【金工】经济驱动大盘，小盘股对流动性更敏感——大类资产驱动因子2019年度回顾（邓虎）

来源：光大证券研究

报告摘要

在我们资产配置定量研究系列的第一篇报告《寻根溯源：大类资产表现驱动因子体系初探》中，我们构建了大类资产驱动因子的跟踪观察模型，虽然线性模型的解释、预测力度有限，但通过持续的跟踪，我们发现模型展现的信息在辅助理解行情的层面上有较大的作用，本报告中，我们主要对2019年驱动因子模型反映的现象、得到的结论进行分析总结，希望对后续大类资产配置决策有所启发。

上证50、沪深300：始于估值修复，全年经济数据影响较大。2019年一季度的行情始于2018年第四季度大盘股的估值修复，而估值修复到2019年第一季度已逐渐结束，此后估值水平与指数同步震荡，呈现修复完成后波动较小、区间震荡的状态；从3月开始，经济数据的波动对上证50、沪深300周度波动的影响开始明显增强，影响的方向主要为正向。

中证500：流动性对中小盘股影响明显。相比大盘股指数，中证500在2019年受到通胀上升的负面影响更为明显，利率、成交额都在对中证500的驱动上体现了显著性。站在2020年初的时点来看，虽然CPI同比涨幅已达4.5%，但结构性通胀在2019年第四季度对中证500的影响就已经较小，预计近阶段影响仍有限；而其他流动性指标如利率可能有一定影响，成交额的变化近期对中证500的影响较大。

标普500：对经济的担忧逐渐提升。随着指数的上涨，2019年标普500的股息率有所下滑，而第三、四季度股息率下行过程中对指数产生了较多的正向影响，由于股息率的分母为市值，因此股息率也被认为是偏向估值的指标，即市场对估值过高产生了一定的担忧。2019年，美联储多次降息，美国流动性整体处于宽松状态，美股也不断上涨，但股息率等方面已经体现了市场对美股估值过高、美国经济有下行风险的担忧，后续需保持相对谨慎。

黄金：模型连续性较差，事件因素多。黄金2019年表现出色，尤其是6-8月，3个月中涨幅超过20%，8月单月涨幅10.93%。但从驱动因子模型来看，黄金收益的解释模型比较散乱，不具备明显的连续性，解释力也相对较弱，前期研究中我们发现，黄金是趋势性和避险属性都很强的资产，而这些特征在2019年都体现得非常明显。

债券：经济下行整体利好债券。2019年我国经济整体处于下行期，货币政策较为宽松，利率有所下降，债券资产整体表现较好。从全年驱动因子的情况来看，工业增加值对国债、企业债的反向影响较为明显；而动量因子在债券资产上也有一定驱动，且体现为“短期趋势，长期反转”。

风险提示：结果均基于历史数据，模型历史表现不代表未来。

发布日期：2020-01-07

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