外资花钱买券商门票 向左走还是向右走

　　是固守陈规选择鸵鸟政策，还是选择对外资开放、以最小成本真正市场化重组券商？

　　本刊记者 于宁/文

　　“800元的苹果，但只有一个，你买不买？”一位国际投资银行中国首席代表反问记者，以此回答记者对于国际投资银行决定以花钱买门票的方式进入中国证券业的疑问。

　　两个关键词：“800元”，意即太贵；“只有一个”，意即资源稀缺。压力之下，中国证券业重组正到了不得不兜售准入权的时节。

　　9月初，瑞银集团(UBS)出资17亿元重组北京证券，持股20%，成为单一第一大股东，重组后成立的新证券公司将获得综合性券商的全系列牌照。这一行动，上承高盛集团2004年以高盛高华与高华证券二重结构进入中国证券业，下启目前外资争抢中国证券业门票的格局。

　　据记者采访获知，包括摩根大通在内的数家外资投资银行正在谈判重组辽宁证券，另有数家包括花旗环球金融、汇丰和瑞士信贷第一波士顿在内的外资投资银行在谈判重组湘财证券。

　　辽宁证券在2004年10月被信达资产管理公司托管后，即有外资证券公司提出参与重组。《财经》获悉，信达资产管理公司已经基本兑付完辽宁证券的个人债务，但信达只是托管方，包括摩根大通在内的外资机构正在和人民银行谈判重组事宜。

　　辽宁证券属于人民银行系统早年成立的二十余家证券公司之一，此后因大量发行企业债而无法偿付，背上沉重包袱。据悉，辽宁证券在托管时的个人债务窟窿达到40亿元，这部分债务的支付，央行动用了再贷款。

　　正是由于辽宁证券出身人民银行系统，又是由人民银行出资收场，人民银行成为辽宁证券重组的主导方，也是外资机构的主要谈判对象。《财经》获悉，建银投资参与了重组，并且和辽宁省作了沟通，将来有可能是建银和外资共同投资。

　　外资进入中国证券业的大门，由中国加入WTO的承诺打开。但是，证券业开放承诺的力度远不能与对银行业、保险业相比。根据2001年底公布的证券业对WTO的承诺，入市后三年内，允许外国证券公司设立合营公司，外资比例不超过1/3，合营公司可以从事A股的承销，B股和H股、政府和公司债券的承销和交易。2002年6月，证监会发布《外资参股证券公司设立规则》，规定外资参股证券公司的经营范围包括：

股票(包括人民币普通股、外资股)和债券的承销；外资股的经纪；债券的经纪和自营；中国证监会批准的其他业务。

　　上述规则还规定，外资即使入股接近33%，也不能成为第一大股东，必须有一名内资股东持股达到33%。

　　外资以买门票方式进入中国证券业，目的正在于获得上述合资之途所不能获得的两大条件：全系列证券业务牌照，以及对于证券公司的控制权。

　　据悉，由于此次牵头重组十余家证券公司汇金公司和建银投资，重要目标之一在于以市场化重组方式最小化重组成本，因此对于重组后的新证券公司的股权安排比较开明。对于控股权的让渡也并不太过介怀。但在这个问题上，证监会的态度明显不同。

　　据了解，自今年8月以来，证监会制定了券商综合治理整顿政策，在涉及引入外资重组证券公司方面，形成了一个尺度。这一尺度的内容是：外资投资银行可以通过买门票的方式进入全牌照证券公司，但合资证券公司中的单一外资持股比例不能超过20%，外资合计持股不能超过25%。而且，“方案要逐个上报国务院审批”，一位证监会机构部官员对记者称，“目前外资持股比例不可能有更大突破。”

　　据记者采访所知，目前在谈判中的湘财证券、辽宁证券重组案，均接近于北京证券重组模式，也就是单一外资持股不超过20%，外资合计不超过25%。

　　从已经发生的案例情况看，证监会对于引资重组的尺度把握，有可能最终导致不出于以下几种情况之一：

　　其一，国际投资银行运用高超技巧加精巧结构，一举越顶，实现初衷。高盛进入中国，即通过高华证券与高盛高华证券二层架构，达到了这一目的。

　　其二，国际投资银行在参与问题证券公司重组中布下伏笔，作下保证其获得实质性控制权的安排。瑞银集团17亿元重组北京证券，名义上只获得20%股权。但正如一位外资投资银行家所直言：“如果与其他股东没有股权回购等安排，谁愿意花十几亿元换20%股权？如果政策上不能突破，现在投和几年前投有什么不同？”

　　其三，假使单一外资机构持有20%比例，通过获得其他股东支持，在董事会有更多表决权，并且在经营中实际上拥有管理权，甚至与其他股东约定，在将来政策允许后，优先收购其他股东的股权，但如果没有获得明确的控股权，仍然潜伏着不欢而散的风险。

摩根士丹利在中金公司持股达到了34.3%，派出人选担任总裁，最终却淡出管理安于被动投资人角色的经历已然在前。

　　各种选择摆在眼前，问题证券公司们危如累卵，重组之势既如箭在弦，决策者当作何选择？