文/新浪财经金融e观察（微信公众号：sinaeguancha）专栏作家 王剑
信贷井喷而M2平稳，说明信贷派生M2刚好弥补了外占流失的M2；广义信贷投放了约3.06万亿元的M2，并有其结构特征。
本篇随笔是在我们在1月17日研究报告《告别M2崇拜——2015-2016年M2及货币政策分析》的基础上，结合最新数据作进一步解读。具体投资建议请参考我们研究报告。
要点
（1）信贷井喷而M2平稳，说明信贷派生M2刚好弥补了外占流失的M2；
（2）广义信贷投放了约3.06万亿元的M2，并有其结构特征。
今日公布1月金融数据。其中，当月信贷投放2.51万亿元，令人乍舌。
此前，网路上出现传言，央行对银行们在1月上半月就投放高达1.7万亿元的贷款表示不满，提醒银行们回去好好反思。当时我们曾以为，银行们会回去好好反思，控制信贷投放。
但是，事实并非如此。下半月又猛烈投放了8000亿元，从而使全月信贷达到2.51万亿元的天量。央妈为何没有干预？
愚钝如我，未必能准确揣摩央妈心思，但仍然可以提示一些痕迹。
（一）信贷井喷而M2平稳
我们在此前的报告《告别M2崇拜》中，我们预计2016年M2增量达到13%。而今日公布的M2增速比我们的预期高出一个点，达到14%，但整体上看还是比较平稳的，未严重失控。
1月末M2余额为141.63万亿元，当月新增2.4万亿元。
延续我们长期使用的分析方法，M2的来源大致有三项：
（1）外占投放（或收缩）M2；
（2）信贷投放派生M2；
（3）非信贷渠道投放派生M2。
后两项统称广义信贷。
外汇占款变动是一个相对外生的变量。央行会结合外汇占款变动情况，主动调节“广义信贷”数据，从而保持M2平稳。
我们再观察1月数据。当月，央行外汇储备下降994.69亿美元，那么大致会回收6600亿元左右的M2。
信贷投放2.51万亿元，基本上全部形成M2。
因此，可以倒算出来，其他非信贷渠道（债券、非标等）投放了M2约5500亿元。
简言之：央妈为实现M2的平稳增长，在外占下降导致收缩M2的情况下，适度加大了广义信贷的投放。
这样一想，我们觉得2.51万亿元的信贷投放，也就不那么离谱了。甚至有可能，是央妈观察到外占流失的情况后，态度生变，允许银行们多放贷款，从而保持了M2平稳。
（二）投放结构是关键
虽然为了保持M2平稳，2.5万亿元的信投放是合理的（整个广义信贷则是3.06万亿元），但不是这样就没事了。信贷投放结构也很关键，因为不同的信贷结构意味着不同的群体拿到钱，代表了社会融资融资是否得到良好满足。
从信贷结构上看，结构如下：
（1）个人短期：1292亿元（量大，但不算离谱）；
（2）个人长期：4783亿元（去年年底房子成交量大，带动按揭）；
（3）企业短期：4522亿元；
（4）企业长期：10600亿元；
（5）企业票据：3719亿元（票据风险事件曝光导致票据贴现利率高企后，有些银行可能会大做贴现赚钱）；
（6）非银金融：-406亿元（很小，忽略）。
比较超预期的就是企业短期、长期贷款，可能的原因包括：
（1）季节效应：银行年初集中放款，为了更多盈利。今年的银行，一是担心继续降息，二是盈利压力比往年更大，所以更加愿意年初冲贷。但该因素解释不了这么大的增长；
（2）变换币种：美元升值，企业们偿还美元贷款，换以人民币贷款；
（3）政府投资：国家各种项目陆续开工，带动信贷增长（反映为较高的M1）；
（4）非标回表：信贷额度考核弱化，非标回表（但该因素会导致非标少增或下降）。
我们认为政府投资可能是其中最为关键的因素。因此，项目建设过程中，信贷投放可能会有一定的持续性。这意味着拿到贷款的多是政府平台、大型国企等。而票据贴现增加，也意味着一部分中小企业拿到了钱。
另外，广义信贷中还有5500亿元的非信贷投放。结合当月的社融数字来看，新增委托贷款2175亿元、新增信托贷款552亿元、新增企业债券4547亿元。三者合计7200多亿元，不是全部会派生M2（只有银行自有资金购买或间接购买债券，才会派生M2），只能派生一部分，因此派生M2的量会小于7200亿元。因此5500亿元的量，虽没法准确但无显著异常。
因此，广义信贷派生M2为3.06万亿元，并形成了上述融资结构。
(本文作者介绍：中国人民大学金融学硕士，CFA持牌人，曾供职于浙商证券、光大证券研究所，担任金融行业分析师，2015年7月加盟东方证券研究所。)
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责任编辑：秦婷 SF165
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