文/新浪财经专栏作家 黄育川
中国的房地产价格增长率在300%到500%之间，这看似离奇的价格涨幅，大部分并不是通常意义上的“泡沫”，而是市场力量在试图为资产确立内部价值的结果；由于之前所施行的社会主义制度，资产的内部价值都被隐藏起来了。但过去几年间的价格增长太过火了。
对中国经济而言，最为重大的抑制因子将是停滞不前的房地产市场。想要消化过剩的住房存量，也许需要一年甚至更长的时间。中国持续下滑的经济指标以及不断上涨的债务总额令人担忧。同时，这也使得一些观察家发出警告：一场金融危机即将到来。中国经济正在走向崩溃吗？这个国家还能否恢复可持续增长？
1. 问：中国的经济会崩溃吗？
那些从中国经济指标中看到危机的人通常会拿债务数据来佐证他们的观点：中国的债务－GDP之比骤增，目前已超过了200%，这一比值在五年前只有150%左右。其他人则震惊于房地产价格暴涨。对任何一个经历了过去七八年间席卷欧美的金融危机的人来说，这些数字似乎表明：银行正不计后果的放贷，而房地产泡沫也即将破灭。尽管如此，中国发生金融危机或经济崩溃的可能性仍然微乎其微。
2. 问：那是什么让中国如此与众不同？
首先，导致信贷急剧增长的起因不同。先前那场危机中的国家在财政预算和国际收支上常年保持大额赤字。相较而言，中国财政赤字较为温和，并且几十年来一直保持巨额国际收支顺差。作为世界第一大外汇储备国，中国持有近四万亿美元的外汇储备额，并保持罕见的高储蓄率；中国有着足够的财力来处理自己的问题。
其次，中国的信贷激增受政府在2008年推出的巨额经济刺激计划所影响。这个刺激计划导致了非银行渠道的信贷额激增，这些渠道现在被很多人称为影子银行。信贷爆炸推高了房地产价格，促使了投机性质的城市化，并导致了中国各地“鬼城”的涌现。这些严重的问题的确亟待解决，但它们并不会导致经济崩溃。
3. 问：这是否代表本次经济减速将很快反弹？
并无迹象显示这次经济减速已经触底。经济形势的反弹需要一个由包括投资、出口或者消费在内的组合因素的协同刺激，但这在短期内不太可能发生。在十多年前的那场亚洲金融危机期间，中虽然面临类似的债务问题，但借着正式加入WTO[微博]的东风，中国成功挺进依然繁荣的国际市场，并借此重振了经济。不过，此一时彼一时。目前，西方世界的经济复苏仍然疲软，它们需要更为强劲的贸易平衡来拉动增长。因此，中国的出口额反弹幅度可能有限。
然而，对中国经济而言，最为重大的抑制因子将是停滞不前的房地产市场。想要消化过剩的住房存量，也许需要一年甚至更长的时间。建筑业和房地产业的活动在中国的GDP中所占比重约为13%，但由于与其他行业活动联系广泛，它们所能造成的经济后果被放大了。不过，快速的城镇化进程并不会停止，城市中的绝大部分房地产项目都终将得到利用，尽管现在说来，建筑业有些过于超前了。
4. 问：但是不断飙升的房价和急剧上扬的家庭债务，都会让人联想到发生在美国的经济崩溃。为何断定这一幕不会在中国重演？
美国的金融危机与中国的现状存在若干主要区别。美国的住房危机反映的是许多美国家庭尽管还款能力薄弱却还是得到了大额抵押贷款。当房地产价格开始下跌时，他们的房子就会被取消赎回权，从而形成恶性循环，导致房价呈螺旋形下降，使得金融危机成为必然。然而，中国的情况则不太一样。
这是因为，中国的全国城市房地产市场在十多年前将将成形，当时，住房制度改革(住房私有化)才施行不久，地方政府刚开始出让土地用于商业开发。过去十年中，中国的房地产价格增长率在300%到500%之间，这看似离奇的价格涨幅，大部分并不是通常意义上的“泡沫”，而是市场力量在试图为资产确立内部价值的结果；由于之前所施行的社会主义制度，资产的内部价值都被隐藏起来了。
但是，过去几年间的价格增长太过火了。什么样的增长才是可持续的呢？一点提示：房地产价格在2011/12年间进行小幅度的回调，然后再反弹并且持续上扬；而不是像一个典型的房地产泡沫那样一路飙升直到破灭。以2012年早期水平作为可持续发展的标准， 房地产价格应该回调10%到20% 。考虑到中国家庭的低杠杆率和低累计收益率，这种程度的回调并不会对家庭的资产负债有明显影响，尽管部分开发商会被折旧成本拖垮。
5. 问：如果房地产市场近期不太可能有任何改善的话，那么消费占比的增长是否能扭转经济的颓势？
有迹象表明，个人消费占GDP之比可能已经开始从现在的35%(在主要经济体中排行最末)缓步上扬，而这个消息使得一些中国观察家备受鼓舞。如果情况属实，这将表明人们期待已久的经济再平衡可能终于成行了。这种期望反映了一个错误的流行观念，即中国现有的非均衡增长阻碍了更稳健的经济增长。然而，消费占比的长期下降趋势得归咎于中国过快的城市化与工业化进程；并且这种下降与亚洲其他成功经济体(如日本和韩国)的模式相一致。
劳动者从农业生产(劳动力在产出中的所占份额较高)转移到城镇中的工业生产(劳动力在产出中的所占份额要低得多)，进而导致消费在经济产出中的占比下跌。然而，相比乡村工作，城市工作的生产率要高得多，因而在此过程中人均消费迅速增加。在过去十年间，中国实际人均消费以每年8.5%的速度增长 —— 这在主要经济体中排行第一。但实际上，我们不可能指望如此迅猛的消费增长再进一步提速了。
6. 问：那这一切对于近期的增长前景又意味着什么？
在接下来的一两年间，中国的经济增长率可能会继续下调到6%左右。这让那些曾对就业率影响提出警告的人倍感担忧，不过，尽管劳动力市场正在萎缩，工资增长依旧稳健，因而失业率并不为虑。相反，政府对金融部门放宽管制引起利率上升，偿债成本的增加可能带来真正的风险。
中国的债务与GDP之比，在过去的六年间飙升至约220%，且预计还将进一步上涨。在接下来的五年中，北京将需要经历一次经济增长率的回弹来推动改革；这一改革旨在实现公司和地方政府的去杠杆化。因此，目前的任务是创造一个更具可持续性的增长途径，而不再依赖信贷拉动投资。这就意味着要提高经济的生产率。
7. 问：提高生产率需要些什么？
迄今为止，市场始终在寻找一些证据，试图证明中国领导层将引入更多小型经济刺激计划、放松住房限购令和放宽信贷政策，以阻止经济放缓。这些措施并不能促进更可持续的增长，而只会导致新一轮的资产价格膨胀。唯一的解决办法是采取更强有力的措施，推动三中全会提出的改革议程，以提高生产率。北京当局已经开始着手落实今年3月宣布的施政纲领，即《国家新型城镇化规划》；但北京在一个关键问题上还有欠考虑：限制劳动者流向一线城市是否就真的有利于二三线城市的发展了？
这种限制使得城镇化进程愈发难以获得必需的生产率收益，因为一线城市的劳动生产率相较二三线城市要高得多。另一个可以大幅推动短期经济增长的措施是允许更多的民营资本和外资参与到受保护行业的经济活动。
服务产业，尤其是金融业、教育业和卫生业，对生产率有着最大的潜在影响，而相比其他20国集团中的主要经济体，中国对外资参与服务产业有着最为严苛的限制性政策。假如中国可以遵照这两个改革举措来采取行动，双管齐下，或许可以在未来五六年内，建立一个更可持续的、7%以上的GDP增长率。(本文由董斌翻译)
(本文作者介绍：美国卡内基国际和平基金会高级研究员、世界银行前中国业务局局长Yukon Huang。获耶鲁大学获经济学学士学位；普林斯顿大学获经济学博士学位。中国经济专家，其观点在主流国际媒体和专业期刊中刊登。)
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美国卡内基国际和平基金会高级研究员、世界银行前中国业务局局长Yukon Huang。获耶鲁大学获经济学学士学位；普林斯顿大学获经济学博士学位。中国经济专家，其观点在主流国际媒体和专业期刊中刊登。
