中金：市场呈现中长线价值 A股机会或略优于港股

　　中金：大跌之后，A 股、港股估值已较为极端

　　来源： 中金公司

　　“A股蓝筹股估值已低于2016年年初低点，低估值个股比例高于2014年年中水平，沪深300整体市盈率与2016年1月底相当，中小板综合及创业板指数市盈率也均为历史较低水平。恒指估值处于历史区间19分位。市场已呈现出明显的中长线价值，当前A股机会或略优于港股。”

　　当前市场已经具备中长线价值，下半年先抑后扬

　　近期市场走势相对低迷，投资者情绪普遍悲观。我们认为市场的担忧主要来自中美贸易摩擦、去杠杆深化（包括信贷和财政政策的紧缩、资管新规背景下银行非标业务的停滞、信用违约和股权质押风险频发）、以及地产调控方向等方面。 

　　当前市场反映了什么样的预期？

　　A 股蓝筹股估值已经低于2016年年初低点，而当时的估值水平反映的预期是当年GDP增速可能会大幅下滑 （当时市场对2016/2017年的GDP增速共识预期为6.5%/6.2%）、人民币大幅贬值（2016年年底美元兑人民币汇率上升到6.8）、市场质疑资本外流压力下外汇储备是否充足、供给侧改革导致失业与银行坏账明显上升等。尽管当前中国仍面临去杠杆、贸易摩擦等内外部挑战，但上述对比说明现在市场的预期已经相对悲观。 

　　A 股、港股市场估值已经较为极端

　　我们从如下几个角度考察市场的估值：1）估值分布：按照 A 股市盈率、市净率等指标的分布，当前市场相对低估值个股比例已经高于2014 年年中的水平，按照不同估值区间的市值占比也支持类似的结论；2）估值绝对水平：目前沪深300整体前向12个月市盈率为10.1倍，与2016年1月底水平相当；其中非金融板块估值 14 倍，低于历史均值；中小板综、创业板指数目前2017年市盈率为31.0倍、50.4倍，基于朝阳永续一致预期的前向12个月市盈率为19.0 倍/20.0 倍，也均为历史较低水平。港股（恒生国企指数）估值目前处于历史区间的 19 分位。

　　周期和小市值股票反弹弹性可能会略大，但更具持续性的还是大消费类的新经济质优个股

　　从情绪上看，上周五两市交易额跌至约 2900 亿元 （对应日换手率在 1.3%左右），属于 A 股历史上的较低水平，表明 A 股投资者情绪已经较为悲观；另外，结合估值、市场调整的时间等指标， 虽然短线情绪的恢复需要催化剂，但市场已经呈现出明显的中长线价值。 如果外部催化剂出现（如市场预期的政策调整），我们预计年初至今跌幅较大的中小市值个股、周期性板块可能会在反弹初期领先，但股价更具可持续性的可能是反映消费升级、产业升级趋势的大消费与新经济板块。 不少投资者反映这些大消费个股持仓已经较为拥挤，但我们认为：1） MSCI 在 5 月底纳入 A 股第一步之后，下半年仍有2.5%纳入比例生效；2） QFII/RQFII 资金进出限制解除后，MSCI 在未来提高 A 股纳入比例至 10-15%的概率大幅提升；3）这些公司中的大部分相比海外可比公司估值依然不算贵；4）通过全球的筛选与对比，我们发现，尽管市场对于 中国增长前景一直争议不断，但中国相对较快的增长、新老经济转型为全球投资者提供培育优质成长公司的温床，新经济跑赢老经济可能是中 长期的趋势。

　　当前 A 股机会可能略优于港股

　　我们的沟通显示海外投资者对中国不如国内投资者悲观、AH 溢价也处于近年相对低位、今年下半年 MSCI 纳入 A 股将执行另外 2.5%的纳入带来一定增量资金、A 股消费医药等领域个股选择比港股更加丰富，基于这些理由我们认为当前 A 股的机会可能略 优于港股。对于想参与短线反弹的投资者我们梳理了下跌较多的周期及中小市值个股组合（图表 19、20），我们 A、H 股的模拟组合请参看图表 21、22。 

　　估值调到哪了？

责任编辑：依然