推出借贷交易 完善债市功能

　　刘晓忠

　　日前，央行发布了《全国银行间债券市场债券借贷业务管理暂行规定》。它的推出，将在很大程度上丰富了市场做空机制，也为激活市场流动性提供平台。此前的国债买断式回购只能使用投资者的自有债券，不能进行债券借贷，无形之中增加了投资者的成本和负担，因此推出以来交易一直不太理想。而债券借贷业务则可在一定程度上降低交易成本，但从债券借贷和买断式回购的关系看，两者的基本原理是一致的，前者是后者的延伸和拓宽。

　　在货币市场流动性过剩压力较大的状况下，央行为何急于推出这一业务？它是否与央行的政策目标相背离，许多业界人士对此感到疑惑。

　　笔者认为，央行选择在这个时候推出债券借贷业务并不会与当前政策相背离。首先，债券借贷和国债买断式回购对完善市场功能、活跃市场交投有着积极作用，有利于吸引更多资金参与市场交易，一定程度上可以缓解信贷高增长的压力。几乎与推出该业务同步，央行再次提高了存款类金融机构的存款

　　其次，债券借贷业务对完善债券市场功能、提高央行货币政策有效性和货币政策工具的转型都将大有裨益。债券借贷有利于激活长期债券的流动性、缓解央票发行、准备金率工具目前面临的尴尬局面。另外，它还具有锁定风险提高收益率，完善风险的市场化分担机制，提高金融机构的风险定价能力、风险识别能力等方面的积极作用。

　　然而，债券借贷业务是一个风险较大的一项业务，在市场和有关部门运作和管理不善，风险识别技术和风险化解水平不高的情况下，个别机构的具体风险容易通过债券借贷业务蔓延为整个市场的风险。

　　显然，央行对此是有所准备的，如债券的融入方必须提供足额的相关自有债券质物，这实际上限制了债券借贷业务的杠杆效用，避免风险蔓延。另外，央行要求单个机构债券借贷的融入余额超过其自有债券托管总量的30％或单只债券融入余额超过该只债券发行量15％起，每增加5个百分点，需要同时向同业中心和中央结算公司书面报告并说明原因。同时，《规定》还赋予同业中心和中央结算公司日常管理监督的职责等。不过，这些措施还不足以度量和测度风险，也难以有效发现风险源，风险识别和预警还不够细化和具体化。

　　另一方面，债券借贷业务虽然能够提高市场的流动性，活跃交易，但债券市场本身债券品种单一、债券期限结构不合理以及债券市场建设不完善、多龙治水等矛盾将随着债券借贷、买断式回购业务的深入发展而不断暴露。债券借贷等业务一定程度上提高了长期债券的流动性，使得长期债券变得如同短期债券一样具有交易便利性，但也可能会掩盖市场原有的结构性问题。

　　总之，笔者认为，在完善市场功能、加快市场制度建设方面，更重要的是从根本上解决债券市场多龙治水问题，改革债券发行制度，建立健全信用制度体系，提高中介服务机构的水平和管制、完善市场品种结构和期限结构等等。