云铝股份 将步入盈利高增长期

　　海通证券研究所　潘春晖

　　电解铝行业盈利能力提升

　　2006年全球铝市场仍将供不应求，缺口在11万吨上下，基本面有良好的支撑。中国因素仍将主导全球氧化铝的供求格局，中国庞大的新建扩建氧化铝项目步入投产高峰，而全 球尤其是中国电解铝产量增速放缓将制约氧化铝消费的增长，在消费和供应的此消彼涨中，氧化铝供不应求的格局将发生逆转，拐点初显，预期2006年下半年最迟四季度价格见顶回落。

　　国内电解铝产能利用率探底回升、消费量增速赶上并超过产量增速、行业集中度提升及结构调整步伐加快，都昭示着趋势的转好，中长期来看国内电解铝行业前景光明，预期2006-2007年行业走出低谷，2008年行业效益将大幅提升。

　　中国电解铝行业最艰难的时期已过，但短期(3-6　个月)仍面临国内铝价相对较弱、氧化铝港口现货价远高于中铝现货价(存在最后调高一次的可能性)、煤电联动导致电价刚性上调等负面或不确定因素。

　　公司步入盈利高增长期

　　基于云铝股份(000807)铝锭铝材产量增加、行业盈利能力提升、一体化之后原材料成本凑减等判断，预期2006-2008年公司业绩将同比有所增长。

　　“打造小中铝”

　　云铝股份的一体化之路在某种程度上可以认为是“打造小中铝”，但两者仍存在诸多的差异：一是主业结构差距较大。云铝的氧化铝规划产能仅限于掌握主动权、提高自给率，其不能完全满足自身电解铝生产需求，而中铝氧化铝产能远大于其对应的电解铝产能，未来其主业利润仍主要来自于氧化铝业务；二是“拼盘”与“小炒”的区别。中铝生产基地地域分布广泛，质地层次不齐，云铝则属于相对单一的整体，其文山铝土矿资源品位、单体冶炼规模及技术指标等多方面均优于中铝的大部分下属企业；三是与国内铝业的龙头老大和全球铝业前三甲的中铝相比，云铝的辐射影响力和综合实力无疑差距甚远。

　　拓展产业链　走向一体化

　　公司于2005年收购云南涌鑫金属加工公司和云南润鑫铝业公司(原个旧铝业)，分别持股25.5%和44%；云南涌鑫金属加工公司和云南润鑫铝业公司当前电解铝产能分别为3.5万吨和5万吨左右，后者有扩产规划股份公司母体参控股公司(涌鑫金属加工、润鑫铝业)文山氧化铝项目分两期建设。

　　进军上游重中之重

　　当前A股铝业公司均存在“主业单一、产业链残缺”的问题，在资源空前紧张、上游原材料价格高企的今天，不仅

竞争力极为薄弱，甚至经营也陷入完全被动的局面。云铝股份很早就意识到这一点，早在2003-2004年就曾有“到越南拓展铝土矿资源”的长远考虑，因多方面原因未能如愿。

　　事实上，赴越南建立铝土矿基地存在三个方面的主要问题：一是越南地质资料不全，仍停留在原苏联协助建立的系统上；二是越南当地基础设施条件较差，存在诸多不便；三是越南铝土矿品位也不高，与中国相比没有太大差异。

　　2005年公司建设原材料基地的计划取得了实质性进展，并于2006年初通过董事会议案，拟投资开发云南省文山州铝土矿资源，综合考虑当地资源状况、公司的投资能力以及国家相关政策等主客观条件，最终达成“建设年产80万吨氧化铝项目及与之配套的矿山采选项目，分两期建成”的共识。

　　据调研了解：1、文山州基地已探明铝土矿石量3385万吨，按规划氧化铝生产规模，资源足以保证使用30年以上。该地区远景储量相当乐观，预计在1亿吨以上，地质普查概念上的资源储量高达8300万吨；2、文山氧化铝项目生产技术与设备均来自于国内，不存在任何障碍；3、按照吨氧化铝投资成本(含矿山建设)800-900美元来计(国内成本在5000元-6000元/吨)，公司资金面压力极大(维持控股地位，比例75%左右)，目前融资计划尚未最终确定，股市融资、银行贷款、红利再投入均是可能的选择。

　　其他规划依有序开展

　　公司“十一五”期间的重中之重无疑是拓展铝土矿资源、建设氧化铝基地。除此之外，进一步扩大电解铝规模，做大做强铝材产业，也列入公司规划蓝图，受制于资金束缚，无法全面铺开，只能视轻重缓急有序展开。

　　近两年公司用电价格持续上涨，2005公司不含税平均电价高达0.35元/kwh(此前2004年0.29元，2003年0.256元)，在A股铝业公司中处于较高水平。早在前两年国家电力形势日趋紧张的情况下，公司曾考虑过建设自备电厂之事，但苦于国家针对电解铝行业实施力度空前的

宏观调控，增发方案“胎死腹中”，资金捉襟见肘，建设自备电厂一事只能一拖再拖。针对当前外部形势的一些新变化，云南省将电力主要是水电作为支柱产业，诸多大型项目已启动，预计未来(2006-2007年)云南省电力供应将出现拐点，由短缺转向过剩，加之南方电网直供电也存在取得突破的可能，因此建设自备电厂已被排除在中短期规划范围之外。

　　云铝股份昨日收盘价6.24元，涨9.47%。