，甚至将进一步冲高。
而从LME现货升水和绝对价格的历史关系来看，在金融危机前现货升水和铜价的正向关系非常强，其中的逻辑是金融危机前甚至在2011年以前铜市均呈供给持续紧张的状态，铜价主要受到需求推动，需求旺盛推动现货升水高企，进而推升铜的绝对价格。但是在进入2012年之后铜市的逻辑发生变化，随着铜市进入过剩周期，供给成为了主导铜市的更为关键的因素，现货升水和铜价的强正向关系也被打破。2012年初伦铜库存下降至20万吨低位，推动现货升水大幅上升至150美元左右，但铜价并没有被进一步推高，反而在现货升水一路走高之时开始大幅下跌。其中的原因是在供给过剩的背景下，现货升水的大幅上升将吸引交易所外库存回流，从而使得现货升水以及绝对价格的上升不可持续。
而我们认为，现货升水的快速上升吸引交易所外库存回流这一逻辑将在未来几个月得到体现。过去几年分别出现过三次现货升水大幅走高的情况，分别是2010年12月前后、2012年4月前后以及当前，前两次均发生了交易所外库存回流的情况(包括上海保税区的铜库存)，伦铜库存均在随后几个月回升。如果伦铜现货升水进一步走高，我们预计包括保税区在内的影子库存将回流交易所，将结束伦铜库存持续下降的情况。
当然，从短期来看，伦铜低库存的状况难以改变，预计现货升水将进一步上升，可能达到上一次低库存下现货升水150美元左右的水平。尽管随着国内需求的走弱现货升水开始下降，但预计伦铜库存紧张的状况将使伦铜相对强势，从而呈现外盘带动内盘的状况，进而使得铜价出现高位震荡的情形。
(本文作者介绍：中粮期货研究院副总监，原中国国际期货首席有色金属分析师。)
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