刘兆辉：股市劣化资源配置根源在发行

　　刘兆辉/文

　　一、证券市场最主要的功能是优化资产配置。

　　证券市场的主要功能是什么？在中国股市是融资功能。关于这点已经有人说，没有融资功能要股市干什么了。中国股市历来被成为圈钱市，那么股市所标榜的主要的融资功能， 就理所当然的成了圈钱功能了！何谓股市圈钱呢？笔者认为凡是不能做到优化资产配置的融资行为就是圈钱。比如口口声声说不缺钱的宝钢，其一次50亿股的增发就成功从市场融资256亿,这就是典型的圈钱。还有用友软件(资讯 行情 论坛)，其发行新股后将7个亿存入银行，显然用友软件上市融资过程也属于圈钱，而且是过渡圈钱。当然这都是属于劣化资产配置的过程。

　　以融资为股市的主要功能，整个股市存在的目的不过是为国企融资,为国企脱困,为国企圈钱。而一个成熟的证券市场的主要功能应该是什么呢？应该是优化资产配置。不但要融资，而且还要让市场的融资实现资本增值。

　　证券市场有价值发现、优化资产配置、国家经济晴雨表三个基本功能。而其中最重要的就是优化资产配置功能。只有一个证券市场具备了优化资产配置功能，这个国家的资源才能得到证券市场的合理配置。让最需要资金的企业上市，让没有前景或者业绩不好的企业上不了市。这样的资本市场才能最有效率，投资者的投资才能得到回报。

　　一个没有优化资产配置功能的市场，是不能对进入股市的资本做优化资产配置。其结果只能是整个市场的低效率。当然劣化资产配置的资本市场无论进入其中的合规资金规模有多大，都是不会有效率的。就好象一下融资9个亿的用友软件，并没有因为其9个亿巨额融资而拒绝套牢投资者一样。5.19人工牛市后持续四整年的下跌，可以得到一个结论：没有优化资产配置功能的市场，入市资金规模越大整体亏空将越甚。

　　二、股权分置并不是股市劣化资产配置的主要原因。

　　中国股市缘何不具备优化资产配置功能，中国股市劣化资产配置的主要原因是股权分置吗？显然这个结论不正确。因为发达国家的证券市场也存在股权分置，但人家是具备优化资产配置功能的。而且股权分置存在于否并不影响企业中国股市新股上市的“东方不败”。毋庸质疑，即使解决股权分置后股市跌到1000点，没有业绩回报的公司在中国股市上市仍旧会圈钱成功的。显而易见即使解决股权分置的中国股市仍然不具备优化资产配置功能的。而在成熟的资本市场，不缺钱或者公司前景不好的上市公司是随时可能发行失败的。显然这是成熟资本市场具有优化资产配置的功能在起作用。

　　关于股权分置问题已经讨论了好几年，并且很多人得出股权分置是中国股市的主要问题。其实中国股市的劣化资产配置问题，在新股发行公司进入证券市场的那一时刻已经出现了。资金应该流入什么样的公司，不应该流入什么样的公司，并不是股权分置决定的，即使中国股市不存在股权分置，原来中国股市的资产配置该怎么配置还会怎么配置。

　　中国股市劣化资产配置，或者说圈钱的主要原因是中国股市的非市场化发行导致的。没有市场化发行机制就决定了新股上市过程中不存在公平竞争。当然没有充分竞争的证券市场也不可能出现成熟资本市场的优胜劣汰的。所以中国股市出现一大批零资产的股票都拥有着可观的市值，这是没有充分竞争的市场的正常现象。在中国股市谁想上市谁能上市不是市场说了算的，而是权力说了算的，王小石的一张发审委名单不是卖了几十万吗？

　　三、是让交易决定价格还是价格限制交易？

　　要实现证券市场的优胜劣汰，就必须建立公平、公正、公开的市场环境。通过市场充分竞争，让优秀的企业优先融资，让业绩差的企业根本融不到资。只有这样整个市场才是最高效的，资本才能流入到有价值的上市公司，当然有价值的公司也能最大限度的给市场以回报。通过上面的分析，我们就会发现中国股市和成熟股市最大的不同就在于我们根本没有建立起新股发行机会均等、规则公平的市场化发行机制。

　　既然中国股市的主要问题是非市场化发行，那么我们会发现另外一个问题：那就是目前建立起市场化发行的机制，必然导致现在股市价值中枢的崩溃，投资者利益必然面临损失。于是就出现了一个问题，是为了保护投资者的利益继续政策市，托住目前的股价？还是为了实现股市的优化资产配置功能，从而从市场机制上保护投资者的利益，让价值中枢降到市场市的水平，让市场恢复优化资产配置的功能，让市场真正实现充分竞争下的优胜劣汰。显然这是一个是让鸡蛋价格决定蛋者交易数量，还是让交易数量决定鸡蛋价格的问题。

　　当然在菜市场上，我们不应该因为鸡蛋价格下跌了就限制市场卖鸡蛋。但在中国股市由于历史原因都是因为股票跌幅较大而采取限制市场规模的行为(停止发行新股)。这主要是保护投资者的利益，但如果要实现证券市场的优胜劣汰，优化资产配置功能，这种作法显然是违背客观规律的。

　　目前中国股市可以说基本解决了股权分置问题。但现在仍然正在用政策托市，是在牺牲证券市场优化资源配置的功能前提下，继续所谓的保护投资者利益。然后扩大合规资金入市再打造一轮全流通环境下的中国特色的人工牛市。继续让管理层取代市场进行资产配置，让凡是通过批准的上市公司都可以上市圈钱，继续劣化资产配置。

　　要让市场合理的配置资源，就要让没有业绩回报的公司上市失败，市场的价值中枢就必须降到市场市的水平。所以要实现股市合理的定机制，要实现股市的优化资产配置，就必须将股市的估值水平降到市场市的水平。只有通过补偿投资者的办法，实现股市价值中枢的下移，才能在投资者利益不损失的前提下是能够实现股市优化资产配置功能的恢复。要给市场以全额补偿就必须以市场市和政策市的落差进行补偿。但这并不是单单解决股权分置能达到的。

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