文/新浪财经专栏作家 王汉锋
外围因素恶化与个股层面涨幅较大带来获利压力可能导致A股出现阶段性回调，但全年来看我们对A股保持乐观。如果说2014年“改革”是市场主要的驱动因素，那么2015年市场利率走势将成为关键。
如果说2014年“改革”是市场主要的驱动因素，那么2015年市场利率走势将成为关键。2014年中国A股到目前的走势及众多“屌丝”股“逆袭”超出了年初大多数悲观人士的预期。如果说2014年“改革”是市场主要的驱动因素，那么2015年市场利率走势将成为关键。
尽管在外围市场动荡或个股累积涨幅较大等因素影响下市场可能出现阶段性回调，但我们对2015年全年市场表现保持乐观，预计全年A股市场有望实现约20%的年度收益：
1) 改革仍将持续发力。截止2014 年三季度末十八届三中全会提及的三百多项改革约七成已经启动或取得积极进展。我们预计2015 年改革仍将持续，在经济领域，包括国企改革、财税体制改革、户籍制度改革、土地改革、金融改革等将推进或深化，改善收入分配、提升效率和增长质量，增强增长可持续性。这些与非经济领域的改革一起，将继续降低中国市场风险溢价。
2) 市场利率逐步下行，有望“股债双牛”。中国市场估值与市场实际利率呈现一定负相关性。在过去几年中通胀逐步下行但货币政策“明松实紧”，中国实际利率高企，市场估值持续下行。在政策逐步放松以及2014 年政府堵住地方政府融资平台等几个“吸金”漏洞之后，2015 年流动性整体有望宽松，市场利率特别短端利率有望继续下行，持续几年在高位的实际利率有望渐趋下降。实际利率的下行，将有望引导资金逐步提高风险偏好、推动估值回升。
3) 持续数年的“增速换档”可能渐近尾声，一个中期可持续数的“新档位”在逐渐形成。受内外因素交织影响中国经济在过去的几年中增速持续下行，但2014 年增速大概率依然在7%之上，且有通缩压力，表明中国当前增速可能已经处于或低于“潜在增速”，持续几年的增速换档有望接近尾声。与此同时，持续不断的全方位改革，正在纠正结构性问题，中长期增长的可预见性和持续性正在逐步增强。
2015年的年度收益主要受盈利增长和估值提升双重推动。预计A股2015年相比2014年盈利(目前自上而下预测8.7%)有所提速达到10.6%(其中金融增长7.1%)。收入增长相对稳定，利润率或由于相对平稳的上游价格、费用管理、税率节省等因素继续提升。
流动性将整体宽松，推动市场估值小幅扩张。尽管有美国可能在2015 年升息等因素干扰，中国政策将有较大作为空间来应对不确定性，政策总体将继续走向宽松。
从中国内部来看，银行理财产品和地产“吸金”速度可能会逐步下降，而股票资产的相对吸引力在上升；从外部来看，沪港通之后，深港通也将进入视野，QFII 及RQFII 的规模有望逐步扩大，MSCI 指数也可能将A 股纳入其指数体系。这些变化均可能使得2015 年股市整体的流动性环境较为有利。
“注册制”的推出可能是另外一个“吸金”因素，但监管层有望引入过渡性安排使得引入过程相对平稳而尽量减少对市场的冲击。
2015年中国市场主要下行风险来自外围。欧洲区域是否会再陷泥潭是个未知数；美国加息可能会引发对新兴市场流动性的担心；国际油价如果持续疲弱是否会给不稳定的中东或其他主要产油国雪上加霜也将值得关注。从中国自身来看，政策反应速度过慢、幅度过小、地产需求复苏不如预期等因素也将是潜在的下行风险。
三大因素主导行业配置，逐步加大对利率敏感板块的配置
主导2015年行业配置和投资主题选择的将是三大因素：周期性政策放松、结构性改革持续以及全球科技周期演进。综合这三大因素我们建议：
1) 逐步加大对利率敏感板块的配置：超配地产、券商、保险、中小银行等，并关注地产相关产业链对应的周期性板块行业基本面的进展。
2) 超配稳定增长、估值不高的消费：持续的改革将改善收入分配、提高增长可持续性，建议超配医药、食品饮料、互联网传媒等品种，在零售、家电、汽车、旅游等消费板块进行个股选择。
3) 相对看淡石油石化、纺织服装、通信及科技硬件类等行业。
投资主题、市场风格、模拟组合
主题方面：实际利率下行将增加风险偏好，推升主题活跃。建议动态关注国企改革、土地改革、无线互联网(云计算与物联网)、电子化学品、锂电池等主题机会。
市场风格判断：当前政策与改革合力将推动市场风格向蓝筹转换，政策放松、退市制度推出、注册制渐行渐近、沪港通等市场开放措施逐步推进，市场环境相对有利于低估值蓝筹股表现。
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