韩会师：逐条解读降低企业杠杆率工作要点

　　文/新浪财经意见领袖专栏作家 韩会师　　　

　　在企业部门降杠杆工作中，要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用。

　　7月29日，《2019年降低企业杠杆率工作要点》（发改财金〔2019〕1276号）（以下简称《要点2019》）发布，共四章二十一条要点工作。笔者试着逐一进行简要解读。个人观点，难免臆断，仅供参考。

　　一、加大力度推动市场化法制化债转股增量扩面提质

　　解读：章节标题呼应5月22日国务院常务会议精神“下一步要直面问题、破解难题，着力在债转股增量、扩面、提质上下功夫”。市场化法治化债转股（以下简称“市场化债转股”）是当前企业部门降杠杆最重要的手段。截至2019年6月末，市场化债转股签约金额约2.4万亿元，实际到位金额达到1万亿元。今年以来，市场化债转股新增签约金额约3900亿元，新增落地金额约3800亿元。尽管市场化债转股项目落地明显加速，但在行业覆盖范围、总体落地规模、股权投资质量等方面仍有较大提升空间，在21条要点工作中，市场化债转股相关工作部署占了11条，凸显政策层面对市场化债转股工作的高度重视。

　　（一）推动金融资产投资公司发挥市场化债转股主力军作用。设立金融资产投资公司的商业银行要进一步加强行司联动，扩大金融资产投资公司编制，充实金融资产投资人才队伍，建立符合股权投资特点的绩效评价和薪酬管理体系。（各设立金融资产投资公司的商业银行负责，完成时间：2019年9月底前）

　　解读：金融资产投资公司在市场化债转股签约和落地数据中的占比均明显高于其他机构，在五大国有商业银行旗下设立专业化实施机构的效果显著，政策层面鼓励金融资产投资公司进一步巩固其市场化债转股主力军的地位，在规模和质量两个层面发挥行业引领作用。但也必须看到，目前金融资产投资公司距离一流的股权投资机构仍有距离。下一步，各相关商业银行应着力帮助金融资产投资公司，在充分挖掘商业银行内部资源，强化行司联动的基础上，在人员配置、绩效评价和激励机制上进一步向专业股权投资机构靠拢。根据《要点2019》的要求，2019年9月前，各相关商业银行应制定出相关工作推进方案。

　　（二）拓宽社会资本参与市场化债转股渠道。出台金融资产投资公司发起设立资管产品备案制度。（银保监会负责，完成时间：2019年9月底前）将市场化债转股资管产品列入保险资金等长期限资金允许投资的白名单。（银保监会负责，完成时间：2019年9月底前）探索提出允许在满足一定条件下公募资管产品依法合规参与优质企业债转股。（人民银行、银保监会、国家发展改革委、证监会按职责分工负责，完成时间：2019年底前）。

　　解读：市场化债转股实施机构的社会募资仍有一定难度，主要表现为在刚兑预期未被全面打破的情况下，民众长期习惯于短期限、保本保收益的债务性投资产品，对长期限、收益不确定的股权投资存在较大疑虑，此时能够提供大规模、中长期限股权投资资金的机构投资者对于市场化债转股的稳步发展十分重要。保险资金本就可以进行股权投资，与金融资产投资公司等实施机构合作有助于发挥合力，提高项目风险识别和管理能力。允许公募资管产品依法参与优质企业债转股可以进一步拓宽资金来源。预计下一步相关部门会进一步研究优质企业的认定标准，在合理控制风险的前提下，提高对合格投资人的吸引力。

　　（三）加快股份制商业银行定向降准资金使用。支持符合条件的股份制商业银行利用所属具有股权投资功能的子公司、同一金融控股集团的现有股权投资机构或拟开展合作的具有股权投资功能的机构参与市场化债转股。（银保监会、国家发展改革委、人民银行、财政部按职责分工负责，完成时间：持续推进）推动符合条件的股份制商业银行单独或联合设立金融资产投资公司。（银保监会负责，完成时间：持续推进）

　　解读：目前只有5大国有商业银行设立了专门的债转股实施机构，暂无实施机构的股份制商业银行受到《商业银行法》约束，不能直接进行股权投资。允许其选择旗下或同一金控集团内的股权投资机构进行合作，是加快运用定向降准资金的必要手段。如果股份制商业银行旗下或其所在的金融控股集团均无股权投资机构，也可以选择其他股权投资机构进行合作。

　　《金融资产投资公司管理办法（暂行）》对设立金融资产投资公司做出了较为严格的规定，如注册资本应当为一次性实缴货币资本，最低限额为100亿元人民币等。股份制商业单独设立金融资产投资公司可能存在一定难度，因此鼓励其联合设立金融资产投资公司。在实践操作中，根据五大行设立金融资产投资公司的经验，从机构筹建到正式开业至少需要6个月以上的时间，因此，在2019年预计新设金融资产投资公司的难度较大。

　　（四）加强对商业银行定向降准资金使用情况的评估考核。进一步推动商业银行调动全行资源用好定向降准资金支持市场化债转股。（人民银行负责，完成时间：持续推进）

　　解读：2018年7月央行定向降准0.5个百分点支持市场化债转股，同时要求相关银行要建立台账，逐笔详细记录市场化法治化“债转股”实施情况，按季报送人民银行等相关部门。从一开始，降准资金的使用就有严格的要求，并纳入央行对商业银行总行的考核。此处为重申该项要求，目的可能在于促进商业银行与旗下债转股实施机构进一步加深联动，督促未设立实施机构的商业银行加快市场拓展步伐。

　　（五）采取多种措施解决市场化债转股资本占用过多问题。支持商业银行发行永续债补充资本。鼓励外资依法合规入股金融资产投资公司等债转股实施机构。（人民银行、银保监会按职责分工负责，完成时间：持续推进）妥善解决金融资产投资公司等机构持有债转股股权风险权重较高、资本占用较多问题。（银保监会负责，完成时间：2019年底前）

　　解读：目前债转股投资的风险权重分两档，持有上市公司股权为250%，非上市公司为400%，而商业银行对一般工商企业贷款的风险权重为100%。由于绝大部分债转股项目针对的是非上市公司，所以400%的风险权重对商业银行的资本占用构成一定压力。1元的债转股股权投资对资本的占用相当于4元的贷款。解决高资本占用问题需要从两方面入手，一是补充资本金，包括引入外资；二是降低债转股投资的风险权重。5月22日国务院常务会议要求“妥善解决金融资产投资公司等机构持有债转股股权风险权重较高、占用资本较多问题”，《要点2019》呼应了国务院常务会议的要求，后续监管部门料将进一步研究债转股投资的风险权重问题，若能有所下降，必然有助于进一步提升商业银行和金融资产投资公司的业务拓展积极性。

　　（六）加快推进市场化债转股资产交易。推动具备条件的各类交易场所依法合规开展转股资产交易，尽快选择若干家交易场所开展相对集中交易试点。（人民银行、证监会按职责分工负责，完成时间：2019年底前）

　　解读：债转股资产的流通交易对于市场化债转股的发展至关重要。从2016年市场化债转股业务启动，相关部门就着手推动转股资产交易市场的建设。2018年7月，根据《关于做好市场化债转股项目信息报送平台上线相关工作的通知》（发改办财金〔2018〕826号），积极稳妥降低企业杠杆率工作部际联席会议办公室（以下简称“联席会议办公室”）委托北京金融资产交易所牵头开发了“市场化债转股信息报送平台”（以下简称“报送平台”），要求各实施机构及时上报市场化债转股项目信息。实施机构可通过“报送平台”查看潜在市场化债转股对象企业发布的意向信息，促进供需双方信息交流；可通过“报送平台”发布转股资产的转让信息。经过1年多的准备，转股资产的交易流通已经具备了软硬件条件。

　　转股资产相对集中的交易有助于规范管理，虽然根据《要点2019》，交易场所不必唯一，但预计最终的交易场所不会很多。根据《要点2019》的要求，预计2019年转股资产交易平台就可以正式上线，首单市场化债转股资产挂牌交易为时不远。

　　（七）鼓励对优质企业开展市场化债转股。鼓励对品牌知名度高、市场竞争力强、经营运转正常的高杠杆优质企业或企业集团内优质子公司及业务板块优先实施市场化债转股，增强优质企业资本实力，降低债务风险，提高抗冲击能力。（国家发展改革委、人民银行、财政部、国务院国资委、银保监会按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：助优汰劣是市场化债转股的核心诉求之一，市场化债转股重在借助市场力量找出优质企业，帮助优质企业增强资本实力，提高抗风险能力，而不是将宝贵的金融资源给失去发展前景的坏企业续命，进而造成金融资源的进一步浪费。《金融资产投资公司管理办法（暂行）》第三十六条中明确提出“优先考虑对拥有优质优良资产的企业和发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业开展市场化债转股”。

　　由于上世纪90年代的政策性债转股涉及的基本为不良资产，导致当前部分企业认为参与市场化债转股很“丢脸”，是给企业贴上了坏标签，进而对市场化债转股有排斥心理。其实这是对政策的误解。市场化债转股的核心原则之一是市场化，政府不为金融机构提供兜底保护，金融机构的一切损失均要自我承担，所以其在项目选择上会相当慎重。在市场化债转股推进过程中，暂时遇到困难的高杠杆企业若能与实施机构合作开展市场化债转股，说明实施机构认可其发展潜力。从这个角度看，能否被实施机构看中，并成功开展市场化债转股，一定程度上可以说明金融市场是否对该企业的中长期发展前景仍然抱有信心。同时，对优质企业开展市场化债转股，也会大大降低实施机构自身的风险，实现双赢的概率更高。

　　（八）支持对民营企业实施市场化债转股。鼓励和支持实施机构对符合政策和条件的民营企业实施市场化债转股，降低民营企业债务风险，促进民营经济发展。（国家发展改革委、人民银行、财政部、银保监会按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：市场化债转股对转股对象的所有制类型没有限制。虽然由于国有企业是我国企业部门杠杆率高企的主要原因，多数债转股落地项目为国企，但政策层面支持对民营企业实施债转股。当然，这同样需要在市场化、法治化的原则下，由民营企业和实施机构平等协商转股条件，政府只负责营造良好的市场和法律环境，不搞拉郎配。

　　（九）大力开展债转优先股试点。鼓励依法合规以优先股方式开展市场化债转股，扩大非上市非公众股份公司债转优先股试点范围。（国家发展改革委、人民银行、财政部、国务院国资委、银保监会按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：2018年1月印发的《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》（发改财金〔2018〕152号，以下简称152号文）中规定“符合条件的上市公司、非上市公众公司可以向实施机构发行普通股、优先股或可转换债券等方式募集资金偿还债务”。但截至目前，债转优先股的落地案例仍较少，政策层面支持“大力”开展债转优先股试点，既体现了市场化债转股鼓励创新的政策取向，也可能预示着未来债转优先股的案例有望增多。

　　（十）进一步提高市场化债转股资产定价市场化水平。对市场化债转股过程中涉及的国有资产定价问题进行深入调研，找准问题，提出解决方案。有效完善国有企业、债转股实施机构等尽职免责办法，解除相关主体后顾之忧。（国务院国资委、财政部、银保监会、国家发展改革委、人民银行、审计署按职责分工负责，完成时间：2019年9月底前）

　　解读：国有资产公允定价一直是个难题。在实践操作中，由于投资方与企业在定价上不能达成一致，导致企业错过最佳的重整时间窗口，最终导致破产清算多方共输结局的案例不少，“冰棍效应”越来越受到监管部门重视。

　　目前的国有资产交易管理相关办法允许遵循市场化原则进行国有资产转让，但在实践操作中由于涉及到国有资产流失这一敏感而复杂的问题，一旦市场评估价值低于账面价值，往往无人敢于签字。

　　无人担责最终多方公输，有人担责最终可能被事后追责。不能解开这个死结，不能解决国有资产的公允定价和转让交易过程中的尽职免责问题，不仅会制约市场化债转股的推进进程，更重要的是可能拖累国企改革的总体进程。

　　5月22日国务院常务会议明确要求“建立债转股合理定价机制，完善国有企业、实施机构等尽职免责办法”。《要点2019》呼应了国务院常务会议精神，并提出由国务院国资委、财政部等部门在2019年9月底前提出解决方案，显示了对国资定价效率问题的高度关注。

　　（十一）强化公司治理和社会资本权益保护。引导实施机构依法向转股对象企业派驻董事、监事，实质性参与公司治理，积极推动企业转型升级；促进市场化债转股与混合所有制改革等有机结合，优化股权结构，推动完善现代企业制度。（国家发展改革委、国务院国资委牵头，人民银行、财政部、银保监会、证监会参与按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：社会资本参与国有企业改革的主要顾虑之一就是能否有效参与公司治理，在重大事务中是否具有话语权以保护自身合法权益。根据持股比例派驻董事、监事乃至高管人员是保护债转股股东权益的必要措施，在国家政策层面对此予以明确支持。2018年7月，央行在定向降准支持市场化债转股的同时，就明确提出定向降准资金支持的“债转股”项目应满足的条件之一就是“相关实施主体应真正参与‘债转股’后企业的公司治理，促进其公司治理水平的提高”。

　　若不能有效参与公司治理，就无法有效保护转股股东权益，也就难以吸引社会资本参与债转股投资，债转股市场的长远健康发展也就无从谈起。因此，政策层面对于创造良好的政策环境，保护转股股东合法权益给予了充分的重视。在实践操作中，在实施机构与企业平等协商的基础上，除了根据持股比例派驻董监高人员之外，即使作为小股东，转股股东也可以要求对企业未来负债规模设置上限，以避免企业在降杠杆后再次盲目加杠杆，或对企业可能伤及中小股东利益的重大投资决策要求一票否决权。

　　二、综合运用各类降杠杆措施

　　解读：企业降杠杆的手段是多样化的，市场化债转股由于见效快、对企业运营冲击小、便于大规模推进等优点最受关注，但其他降杠杆的手段也不能忽视。但在大原则上，必须将注意力放在“发展型手段”上，而不是“紧缩型手段”。

　　二者的区别在于：发展型手段重在通过优化企业负债结构，补充资本金，引入战略投资者提高企业治理水平等建设性手段提高企业中长期盈利能力，期望通过企业自身造血能力的提高降低对债务性融资的过度依赖；紧缩型手段则是通过紧缩货币和信贷供给压降企业融资能力，迫使企业被动降杠杆。

　　在经济增长压力较大的情况下，紧缩型手段有可能导致企业资金链大面积紧张，引发新的风险。降杠杆的核心目的是降风险，不同的手段选择会产生截然不同的结果，不能为了降杠杆而降杠杆。

　　（十二）推进企业战略重组与结构调整。鼓励通过兼并重组整合资源，出清过剩产能，提高产业集中度，减少同质化无序竞争和资源浪费；鼓励有效整合企业内部优质资源，提升内部资源配置效率，提高优质业务板块股权融资能力。（工业和信息化部、国家发展改革委、国务院国资委、财政部、人民银行、银保监会、证监会按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：《要点2019》从行业和企业两个层面提出中长期降杠杆的着力点。

　　在行业层面，低水平重复建设和无序的恶性竞争既浪费资源又容易导致产能严重过剩，提升高负债且过于分散的行业的集中度十分必要。例如，目前我国前十家钢企产量占全国的比重不足40%，而日本前四大钢企占全国产量比重超过80%，美国前四大钢企占全国产量比重超过70%，俄罗斯前四大钢企占全国产量比重约为80%，欧盟虽然国家众多，但前八大钢企产量占比仍超过60%。我国在行业集中度如此之低的情况下，如果仅从一个个孤立的、具体的企业着手去杠杆，既费时费力，对于行业总体发展布局也缺乏宏观统筹视野，投资者也难以获得产业整合带来的潜在收益。《要点2019》从行业整合的高度出发，鼓励优质企业通过行业重组实现资源的优化配置，既能起到中长期去杠杆的作用，又有助于遏制低水平恶性竞争，提高行业总体盈利能力。在此过程中，市场化债转股实施机构可以凭借自身雄厚的资金实力参与产业整合，既有助于加快整合速度，也可令大量投资人分享改革成果。

　　在企业内部，低效无效资产难以快速剥离处置既拉低企业总体信用评级，又使得优质业务板块的投融资能力难以充分释放，优质供给能力受到约束。针对具体的企业，降杠杆的重点在于将现金流健康，未来发展前景良好的优质板块、优质资源进行整合，同时积极剥离低效无效资产，在企业内部实现新陈代谢，优胜劣汰。如果不能实现好坏资产的隔离切分，投资者预期难以对原企业进行有效改造，集中优质资源，高杠杆的困境企业就很难吸引战略投资者摆脱困境。如何提高国有企业整合内部资源的紧迫性和主动性是未来政策设计的重要着力点。

　　（十三）加快“僵尸企业”债务处置。对已列入处置名单的“僵尸企业”，积极推动银企双方按照相关政策加快债务清理和处置；符合破产等退出条件的，各相关方不得以任何方式阻碍其退出，相关企业不得通过转移资产等方式恶意逃废债务。切实履行好维稳、政策协调、职工权益保障等公共服务职能，做好与人民法院破产案件审理工作的对接，为“僵尸企业”债务处置创造良好环境。（各地区负责，完成时间：持续推进）

　　解读：在实践中，可能被贴上“僵尸企业”标签的企业大致有几下几个特征：长期亏损、已经停产或半停产、离开银行续贷和政府补贴就难以续命。“僵尸企业”对金融资源的大量无效占用是我国企业部门杠杆率高企的重要原因之一。处置“僵尸企业”既有助于降杠杆，也有助于打破刚性兑付预期，促进金融机构提高风控水平，在中长期维护金融市场的稳定与实体产业的健康发展，在政策层面已经引起高度重视。

　　2018年11月，发改委、财政部、国资委等11个部委联合发布《关于进一步做好“僵尸企业”及及产能企业债务处置工作的通知》（发改财金〔2018〕1756号，以下简称1756号文），其中明确要求地方各级人民政府、各级相关国有资产管理部门定期确定需开展债务处置的“僵尸企业”名单并及时通报相关金融机构和其他债权人。尚未确定过“僵尸企业”和去产能企业债务处置名单的地方各级人民政府、各级相关国有资产管理部门，应在1756号文发布后三个月内确定首批名单，原则上应在2020年底前完成全部处置工作。

　　2019年6月22日，发改委、高法院、国资委等13个部委联合印发《加快完善市场主体退出制度改革方案》（以下简称《改革方案》），其中明确提出“推动国有‘僵尸企业’破产退出。对符合破产等退出条件的国有企业，各相关方不得以任何方式阻碍其退出，防止形成‘僵尸企业’。不得通过违规提供政府补贴、贷款等方式维系‘僵尸企业’生存，有效解决国有‘僵尸企业’不愿退出的问题。”

　　《要点2019》呼应了1756号文和《改革方案》，体现了政策层面对“僵尸企业”处置的高度重视与政策的连贯性。在实践操作中，预计对于市场和舆论反映较为集中的“僵尸企业”认定难、破产程序启动难、债务关系厘清难、人员安置难、资产处置难等问题，相关部门会继续推动研究解决。

　　（十四）完善破产退出相关保障机制。依法解决企业拖欠职工薪金社保费以及欠税、破产案件受理后相关部门保全措施解除等重点难点问题，鼓励有条件的地方政府支持人民法院破产审判队伍专业化、职业化建设，探索建立破产经费筹措机制，优化破产管理人选任机制和名册、报酬制度，推动成立全国破产管理人行业协会。（国家发展改革委、财政部、人力资源社会保障部、最高人民法院、税务总局按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：企业破产知易行难，由于牵扯到资产处置、人员安置、债务清分、欠税补缴、工资社保支付等诸多问题，往往耗时费力，甚至可能因各利益相关方难以达成一致而难以推进。最难的是资金问题，走到破产地步的企业往往囊中羞涩，但破产相关费用的支出又难以避免，这就容易成为死结。同时，地方政府由于担心企业破产，特别是大中型国有企业破产影响当地的融资环境，常存在畏难情绪，地方法院也难免觉得这是个烫手的山芋。完善破产退出的制度保障对于“僵尸企业”能否顺利退出十分重要，在相关部委的牵头协调下，成立全国性的破产管理人沟通协调机制、提高法院破产审判队伍的专业化程度、探索破产经费筹措机制均是十分必要，也是十分迫切的问题。

　　（十五）大力发展股权融资。完善交易所市场股权融资功能，改革股票发行制度，提升上市公司质量；加强对中小投资者权益的保护，增强投资者信心；按照投资者适当性原则，有序促进社会储蓄转化为股权投资，拓宽企业资本补充渠道；鼓励私募股权投资基金等多元化投资主体发展，丰富股权融资市场投资者群体。（证监会、人民银行、银保监会按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：企业部门高杠杆的背后是我国金融市场股债融资结构的严重失衡。截至2019年6月底，我国非金融企业境内股票融资总额为7.13万亿元，私募股权投资基金的管理资产总额约8万亿元，而同期企业债券融资总额为21.28万亿元，非金融机构和机关团体的贷款总额为95.29万亿元。股权融资市场不发达，过度依赖债务性融资是我国企业部门杠杆率偏高的重要原因。

　　发展股权投资固然要继续高度重视股票市场，但同时也必须看到，对于规模大、数量多、补充资本需求较为迫切的国有企业来说，寄希望于A股市场并不现实。鼓励私募股权投资基金等多元化投资主体发展势在必行。同时，若要动员社会储蓄有序转化为股权投资，还需要打破债权性投资的刚性兑付预期，重构市场收益结构，否则习惯了低风险、高收益、高流动性的投资者很难将注意力转向虽然潜在收益可能很高，但也可能血本无归，且期间现金流不稳定的股权投资。

　　三、进一步完善企业债务风险防控机制

　　解读：《要点2019》第一章就市场化债转股做出工作部署，针对的是仍有发展前景的企业，也就是还能继续活下去的企业；第二章重点针对“僵尸企业”处置和完善市场主体退出机制作出部署，核心是让活不下去的企业尽快市场出清；第三章将“战线”前移，重点针对尚未出险的企业或刚刚出现风险苗头的企业，从机制建设角度尽可能提前防控风险，或在风险暴露初期即能启动处置，避免错过最佳处置时机导致风险扩大。章节安排上体现了对企业部门去杠杆工作的通盘考虑。

　　（十六）完善企业债务风险监测预警机制。建立覆盖全部国有企业法人单位的债务风险监测系统，分行业、分地区定期对企业杠杆率和债务风险进行动态监测。重点做好大型企业债务风险监测，加强涉企信息整合和共享。（国家发展改革委、国务院国资委、财政部、人民银行、银保监会及各地区按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：目前企业信息较为分散，相关监管部门在企业信息上并未实现充分共享。相关部门下一步有望加强合作，建立覆盖全部国有企业法人单位的债务风险监测系统，这对于防患于未然大有裨益。

　　（十七）加强金融机构对企业的负债融资约束。通过债权人委员会、联合授信等机制以及银行对企业客户开展债务风险评估等方式，加强授信管理，限制高负债企业过度债务融资。（银保监会、人民银行牵头，国家发展改革委、国务院国资委、财政部、证监会按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：金融机构对高负债企业，特别是高负债国有企业的授信管理有望进一步加强，高负债企业若不能有效补充资本金，其债务融资能力可能受到明显限制。这本质上是一种倒逼机制，从外部环境上倒逼长期习惯于债务性融资的企业重视股权融资，主动通过市场化债转股等手段调整资产负债表。

　　（十八）充实国有企业资本。拓宽国有企业资本补充渠道，鼓励国有企业通过发行普通股和优先股充实资本金，进一步规范国有企业资本管理，防止虚假降杠杆。（国务院国资委、国家发展改革委牵头，人民银行、财政部、银保监会按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：在去杠杆工作推进过程中，部分国有企业倾向于利用永续债为代表的权益性金融工具降杠杆。这主要是因为永续债不需进行企业资产评估，可以快速改善企业资产负债表，金融机构投资永续债等权益性金融工具的资本占用低于股权投资，偿付顺序上也先于优先股和普通股。但投资者不能有效参与公司治理，不触及完善企业治理制度等根本性问题，不利于国有企业实现股权多元化和混合所有制改革。同时永续债等权益性金融工具附带的利率跳升机制使其债性随时间推移而增强，对于实质降低国有企业债务风险帮助较小。因此，虽然永续债等权益性金融工具在会计上可以起到暂时的降杠杆作用，但政策层面真正鼓励的是国有企业通过发行普通股和优先股补充资本金。

　　（十九）及时处置企业债务风险。在企业债务风险暴露初期及时介入，积极引导各市场主体按照市场化法治化原则协商处置，对扭亏无望的企业慎用减息停息、借新还旧等金融手段，避免债务风险越拖越大。对潜在影响较大的债务风险事件，相关部门联合开展协调，提高处置效率并确保依法合规，防止风险蔓延。（国家发展改革委、银保监会、人民银行、财政部、国务院国资委及各地区按职责分工负责，完成时间：持续推进）

　　解读：在企业债务风险暴露初期未能及时处置，金融机构通过减息停息、借新还旧等手段帮助企业维持运营的情况较为普遍，这既容易导致银行在坏企业身上的风险敞口越来越大，又容易使风险企业降低自我救赎的紧迫感，甚至堕落至虱多不痒，债多不愁。近年来，一系列市场关注度较高的破产重整案例中，企业债务规模的恶性膨胀均与风险处置不及时密切相关，相关部门对此已有共识。但也必须看到，对于规模较大、职工较多，在当地影响力较大的企业，特别是大中型国企的风险处置，仅仅依靠地方政府可能难以妥善化解风险，国家发改委、银保监会、人民银行等部门联合开展工作，有助于提高出险企业的处置效率。

　　四、做好组织协调和服务监督    

　　解读：在企业部门降杠杆工作中，要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用。债权人和债务人等市场主体依据自身需求开展或参与降杠杆，自主协商确定各类交易的价格与条件并自担风险、自享收益。政府的作用主要体现在制定引导政策，完善相关监管规则，维护公平竞争的市场秩序，做好必要的组织协调工作，保持社会稳定，为降杠杆营造良好环境。

　　（二十）持续深入开展政策解读。在全国范围组织降低企业杠杆率、市场化债转股政策宣讲与项目对接会，推动地方政府、市场化债转股实施机构、企业等相关主体，通过法律法规和政策方针解读、具体案例剖析、潜在项目推介等形式，面对面解决疑难问题，提高各相关主体对降低企业杠杆率、市场化债转股工作的认识水平和工作能力。（国家发展改革委、人民银行、财政部、银保监会等积极稳妥降低企业杠杆率工作部际联席会议成员单位及各地区按职责分工负责，完成时间：2019年底前）

　　解读：市场化债转股与政策性债转股区别甚大，社会各界至今仍有不少误解，由政策制定者直接面向企业、金融机构解读政策十分有必要。截至2019年7月末，部际联席会议已经在江苏、江西、湖南、内蒙、天津等地举办十余场“降杠杆及市场化债转股政策宣讲和项目对接会”，组织地方国资管理部门、企业、银行、金融资产投资公司等面对面沟通降杠杆相关政策，对接市场化债转股项目需求。预计未来部际联席会议仍将根据市场需求继续举办各类政策推介和培训活动，提高社会各界对降杠杆和市场化债转股工作的认识深度。

　　（二十一）建立市场化债转股项目评估检查机制。加强市场化债转股全过程监管。定期就市场化债转股项目在降低企业资产负债率、改善公司治理、完善现代企业制度等方面落实情况进行现场调研、评估和监督检查，防止借债转股名义掩盖不良债权，粉饰资产负债表，确保业务流程合法合规。

　　解读：真实降低企业资产负债率与实际参与公司治理是监管部门对债转股实施机构的两大监管重点。

　　在具体的业务开展对象上，企业部门去杠杆的纲领性文件《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》（国发〔2016〕54号）中明确指出不得对四类企业实施债转股：扭亏无望、已失去生存发展前景的“僵尸企业”；有恶意逃废债行为的企业；债权债务关系复杂且不明晰的企业；有可能助长过剩产能扩张和增加库存的企业。上述规定主要是避免市场化债转股资金成为“唐僧肉”，成为银行掩盖不良资产，“僵尸企业”续命的工具。预计未来随着债转股落地规模的不断扩大，监管部门对业务合规性的审核也会更加严格。

　　从市场实践看，市场化债转股的对象企业可以分为三大类：

　　一是负债率较高的优质企业。这类企业生产经营正常，但较高的负债率使其抗风险能力不强，制约企业未来发展。通过市场化债转股增强企业资本实力和抗风险能力，提高其可持续发展能力。

　　二是暂时遇到困难的潜力企业。这类企业受行业周期波动、管理效率低下等多方面因素影响遇到暂时困难，但产品有市场，发展前景可期。通过市场化债转股在减轻企业债务负担的同时，转股股东通过积极参与公司治理、建立现代企业制度等手段，可以帮助企业摆脱困难，实现扭亏为盈。

　　三是企业资源具有优化利用价值的困境企业。这类企业已经处于债务危机中（如曾经的东北特钢），需要通过破产重整引入战略投资者等综合手段化解债务、盘活有效资产，最大限度地使企业可利用资源得到发挥，使企业止血再生。

　　个人妄言，仅供参考。

　　(本文作者介绍：建信金融资产投资有限公司研究主管。)