普益标准：房地产信托观察

　　来源：普益标准

　　继2017年房地产密集出台调控政策，2018年，调控力度并未放松。2018年上半年，中央坚持调控不动摇，对于房价上涨过快的城市加大政策收紧的力度，同时地方政府继续“因城施策”，调控政策不断细化。

　　1．  房地产行业动态

　　2018年上半年，我国房地产业运行平稳，中央及地方相继出台多项政策，坚决抑制投机炒房，强调扩大并落实“有效供给”。受政策时滞影响，市场短期需求侧调控与长期供给侧改革的交互影响效果尚未显现，仍存在局部的供需矛盾。目前，重点城市新房市场成交面积继续缩减，各线城市中一线城市领降；三四线城市新房成交面积亦有所回落，但绝对规模仍处历史较高水平。

　　1.1  房地产调控升级加码

　　进入2018年，中央坚持住房居住属性，强化金融监管降杠杆。两会政府工作报告坚持房住不炒定位，建立健全长效机制，提出更好解决群众住房问题，进一步强调“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，落实地方主体责任，继续实行差别化调控，促进房地产市场平稳健康发展。另一方面，中央不断强化金融监管，深入推进金融去杠杆。2018年初中央多次表态，将防范化解金融风险工作提到更高层次。货币政策保持稳健中性，强调服务实体经济导向。今年两会提到货币政策稳健保持中性，要松紧适度，管好货币供给总闸门，控制信贷增量。

　　地方调控政策密集出台，抑制非理性需求与调供给齐头并进。调控政策升级，调控城市进一步扩容。体地，上半年约有11个城市出台限购政策、23个城市出台限售政策，海南从省级层面进行限购、限售。整体来看，限售已成为各线城市常用的调控手段。除了传统的限购、限售、限贷等政策，2018年上半年政策非常注重市场监管的强化，通过监管的强化，规范市场秩序，保障合理购房需求。

　　总体来看，与2017年相比，2018年上半年除在需求端进行重点调控外，也注重在“供给侧”解决供需结构不匹配问题。短期需求侧调控（抑制非理性需求）和中长期供给侧改革（保证有效供给）共同发力。

　　1.2  重点城市新房成交面积继续缩减 一线城市降幅明显

　　政策严控下，重点城市新房成交规模继续缩减。2018年上半年房地产市场调控政策持续深化，长效机制建设稳步推进，金融监管力度加强，在限购限贷、预售限价等严控政策下，重点城市新房市场供需不匹配，有效供应不足造成需求释放受阻，再加上备案延迟等因素影响，新房成交面积持续回落。据初步统计，2018年上半年，50个代表城市新建商品住宅市场月均成交量在2740万平方米左右，同比下降约10%。

　　不同级别城市来看，一线城市成交继续回落。价格方面， 根据中国房地产指数系统对100个城市全样本调查数据显示，2018年上半年百城价格累计上涨2.62%，较去年同期收窄1.57个百分点。十大城市二手房成交套数同比下降，价格累计上涨0.21%。

　　在持续深化的调控政策下，房价趋稳，成交面积持续回落。预计下半年调控政策仍将延续从严趋势。下半年，一二线热点城市有望延续上半年趋势，成交价稳中有降，价格趋稳，三四线由于棚改货币化安置比例将有所下调，下半年市场将有所降温，整体来看，量降价稳仍是趋势。

　　从土地市场来看，各类用地推出量增加，其中住宅用地推出量同比增长超三成，二线城市同比增幅居首。住宅用地成交楼面均价同比小幅上涨，溢价率继续下降。从高价地成交来看，上半年全国高价地共成交156宗，二线城市占比提升。

　　总体来看，在不断出台的房产新政以及持续增强的金融监管下，主要城市房价得到控制，新房成交规模有所缩减，土地市场的供需还在增大。由于政策从制定、实施到最终显现成效过程中会存在时滞，我国房地产业下半年的发展将会更趋稳定。

　　2．  房地产行业运行分析

　　进入2018年，我国房地产调控持续升级，调控政策继续强调“因城施策”和“因地制宜”，政策上呈现明显的分化状态。两会政府工作报告中强调了“坚持调控目标不动摇、力度不放松”，实行差别化调控，继续完善房地产长效机制，进一步推动“租售并举”等制度落实。从我国房地产市场运行情况来看，2018年1月到5月，全国房地产市场呈现出购销两旺的情况，不但一线城市销售火爆，二三四五线城市成交创新高。

　　2.1  全国国房企景气指数

　　房地产整体发展情况可以用国房景气指数来衡量。通常情况下，国房景气指数100点是最合适的水平，95至105点之间为适度水平，95以下为较低水平，105以上为偏高水平。

　　从下图可以看出，从2016年7月份以来我国国房景气指数呈现波动上升变化，2016年8月份指数达到最低点为93.70，之后呈波动上升趋势，从2017年1月开始国房景气指数回归至正常的水平，2017年1月至2018年5月，国房景气指数维持在101附近区间，说明当前房地产去库存结果较好。

　　图1   2016年7月-2018年5月国房景气指数

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　2.2  房地产市场供给情况分析

　　进入2018年，金融监管力度加强，在限购限贷、预售限价等严控政策下，我国房地产市场将进入调整期。从主要指标来看，2018年1-5月我国房地产市场供给增速较之前有所回落，政策调控不仅影响了房企开发，也对房地产市场预期产生引导，一线城市房地产市场趋于平稳，二三线城市房地产市场热度持续，房地产调控开始蔓延到三四线城市。总体来看，由于2018年楼市调控政策不放松，尽管部分城市存在库存压力，但在限价政策下，热点城市的供应量将持续偏紧。

　　2.2.1 房地产开发投资：增速创新高

　　2018年1-5月份，全国房地产开发投资41420亿元，同比名义增长10.2%，增速比1-4月份回落0.1个百分点，仍然处于近两年来高点。其中，住宅投资29037亿元，增长14.2%，增速与1-4月份持平。住宅投资占房地产开发投资的比重达到70.1%。

　　图2   2016年7月-2018年5月房地产开发投资情况

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　2.2.2 企业资金来源：增速回落

　　1-5月，房地产企业的资金来源增幅较2017年明显回落。其中，房地产开发企业到位资金62003亿元，同比增长5.1%，增速比1-4月份提高3个百分点。其中，国内贷款10201亿元，下降2.8%；利用外资21亿元，下降76.2%；自筹资金19473亿元，增长8.1%；定金及预收款20122亿元，增长12.7%；个人按揭贷款9250亿元，下降3.6%。

　　图3   2016年7月-2018年5月房地产企业到位资金情况

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　从房地产开发投资资金来源来看，集中在国内贷款、自筹资金、各项应付款和其他资金四个方面。受政策影响，2018年以来我国房地产开发资金来源受限，整体规模较前两年有所缩减，上图可以看出，2018年1-5月房地产开发投资中，其他资金、自筹资金、各项应付款占比较高，其他资金任然占据主导，而其他资金中又以定金及预付款为主。

　　图4   2016年7月-2018年5月房地产企业资金来源情况

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　2.2.3 土地购置面积：增速大幅回落后小幅度提升

　　1-5月份，房地产开发企业土地购置面积7742万平方米，同比增长2.1%，1-4月份下降2.1%，增速较去年同期大幅回落；土地成交价款3522亿元，增长16.0%，增速提高2.4个百分点。

　　图5   2016年7月-2018年5月房地产开发企业购置面积情况

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　2.2.4 新开工面积：增速回升

　　2018年1-5月，我国房地产土地开发待开发面积较上年增幅明显上升，2月增幅更是创两年内新高，达到了49.6%，5月增幅较4月回落3.4%，也达到了33.5%。在当前各地楼市调控下，预计下半年房地产土地待开发面积仍会保持增长态势。

　　图6   2016年7月-2018年5月房地产土地待开发面积情况

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　1-5月，我国商品房施工面积、新开工面积较上年都有所增长，其中商品房新开工面积7.22亿平方米，同比增长10.8%，而商品房销售面积增幅出现大幅度下滑，18年 1-5月竣工面积仅3.05亿平方米，同比下降10.1%，其中2月商品房竣工面积出现近两年了最大降幅，商品房竣工面积较上年同比缩减12.1%。

　　图7   2016年7月-2018年5月商品房开发、销售情况

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　商品住宅开发方面，2018年1-5月商品住宅竣工面积下滑趋势明显，而在商品住宅施工面积和新开工面积增幅也较上一年有所收窄，在中央和地方调控政策指引下，楼市供给端有所降温。

　　图8   2016年7月-2018年5月商品住宅建设情况

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　2.3  房地产市场需求情况分析

　　2018年1-5月我国房地产需求端表现突出，受地价上涨、棚改货币化、新房二手房价格“倒挂”以及各地纷纷出台“落户新政”吸引人才落户等因素影响，我国房地产市场呈现出购销两旺的情况，不但一线城市销售火爆，二三四五线城市成交创新高。

　　下图可以看出，2018年一季度，全国主要检测城市地价呈上升趋势，其中商服用地、住宅用地以及工业用地延续2017年上涨态势，其中住宅用地涨幅居前。鉴于目前各地严密的调控政策，预计下半年我国房地产需求端还会呈现火爆局面。

　　图9   2016年7月-2018年5月全国主要监测城市地价及用地情况

　　数据来源：国家统计局；普益标准

　　2.4  全国房地产市场价格变动情况

　　2018年两会期间，决策层重申“房住不炒”的定位，因城施策继续，金融严监管继续，融资渠道收紧继续，各线城市调控政策持续高压，短期内进行需求侧调控（抑制非理性需求），对之前调控的基础上升级加码，受此影响，我国房地产市场价格也出现分化，一线城市房地产市场渐趋平稳，房价增幅趋缓，随着调控向三四线城市深入，三四线城市房地产市场迎来巨变。

　　据Choice数据统计，百城样本住宅价格增幅较前两年收窄，环比增幅进一步维持低位。

　　图10  2016年7月-2018年5月百城样本住宅价格情况

　　数据来源：东方财富Choice数据；普益标准

　　政策严控下，重点城市新房成交规模继续缩减。2018年上半年房地产市场调控政策持续深化，长效机制建设稳步推进，金融监管力度加强，在限购限贷、预售限价等严控政策下，重点城市新房市场供需不匹配，有效供应不足造成需求释放受阻，再加上备案延迟等因素影响，新房成交面积持续回落，成交价格增幅趋缓。

　　下图中，我国重点城市成交价格同比增幅较前几年明显回落，调控成效明显。

　　图11  2016年7月-2018年5月重点城市成交价格情况

　　数据来源：东方财富Choice数据；普益标准

　　3．  房地产信托市场分析

　　3.1  房地产信托市场规模

　　3.1.1 信托资金五大领域投向

　　截止到2018年1季度末，资金信托规模合计21.58万亿元，较2017Q4减少了3239.23亿元，同比增长15.49%，增长速度为2017年以来各季度最低。

　　信托资金投向领域方面，随着1季度信托市场整体的收缩，投向5大领域的信托资金增速同样出现下跌。房地产领域信托资金规模增速最高，且在近两年不断提升，从2016Q1的-3.14%上升到2017Q4的59.69%，今年1季度首次出现回落（50.54%），但增速依旧最高。

　　图12  2012Q1-2018Q1信托资金投向情况

　　数据来源：中国信托业协会；普益标准

　　3.1.2 房地产信托规模情况

　　截至2018年1季度末，房地产投资信托规模为2.37万亿元，较2017年4季度末上升3.87%，占比为10.99%，较2017年4季度末上升0.57个百分点；累计新增项目占比10.27%，较2017年4季度末上升1.11个百分点。目前，房企融资需求仍较大，在房地产市场严调控与金融强监管的压力下，房企发债、银行贷款、股权融资等融资渠道或进一步受限，短期对信托融资的需求或难以降低。

　　图13  2012Q1-2018Q1房地产信托规模情况

　　数据来源：中国信托业协会；普益标准

　　3.1.3 房地产信托新增情况

　　从房地产信托的新增规模情况来看，2018年1季度，累计新增产品规模为1826.06亿元，新增规模较2017年同期下降21.57%，是2016年以来首次负增长。

　　图14  房地产信托新增规模情况

　　数据来源：中国信托业协会；普益标准

　　1季度，集合类和单一类房地产信托的新增规模均出现了明显下滑，其中集合类房地产信托新增1140.01亿元，同比下降21.07%；单一类房地产信托新增686.04亿元，同比下降21.57%。从趋势变化上看，房地产信托新增量在2016年2季度以前，单一类信托占比过半，在此之后，集合类新增规模占比逐渐上升，在2018年1季度已经达到了62.43%。

　　从市场的变化来看，当房地产领域需求的资金规模扩大时，信托公司更多的是选择从市场公开募集资金，而非向特定客户募集。

　　表1  房地产信托新增规模情况（亿元、%）

　　数据来源：中国信托业协会；普益标准

　　3.2  房地产信托产品市场

　　自2013年以来，投向房地产领域的信托产品规模一直是五大投向中最小的，这一情况到2018年1季度末也没有发生变化。但有趣的是，从2017年开始投向房地产领域的信托资金开始高速增长。一方面是房地产市场融资需求依旧维持在较高水平；另一方面，房企发债、银行券商等机构贷款、股权融资等融资渠道持续受限，房企转而向信托机构进行融资，成本虽有所提升，但保证了资金链的连续。在调控态势不变的大形势下，房地产信托规模增速或许会有所下降，但继续保持增长势头是短期内不大可能变化的。

　　在宏观地分析了房地产信托市场整体运行之后，我们再从微观视角对产品市场的变化进行解读。考虑到信托产品的发行市场并不能完全代表真实存量规模，而成立市场数据则更好的反映了项目的真实需求。

　　在时间维度上，考虑到资管新规影响的深远，因此将其征求意见稿出台后的时期定为观察期，即观察2017年12月以后的产品成立市场。

　　3.2.1 产品成立规模

　　2017年12月以来，房地产信托的发行数量呈现了一定的波动，但在简单调整了春节因素后，在近半年的时间里房地产信托产品的成立数量是在稳步增长的。

　　表2  近半年房地产信托成立市场情况（只）

　　数据来源：普益标准

　　从房地产信托产品的资金运用方式来看，随着资管新规的落地，越来越多的房地产信托产品开始转变投资管理方式。

　　体现在产品层面，贷款类信托产品的占比在稳步下降；而股权投资类产品的数量变动在5月以前相对较小，占比也相对稳定，到6月出现了巨大幅度的占比减少；权益投资类的产品不管是绝对数量还是占比，均有明显增长，在6月的变化非常显著；组合运用类、债权投资类的产品成立量相对较小。

　　其中对比最为强烈的是权益投资类占比的大幅度增加和股权投资类占比的减小。

　　图15  近半年房地产信托资金运用方式情况（从内到外：2017.12到2018.06）

　　数据来源：普益标准

　　3.2.2 收益率情况

　　在房地产信托产品的收益率方面，2017年12月以来成立的产品平均收益率稳步走高，六月首次出现回调。最高收益率从12月的7.9053%上升到5月的8.3818%，在6月出现了较大幅度的下跌，回落到8.3077%；总体上浮0.4024%。

　　而最低收益率则从12月的7.3516%逐渐上涨到5月的7.7975%，在6月下降回落到7.7465%，总体上浮0.3949%。

　　图16  2017年12月以来房地产信托产品收益率情况（%）

　　注：本图中的平均收益率样本来自披露收益率情况的产品成立公告，未披露的产品未统计。

　　数据来源：普益标准

　　近期信托产品收益率的一路走高，反映出当前金融市场资产端对于资金的需求程度。房地产产品市场的表现更加显著——房企融资不仅受资本市场整体的供求关系影响，还受到国家对于房地产市场的宏观调控影响，从其他渠道获取较低成本资金的方式明显缩紧，因此房地产企业逐渐将融资渠道转向信托机构。而信托机构在12月以来对项目审核、风险管理均有明显加强，业务的筛选变得更加严格，较低收益率的项目过审难度较大。多方共同作用，导致房地产信托产品的收益率一路走高。

　　但随着收益率的一路走高，项目兑付压力也会逐渐上升，信托公司需要警惕其中风险。

　　表3  2017年12月以来房地产信托产品收益率情况（%）

　　注：括号中内容为：披露最高、最低收益率的产品数量/当月成立的房地产信托产品数量。

　　数据来源：普益标准

　　3.2.3 产品期限情况

　　从产品期限来看，近半年成立的房地产信托产品期限呈现了明显的下降态势，1月达到最高的20.31个月期限后，逐月下降，5月成立的产品平均期限18.3644个月，而后在6月平均期限下降到16.9954个月期。6月，不少产品的投资期限不到一年，6个月期的17只，3个月期的7只，7-9个月期的10只。

　　从图像看，1月以来的稳步下降趋势，在6月有所加快。

　　图17  2017年12月以来房地产信托产品期限情况（月）

　　数据来源：普益标准

　　产品平均期限的缩短，反映出房地产企业在融资模式上的逐渐变化，从长期贷款类融资方式，转向流动性较高的权益类融资方式，在提高资金周转速度的同时，控制融资成本。

　　表4 2017年12月以来房地产信托产品期限情况（月）　　

　　注：表中的平均期限样本来自披露期限的产品成立公告，未披露的产品未统计。

　　数据来源：普益标准

　　3.2.4 募集规模

　　从产品的实际募集规模来看，2018年以来的房地产信托产品实际募集规模有明显的上升趋势，从1月份产品平均募集规模为6481.47万元，上升到6月份的12231.16万元，上涨接近一倍。

　　图18  2017年12月以来房地产信托产品平均募集规模

　　数据来源：普益标准

　　5月之前平均募集规模有所下降，但6月的募集规模则出现了明显是上涨。

　　表5  2017.12-2018.06房地产信托产品募集情况（万元、只）　　

　　注：表中的平均实际募集额度样本来自披露募集额的产品成立公告，未披露的产品未统计。

　　数据来源：普益标准

　　3.3  信托市场总结

　　总体来看，目前房地产信托产品市场正随着房地产市场的变化而经历着明显的变化。房企融资的方式，逐渐从贷款类和股权投资类转向更加具有流动性的权益投资类。这允许了房地产企业在保证资金周转率的情况下，控制融资成本。

　　现阶段动辄9%的信托产品收益率也反映出房地产企业从信托途径获取资金的成本在上升——从6月以来的新发行信托产品看，收益率最高的产品中有超过50%是投入到房地产市场的。

　　4．  房地产信托趋势分析

　　2018年的两会政府工作报告定下了今年房地产调控的主基调，一方面是调控政策不放松，继续进行差别化调控；另一方面是同步建设长效机制。

　　2018年4月23日，中共中央政治局会议强调要推进楼市健康发展。

　　2018年5月前后，住建部负责人就房地产市场调控问题约谈了成都、太原等12个城市政府负责人，住建部强调，坚持房地产调控目标不动摇、力度不放松。这是继全国两会“部长通道”后，住房城乡建设部再一次表明坚决的态度。

　　因此，下半年房地产调控目标不会动摇，差别化调控继续深入。未来各地政策或将细化到区县层面，根据城市内部不同的市场热度进行精准化调控。

　　信托产品方面，新的融资趋势已经逐渐明了，贷款类产品依旧占房地产信托产品近一半的比例，但该比例在逐渐下降；而股权投资类产品由于周期通常较长，与目前融资期限不断变短的房地产企业需求相悖；权益投资类产品则取代股权投资类产品成为主流。

　　下半年，全国房地产市场受调控的主基调不会变，房企拿地的难度也会很难下降，房地产开发投资增速有望继续保持在近两年高位；因此融资需求也会保持高位。而银行、证券等机构为房地产企业提供资金依旧会受到限制。在此基础上，下半年房地产信托的收益率大概率会继续走高，机构则需要更多地关注项目的风险，在获取较高收益的同时确保资金的安全。

责任编辑：何凯玲