从0到60%：中国在环球指数当中的崛起

　　总部位于美国纽约的ETF提供商金瑞基金（KraneShares）首席投资官Brendan Ahern，讲述了他站在海外投资者视角的A股纳入MSCI新兴市场指数的看法。成立于2013年的金瑞基金见证了中国A股加速开放的过程，并从中发掘到巨大商机。

　　以下为Brendan Ahern的原文编译版：

　　从0到60%：中国在环球指数当中的崛起

　　五年前在北京的一个寒冷冬日，金瑞基金创始人Jonathan Krane和我在中国最高金融监管者——中国证监会（CSRC）的办公室，成为我在ETF行业17年来的一件突出事情。在那次会面中，我们提出在纽约挂牌一只由沪深A股组成的ETF。中国证监会令人惊讶地认可了这个建议，甚至推荐了一家本土资产管理公司作为合作伙伴帮助基金发行。当离开这个位于北京中心的、并无特色的政府机构建筑时，我们与一个见习的大学班级擦肩而过。我能感受到他们看着我们时的想法：“两个美国人意味着生意”。

　　在我第一次与Jonathan Krane见面时，我们讨论了如果能让美国投资者在A股纳入MSCI指数前，拥有一个MSCI关联的A股指数ETF，会是一个多么伟大的机会。作为曾在一家最大的ETF提供商工作过的早期雇员，我见证了ETF行业的增长，同时意识到相关的指数提供商对市场的影响力，比如MSCI，以及它们所具有的指数方法论。

　　今天这种影响甚至变得更大，由于环球ETF资产规模自2013年我们创立金瑞基金以来已经翻倍。截至2018年1月，以交易所交易基金及产品为基准的环球资产已经超过了5万亿美元。

　　以跟踪指数的产品数量来衡量，MSCI是全球ETF行业最大的指数提供商。MSCI影响着12.4万亿美元的主动、被动管理的资产，通过他们的环球可投资市场指数方法论（Global Investable Markets Index Methodology）。

　　A股纳入MSCI的全球标准指数（Global Standard Indexes）可能触发一次最近历史上最大规模的资产再平衡。

全球ETF增长趋势（来源：ETFGI、金瑞基金）

　　虽然这次纳入已被媒体大量报道，但它潜在的影响仍被低估，因为很少有人会花时间去理解整个过程。大部分报道聚焦于纳入的第一个阶段，而这相对较小，并非整个过程。我们相信当世界上第二大股票市场被世界第一大指数提供商加入，将会有巨大的影响。

　　理解再平衡

　　MSCI全球指数（MCSI's All Country World Index (ACWI)）是机构投资者最重要的基准之一。美国由于是世界最大经济体，在该指数的权重为52%。但第二大经济体的中国在该指数的权重仅3.67%。中国只有日本权重的一半，尽管其经济规模是日本的两倍。相对于中国，英国有更大的权重，而法国也有近似于中国的权重，尽管中国的GDP是二者之和的两倍。这种不平衡让投资者挠头，但有其背后的逻辑。历史上，国际上的主动与被动投资者所定义的中国（CN），只不过是数千家上市公司当中在香港上市的150家。2016年在美国上市的中国公司才加入MSCI指数。这意味着在沪深交易所——世界第四和第八大交易所上市的股票、中国股票的大部分被排除在环球基金的基准以外。

　　MSCI全中国可投资市场指数（MSCI All China Investable Market Index (IMI)）的权重分布（来源：MSCI、金瑞基金）

　　中国内地市场开放简史

　　沪深交易所诞生于1990年。在2002年合格境外机构投资者（QFII）配额计划产生以前，它们对中国以外的投资者完全封闭。QFII是为长期投资者建立的，在将投资进行美元赎回方面存在限制。正如我们所看到的，中国会在一定时期以渐进方式实施政策，观测改革影响，以便进一步开放。

　　在QFII推出的十年以后，2011年，一种新的被称为人民币QFII的配额计划被建立，允许投资的每日赎回（也就是允许每日将投资转换为美元撤出）。起初，RQFII只应用于让中国的基金公司在香港挂牌RQFII ETF。这是资产管理公司首次能够推出暴露于沪深股票的国际ETF。2014年3月4日，金瑞基金应用RQFII上市了金瑞博时MSCI中国A股ETF（KraneShares Bosera MSCI China A-Share ETF，KBA），这获益于与中国证监会的会面，以及与招商证券旗下博时基金的合作。当年，MSCI首次打算将KBA持有的A股纳入他们的环球标准指数。MSCI拒绝将中国内地股票纳入，由于QFII计划在当时仍是主要的投资方式。

　　2014年，一种叫做沪港通的新的计划建立起来。它允许投资者自由买卖沪市股票，而不需要事先获得中国监管当局批准，通过开设一个位于香港的机构投资者经纪账户来进行。MSCI在2015年、2016年拒绝将中国内地股票纳入，因为当时仍缺乏连接深圳股市的安排。2016年12月，深港通开通。2017年6月20日，MSCI宣布他们将自2018年6月1日起把A股纳入环球标准指数。

　　中国的60%之路

　　考虑到纳入股票的巨大市值，MSCI宣布他们初期会展开两步纳入，分别在2018年6月1日和2018年9月1日，合计纳入1%。随后数年会逐渐完全纳入。自从宣布纳入A股，MSCI还没有发布完全纳入的具体计划或修订权重。然而，他们预计未来三到五年后，A股权重大约为17%。如果MSCI新兴市场指数将KBA涵盖的股票全部纳入，可能会在目前30%基础上对中国增加17%的权重暴露。我们预计，未来三到五年，MSCI新兴市场指数（EEM）的中国权重会增长到40%。

A股纳入MSCI环球标准指数的过程（来源：MSCI、金瑞基金）

　　MSCI环球标准指数的改变将会对市场产生巨大影响，因为跟踪这些指数的基金的流入。在纳入过程中，从开始宣布到纳入（2013年6月1日-2014年6月1日），MSCI阿联酋（UAE）和MSCI卡塔尔指数（QAT）分别上涨了85.6%、49.1%。2016年6月，当巴基斯坦被宣布到纳入后（2016年6月1日-2017年6月1日），MSCI巴基斯坦指数（PAK）上涨了32.28%。

MSCI宣布阿联酋、卡塔尔、巴基斯坦纳入MSCI指数后的相应表现。（来源：金瑞基金）

　　相对而言，这些纳入较小，全程只需要一次再平衡。阿联酋、卡塔尔、巴基斯坦目前只占MSCI新兴市场指数权重的0.59%、0.51%、0.08%。我们估计MSCI需要高达十次的再平衡才能把所有A股纳入。KBA跟踪MSCI中国A股纳入指数（MSCI China A Inclusion Index），这一指数跟踪A股逐渐纳入MSCI新兴市场指数的全程。

　　在6月1日计划纳入起，受到影响的中国A股板块效仿了一个相似的趋势。从2017年6月20日到2018年2月28日，KBA的累计回报为22.57%，跑赢标普500指数（SPY）9.71个百分点。

　　在A股纳入以外，MSCI指数还有两个潜在改变，使中国的权重在环球标准指数当中有望获得更高权重。MSCI对发达市场和新兴市场的主要评判基于人均GDP。虽然韩国（EWY）、台湾（EWT）都符合人均GDP标准，但并未被归入MSCI发达市场指数。如果这两者任意一个被升级到发达市场，中国在MSCI新兴市场的权重将超过50%，如果二者全部调升到发达市场，则中国的权重可望超过60%。我们认为韩国、台湾均有潜力在未来五到十年被纳入发达市场指数。有人怀疑MSCI会不会允许中国的权重在新兴市场指数达到如此高的比例，然而曾有先例。在1980年，日本以30%的权重纳入MSCI发达市场指数（EAFE）（EFA），十年后达到了60%的权重。MSCI不限制国家的权重。理论上，中国有可能在未来十年在新兴市场指数中达到60%权重。

　　对于我的许多ETF行业的指数热衷者同事来说，这次中国A股纳入MSCI指数对环球市场来说具有历史意义。全球第二大股市首次纳入全球最大的指数之一。数千亿美元将会在未来数年再平衡。五年前，只因为传言这件事情会发生，我放下所有要创立一个聚焦中国的ETF公司，为全球投资者提供投资机会。今天我自豪地说，我们的基金KBA在美国市场MSCI关联的中国A股ETF当中已经有了最长的跟踪记录及最大的资产管理规模。KBA也是美国市场唯一跟踪MSCI中国A股纳入指数的ETF，这一指数跟踪MSCI未来数年分阶段逐渐纳入MSCI指数的A股。

　　我们未来十年最重要的价值，将是基于我们对中国经济与资本市场的清晰见解，帮助投资者做出训练有素的决定。

　　（编者注：《线索Clues》根据金瑞基金提供的英文版编译，有删节；文中提及的具体基金产品、方案不代表金瑞基金的投资建议）

　　（线索Clues / 李涛）

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责任编辑：李涛