文/新浪财经金融e观察(微信公众号：sinaeguancha)专栏作家 王剑
铁锈时代，银行原有的一堆老客户慢慢进入夕阳期，银行正在退出。新兴产业快速发展不适合贷款融资了，而是更多采用直接金融(发行证券等)。银行怎么办？怎么办？怎么办？其实很多银行已经给出了答案，那就是介入直接金融。
主要内容
(1)什么是铁锈时代
(2)铁锈时代的一破一立
(3)银行的一破一立
周期股的逻辑永远是周期。银行是典型的周期股，要想研究好银行业，必须先认清现在所处的经济阶段。
因此，我们报告标题就鲜明地给出了我国目前经济阶段的主题：铁锈时代。
一、铁锈时代？
铁锈时代，是指发达国家进入后工业化时代后，很多制造业的设备或存货被废弃，一副铁锈斑斑的情景。比如，上世纪末期，美国北部很多工业城市就是这副样子，被称为“锈带”。
至于我国有没有进入铁锈时代，其实是有争议的。这种争议的结果是谁也说服不了谁，因为铁锈时代不是一个学术用语，没有精确定义。比如有一种反对意见认为，我国某些行业的现状是产能“一哄而上”导致的短期集中过剩，并不是说我们真不需要这些东西了。这话有一定道理。
但有一点不容质疑：我国很多传统工业确已严重过剩，比如钢铁水泥煤炭等，房子也盖了无数，空在那里。所以，至少在这些领域内，铁锈时代这个结论是可以成立的。
然而，我国经济也远远不是全面过剩。钢铁水泥行业铁锈斑斑，但我国居民买iPhone6时愿意排长队，然后还要去海外买电饭锅、马桶盖这些基本生活用品。这勾起了我们对改革开放前期“短缺经济”的回忆。
这就是我们的经济背景：一边是严重过剩，一边是严重短缺。也就是说，存在严重的结构性问题(周期性问题也存在，所以相当于是两个问题叠加)。这是我们目前看到的现象，我们还要探究其背后的规律。
二、背后的规律
我们再翻阅世界经济史，不用翻阅太久的，只要看下近几十年的，就知道，我国面临的这一情况并不是什么新鲜事。它的背后，无非是产业梯度转移的规律而已。
冷战后，由美国开始，信息技术陆续转民用，引爆了信息技术革命。于是，美国慢慢地把低端制造业转移到日本等国。70年代左右，石油危机，冲击了制造业的成本，日本发展了电子产业，开始淘汰重化工业。80年代，低端制造业转到了“亚洲四小龙”。再后来，中国开放扩大，低端制造业转移到了我国大陆。尤其是我国2003年加入WTO[微博]后，进一步确立了世界工厂的地位。
我国制造业繁荣，吸收了农村劳动力，推动了城镇化，进城民居又对日常消费、住房、城市基建等产业需求，进而带动了房地产、城市基建、第三产业等行业的发展。而制造业、房地产、基建这些产业，又拉动了中游重化工产业和上游资源产业。
而上述所有的五个部门，都对银行贷款产业了旺盛的需求。所以，我们看到，我国银行业也经历了一段“黄金岁月”，资产规模激增，盈利丰厚。
在这片繁荣中，大家日子越过越红火，先是收入提高了，然后对生活环境要求也提高了。这是好事，但表现在宏观数据上，就是工资成本、环保成本等各种成本的上升。很多低端制造业本来利润就很薄，成本一上升就没利润了。另外，经过这么多年大家出口创汇，我国外汇储备快速增加，人民币持续升值，我国商品的贸易条件也在变差(我国商品折算成外币价格时变贵了)。
因此，低端制造业在我国处境越来越难，轮到我国向更落后的地区转移低端制造业了，比如东南亚。当然，由于东南亚承接能力不是一两天能练成的，这个转移会很漫长，所以低端制造业还能维持一段时间，而且不可能100%转完。
这就是产业梯度转移的规律，不是什么新鲜事。按照发达国家的经验，在低端制造业转移走的同时，你得找到更高级的产业，否则大家就只能歇了。
所以，我国政府一方面在努力培育新兴产业，另一方面也鼓励大家一起想点子，发起了两创活动。必须承认，我国新兴产业的成绩还是很值得肯定的，但毕竟还不能成为经济支柱。
因此，老产业正在淘汰，新产业正在兴起但还成不了支柱，有点青黄不接的味道。这就是铁锈时代。
三、一破一立
所以，铁锈时代的任务，归纳起来，就是一破一立
(1)破
旧的低端制造业要转移走了，那么低端制造业(及部分中上游相关产业)面临很大的出清压力。关厂子过程中，最令政府头疼的问题是失业。有些产业的员工平均年龄较大，比如煤炭，那么可以通过退休解决一大部分。东南沿海的有些加工厂，则是农民工返乡了，压力也不大。但是，部分重化工业可能失业压力较大，还需要政府设法解决。
(2)立
新产业要抓紧时间培育，否则大家都没活干了。按照西方的经验，产业升级的方向也有多种，比如像香港一样全面转向贸易金融，或者像德国日本一样转向高端制造业，或者像美国一样全面转向科创(当然美国的金融、高端制造业也很强)。我国的方向，毫无疑问，肯定是多管齐下，这是我国国情决定的。泱泱大国，得有自己的金融、科技和高端制造业。我们暂时把这些行业全笼统地称“新兴产业”。我国的现状是新兴产业确实在蓬勃兴起，但还不足以形成经济支柱。
所以，这一破一立，是很不容易的，有很大阵痛。很多所谓的新兴产业吸纳就业有限，有些则技术含量太高，无法吸纳广大劳动力，还得另想办法。这是铁锈时代的主题，也是我们绕不开的坎，必须面对。
至于破的方法，大致可分为两种：
一是货币政策，收紧银根，那么差的企业就会活不下去，开始退出。这种做法简单易行，由市场自己来决定淘汰谁，类似喀秋莎大面积轰炸，谁能活下来看本事，其主要弊端是会伤及无辜。2011年至2014年基本上是这个路子。
2014年，经济下行，就业等情况开始有点恶化的苗头，于是以当年11月降息为转折点，开始使用第二种方法，即：货币政策转向宽松，但用产业政策等其他政策，把过剩产能、僵尸企业关停。这种方法类似精确制导导弹，其主要弊端是需要人为判断应该淘汰谁，这其实有难度。2015年年底中央提出“供给侧改革”，会成为2016年的重头戏，基本上是这个路子。
不管是哪种路子，都需要政府配套以失业救济等托底政策，以维护社会稳定，保障民生，减轻阵痛。这是供给侧改革的一部分。
四、银行的应对：破
说了这么多宏观经济背景，然后回到我们的银行业。银行业面临两个问题，同样是一破一立，分别与经济转型的一破一立相对应。
破：很多产业处于淘汰过程中，这些产业的贷款存量，肯定有一部分收不回来了，这已在所难免。银行作为经济的主要债权人，要为其自身的债权投资行为承担风险。银行业不良率继续上升，已无悬念。
银行业没那么后知后觉，其实在好几年前就已按监管要求，开始收缩过剩产业的信贷了，所以事情不会如大家想的那么可怕。
但是，不良率会升到多高这样的问题，其实是没有人能够回答的。我经常拿温州案例做分析，因为温州其实是把“产业淘汰—资产价格下跌—银行不良上升”这一过程小范围预演了一遍。温州较早地完成了原始积累，但没能实现产业升级，资本都去炒房炒矿了，最后在2011年宏观调控中，刺破了泡沫。经过4年多时间，不良还没暴完，但最高峰是过去了。不良率开始下行(见下图)，说明处置进度已经超过暴露进度了。
初步来看，我们认为全国不良率达到温州这个水平的可能性并不大，因为全国大多地方不具备温州那样的前提，比如过度信贷、短贷长投等。但市场对银行不良的预期，早已超过5%。
对温州的详细分析，请参考我们前期的研究笔记：《瓯江往事》。
现在，这种风险已经向全国蔓延，从2015年不良增量的区域分布数据上能看出来这一点。以前不良集中暴发于浙江或长三角，2014年开始则是全国遍地开花，说明内地的重化工、资源类开始去产能进程已经开启。
如果僵尸企业去化加速，对银行来说，虽然会一时抬高不良率，但也意味着一块压低估值的毒瘤被切除。手术总要失血，只要手术过程不危及生命，手术就是成功的，后面可慢慢康复。
关键问题在于，未来会爆出来的不良率，要与预期不良率比个高低。前文已述，全国未来的不良很难超过温州水平，那么仍然是低于预期的。这就是投资机会。
五、银行的应对：立
新兴产业在兴起，这是我们国家未来的希望。新兴产业内容宽泛，官方提过七大战略新兴产业。
但很多新兴产业都有个特点，就是不太适合用银行贷款来融资。这里存在一个类似“企业优序融资理论”的现象。
企业初创时(初创期)，一般适合用民间金融融资(如果是高科类则可引进创投融资)，成长到一定规模后(成长期)，才慢慢用上银行贷款。随着越来越成长，银行就越来越敢向其放款(成熟期)。然后长到很大规模后，企业就可能转向公开市场融资(股票或债券)。或者到了某一天企业经营得不好(夕阳期)，银行又慢慢退出了。
所以，银行信贷主要是服务企业的成长期和成熟期，也就是风险最小的时期。我们不能因此指责银行什么，因为银行是拿存款去放款，而存款是要求高度安全的，所以其放款也要保障安全，所以银行信贷只能服务风险最小的一群企业。
这群企业，往往是产业处于成熟期，现金流很容易预测，一般也会有很多抵押物，所以银行会放心给他们放款。
而铁锈时代，银行原有的一堆老客户慢慢进入夕阳期，银行正在退出。新兴产业快速发展，却要么是处于初创期，要么是因为没有抵押物，风险较高，因而不适合贷款融资了，而是更多采用直接金融(发行证券等)。
银行怎么办？怎么办？怎么办？
其实很多银行已经给出了答案，那就是介入直接金融。毕竟银行手里还掌握着最庞大的企业和个人客户体系，有先天优势。以前是存贷业务联结双方，现在改为直接金融，直接撮合投融资双方。
介入直接金融，最简单的是做承销业务，协助企业发行证券。但这个业务的“粘性”不够。
银行会更多采用资产管理业务介入直接金融。一边是为企业发行证券(或其他金融工具)，另一边则将金融工具包装成金融产品，出售给合适的投资人。以此来实现投融资双方的对接，同时实现双边的融资、投资需求。
银行其实已经齐全了开办资产管理业务所需要的神器，已能够为客户提供不同风险—收益等级的产品。具体包括：(1)保障型产品：银行通过参控股保险公司，为客户提供保险产品；(2)中低风险产品：银行理财产品、货币市场基金或债券基金(由银行的参控股基金公司提供)、信托产品(银行也可下设信托公司)；(3)中高风险产品：股票投资基金(由基金公司或私人银行部提供)；(4)高风险产品：PE、创投、另类等，部分银行已下设类似的基金，为高净值客户提供相应产品。
细细数来，银行综合化程度已经很高，完全能够运用手中的十八般武器，为客户提供不同风险类型的资产管理产品，然后把资金投向相应的产业，为新兴产业提供融资。
最近《财新》记者挖出了万宝之争背后的资金来源，可以看出来银行已经把这种资金业务玩得出神入化了。当然，合规和投资者保护工作还是要做的，业务改革了，监管改革也需要跟上。
六、小结
铁锈时代的主题是一破一立，银行业的主题也是如此，退出落后产业(一定程度的损失已经不可避免)，然后介入新兴产业
新兴产业不适合用信贷融资，所以银行要为其提供多元化金融服务，其中最为代表性的是资产管理业务，可以服务多种投融资客户。
目前，银行集齐了多种牌照，已经可以召唤综合化经营的神龙。监管改革也在逐步跟上(监管你也是为了保护你)，银行经营环境已日趋转暖。
所以，这是我们提请关注银行股的一个大逻辑。
(本文作者介绍：中国人民大学金融学硕士，CFA持牌人，曾供职于浙商证券、光大证券研究所，担任金融行业分析师，2015年7月加盟东方证券研究所。)
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