中报点评 | 中金公司：盈利内生高增长，投资交易为核心

东吴非银团队：2011-16年度连续新财富前二（其中11年和14年包揽新财富、水晶球、金牛等所有奖项第一）。

中金公司：2018年中报点评

盈利内生高增长，投资交易为核心

事件：公司发布2018年中报，实现营业收入88.13亿元，同比增长51.5%；归属于母公司股东净利润16.31亿元，同比增长46.8%，对应EPS为0.39元/股；期末归属于母公司股东净资产399.62亿元，对应BVPS为9.3元/股。

投资要点

1、业绩增速行业领先，剔除中投证券影响后收入、利润增长35%、20%。

子公司中投证券于2017Q2起合并报表，剔除该部门影响后：1）公司收入同比增长35%至61.3亿元，其中，投资收益增长65%为核心驱动力（25.6亿元），经纪业务收入逆势高增长24%超预期（9.8亿元），投行业务收入增长15%至9.6亿元，资管、利息收入分别增长9.2%、9.7%；2）分部门来看，六大部门剔除中投证券后，固定收益部的收入翻倍主导投资收益爆发，而投行部、股票业务部（经纪为主）收入增速均相当优异，财富管理及资产管理部小幅增长；3）盈利角度，税前利润同比增长20%至14.7亿元，各部门收入增长的同时成本亦快速扩张，导致投行、股票业务部、财富管理部的税前利润均下滑，但固定收益部的税前利润爆发式增长至4.1亿元（2017H1仅0.24亿元），成为利润高增长的中坚力量。

2、债券投资+场外衍生品交易驱动投资收益爆发，固定收益部厚积薄发。

公司上半年投资收益爆发源于：1）把握债市收益率下行机遇加仓债券，公允价值变动损益中债券贡献13.2亿元，占公司总投资收益比重达46%；2）以期权为代表的场外衍生品交易获利颇丰，衍生金融工具收益达37.3亿元，同时为满足对冲需求，权益持仓亏损28.8亿元，抵消后盈利丰厚。此前，公司于2017年业绩发布会中展望固定收益业务的良好发展前景，上半年该部门盈利爆发兑现预期，经过近年来的培育建设，我们认为其在代客交易、结构化产品等领域已形成领先优势，未来“资管新规”时代，固定收益类产品受到追捧，积极看好此项业务前景。此外，我们此前强调券商传统业务增长承压背景下，投资交易及资产负债管理能力已成核心竞争力，中金/中信的业绩逆势增长充分印证，我们预计未来盈利差距将更加显著。

3、富士康驱动投行承销金额强劲增长，经纪业务逆势增长预期差显著。

1）公司上半年A股IPO承销金额高达336.8亿元（其中富士康项目贡献271亿元，对应承销费3.4亿元），同时再融资承销金额逆势小幅增长至220.2亿元（市场整体下滑45%），叠加港股IPO及再融资承销金额分别增长11%、167%，丰富的投行项目储备有力保障本期及未来业绩。2）境内经纪业务在A股股票基金成交额同比持平背景下，市占率提升驱动收入逆势增长（中报披露A股交易市占率同比增长15.5%），体现财富管理及机构客户优势（截至6月末拥有QFII/RQFII客户195个，市场份额达到40%）；境外中港经纪业务总交易量达到去年同期的2.5倍，带动收入强劲增长。3）资产管理整体AUM继续扩张，中金资管部受市场影响，AUM较年初下降7%至1753亿元，中金基金的公募AUM大幅增长86%至145亿元。

盈利预测与投资评级：

公司凭借领先的投资交易能力驱动业绩内生增长约20%，在证券业整体净利润下滑41%的背景下，竞争优势及预期差显著，短期期待2018年全年利润再创新高，长期看好公司以财富管理为核心带动各线业务扩张。预计公司2018、2019年净利润分别为36.3、42.5亿元，当前股价对应估值约1.21倍2018PB，坚定看好，维持“买入”评级。

风险提示：

1）市场成交额持续下滑影响经纪业务；2）二级市场波动冲击自营投资收益；3）金融严监管抑制行业创新。

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