德邦证券：战略建仓时机渐显

　　德邦证券研究所 陈东 张帆 吴炳华

　　提示：从我们11月以来进行风险提示到现在市场调整时间一个多月，而调整的幅度也超过了20%，上周我们认为即使全球牛市因次债危机受阻，A股牛市格局也不会改变，但国内市场的调整可能更加复杂。经过此次调整后我们认为主调整浪已经过去，接下来的时间很可能进入筑底阶段，而且很多板块和个股已经拒绝下调，战略性的试探性建仓时机逐渐显现。因此重仓投资者不必盲目杀跌，轻仓投资者可以考虑选择渐进性地建仓。

　　上周我们的策略报告认为由于次债危机可能将全球牛市拖入崩溃边缘，甚至终结源于2003年以来的长周期牛市，但同时我们旗帜鲜明地认为即使世界市场的牛市受阻也只可能拖长和加大A股调整的时间和空间，而不可能使A股牛市结束。同时我们还判断市场将出现进一步的调整，结果上周市场出现再次出现缩量调整的走势，而且上周三创了本轮调整以来的新低点—4778.73(沪指)点，致使本轮的最大调整幅度达到了22%。上周沪深两市最后分别收盘于4871.78点和15637.7点，出现继续调整之势，调整幅度分别为3.19%和3.58%，调整最大的依然是我们屡次提醒投资者注意风险的大盘蓝筹股。两市合计成交4730亿元，较上周的4965亿元再次萎缩235亿元，成交量创了今年以来的最低周成交量。与大盘下跌形成鲜明对比的是我们也发现相当多的板块和个股已经拒绝下调，医药、基础

化工、电子和商业流通行业等前期没有表现的板块和个股明显强于大盘的走势。市场的这种走势基本与我们判断的中期系统风险在调整到5000点后已经减小，且市场的整体系统风险相对处于中性是一致的。上周沪深两市的收盘均在半年线下方，我们依然坚持大盘中期系统风险处在中性的范围内，同时我们认为从本周起市场将进入中期的筑底阶段，对于中线的投资者，在市场进入中期的筑低时期可以逐渐利用市场的偶尔恐慌开始逐步介入一些先于市场见底的板块和个股。因此我们本周的基本观点是市场的调整进入筑底阶段，在此阶段不排除市场出现大幅震荡的可能，而一旦遇到市场的恐慌性杀跌将是战略性建仓并为明年行情做准备的较佳时机。我们对后市的这种判断主要基于以下几种理由。

　　首先，市场经过一个多月和超过20%的调整之后，上市公司的泡沫特别是大盘蓝筹权重公司的泡沫得到极大的释放，同时以08年的动态30倍PE计，两市大市值公司的估值接近合理水平。我们的统计显示两市大市值权重公司中的沪深300、上证180和上证50板块的估值水准得到了相当大的修正。上次11月初,我们对这几个板块的统计结果显示:三个板块2007年的算术平均静态PE几乎均为45,而一个月过后截止上周五我们统计又显示静态的PE有较大的下降,分别为38.5、39.2和39倍，而若根据WIND研究机构的预测计算这三大板块2008年动态PE的算术平均为30倍，如果以加权平均算，则该数据有望进一步下降。因此我们认为经过一个多月的调整后，大盘蓝筹股的估值泡沫已经得到了较大的释放，虽然还有很多个股的泡沫可能还有待进一步释放，但总体上市场的泡沫处在一个可以接受的范围。而且我国的经济增长速度依然是全世界最快的之一，由于宏观面的持续向好，通过上市公司业绩的快速提升大公司的估值泡沫将得到进一步消除。另外，与大公司对应的小市值公司特别是增长性优质公司大部分已经出现了止跌甚至逆市上涨的走势。因此从整个市场的基本面看，上市公司的整体估值有向相对合理的方向发展之趋势。这是我们认为市场进入调整的中期筑底的重要理由之一。

　　其次，受制于美联储持续减息的压力，以及欧洲日本央行同时停止加息进程，中国单独加息将把人民币升值推向全球瞩目的风尖浪口，这使得中国央行货币政策的操作回旋余地大大缩小，市场普遍预期中的央行再次加息不得不一再拖延。而从各个经济运行指标来看，国内经济运行总体仍然处于偏热状态：可以观察到的2个重要指标：1。国家统计局公布10月份的宏观经济景气预警指数显示该指数创下年内新高，达到117.3，已经接近04年年初的水平，表明经济过热的态势已经十分明显；2.固定资产投资出现加速上行，1-10月份全国城镇固定资产投资增长达到了26.9%，10月单月固定资产投资增速达到了30.8%，也已经超过了30%的警戒线。考虑到目前的投资增速是在冬季北方基建开工减少，银行信贷严格紧缩的情况下达成，则到明年一季度末二季度初，银行拿到全年额度信贷闸门放开之后，固定资产投资还将高速增长。因此国家持续进行紧缩性的宏观调控仍然非常有必要。但是在汇率政策目标的挚肘之下，目前的加息政策无法出台。另一方面，为了平息贸易伙伴国对于人民币汇率的争议，减少贸易摩擦，政府将在可控制的幅度内加速人民币升值的进程。这样，货币政策目前处于短暂的真空期而汇率政策有适当放松的趋势，对目前的证券市场都构成一定政策面的支撑。受益于人民币升值的主要品种如航空、银行和地产等在上周的反弹中都是表现较好的主力板块。

　　第三.美国次级债危机的阴影仍然笼罩着全球金融市场。为数众多的金融集团，特别是大型的金融集团如美林、花旗、摩根等不断宣布受次级债危机的影响而计提损失，上述公司的三季度甚至年度报表结果远低于市场预期，对投资者的心态构成很大打击。从目前来看，这一金融领域内的危机已逐步扩散至美国国内的消费、就业和工业市场。美国的经济学界普遍预计美国就业市场将出现较大幅度的下滑，11月份的新增就业人口将为7.5万，仅为10月数据16.6万的一半；而周一美国供应管理协会将公布的ISM指数则很可能显示美国工业生产将滑落至今年以来的最低点。此外，全球经济体系面临的通货膨胀风险上升，各国央行为应对通胀风险而采取的紧缩性措施可能进一步戳破金融市场的泡沫，这使得笼罩在美国的次级贷危机阴影下的全球金融市场更加风雨飘摇。与世界经济金融联系紧密的A股市场不可能独善其身，周边市场的暴跌凸显了A股市场的估值压力，提升了投资者的风险补偿要求，这将助推A股市场在较长时间内进行调整。但我们同时也应该看到，全球市场对美国经济的信心依然较为充足，普遍寄希望于美联储通过适当的方式来有效化解危机。上周末，由于美联储主席伯南克的讲话增加了市场对12月11日议息会议再次减息的预期，欧洲日本股市普遍出现大副上涨，其中泛欧地区指数道琼斯斯托克600指数本周上涨了3.5%至370.36，为次贷危机以来最大的周涨幅。因此，对于未来局势的发展投资者不应表现得过于悲观，美联储积极的货币政策将对市场构成有利的支撑。本周末美国劳工部将公布非农就业人口数据，如数据表现不乐观，则美联储于下周三再次减息将成定局。

　　第四、中石油高调上场之后走出了惨烈的价值回归之路：目前该股股价已接近合理估值区间，再度大幅下跌而带动市场下行的可能性不大：随着中石油的逐步调整到位，其反而能对大盘的稳定起到良好的支撑作用，这也有利于市场反复巩固中期底部后酝酿新的行情。如果周一的中国中铁上市后能避免重蹈中石油的覆辙，能开在较为理性的价格(各家机构的估值在4.5元—9元之间，我们倾向于开盘价在6—7元之间较为理想)则市场有望逐步筑底企稳。

　　最后、从技术角度看，大盘进入筑底阶段的概率也非常大，无论从调整的时间还是空间抑或是各项技术指标和形态看，市场的调整幅度已经有限，因此我们认为下一阶段将震荡筑底。一、大盘此波调整无疑是一次较长周期和较大幅度的中期调整。较长时间的中期调整从时间上一般会经历两、三个月，从本轮的高点6124点(沪指)10月16日算起到现在刚好一个半月，因此接下来的一个多月将是调整的中后半段，而以深成指10月10日的高点19600点算起则此波调整的时间更长。另外，牛市中期调整的最大幅度一般不超过30%，否则，市场就难以被称作牛市，如果我们依然认为市场处在牛市之中，那么此次调整主体应该已经完成。这次调整最大幅度已经达到了22%，因此中期调整的主体空间已经完成，调整末端的幅度已经相当有限，而中期底部的构筑一般应该在10%左右的空间内进行。故大盘调整的时间和空间均显示后期将以构筑中期底部为主。二、从技术指标看我们也可以找到中期调整进入筑底阶段的佐证。中期乖离率已经过大，沪深两市均出现代表中线趋势的60日均线与现在指数存在巨大的负乖离率，沪指60日的负乖离率为12.2%，深成指的为14.7%，两者均显示市场中期处在超卖的状态。另外，两市的中短期的MACD和RSI指标也显示同样的迹象。而前期我们强调的大盘的ADR指标其实一直处于1的位置显示，即使市场不断创出新低，相当多的个股已经拒绝调整，指数的调整其实很大程度是权重指标股的泡沫消除过程。三、形态和趋势也显示市场进入中期调整的筑底阶段。11月16日我们的周策略认为双头的确立、中期调整继续是我们就断言市场短期内难以再上5460(沪指)点的颈线位。形态上我们依然如此判断，但在市场调整到4872点后再大幅下跌的概率变小，因为市场上升趋势的下轨将对市场形成有力的支撑。一般而言牛市的调整中半年线是市场强有力的支撑，但由于此次自2005年6月以来的牛市尚未出现过跌破半年线的机会，所以这次调整将较长时间围绕4900点的半年线进行整理。由于有两年多没有跌破半年线，而一旦形成这种状态，由于消化累计的获利盘的缘故，这种整理筑底的时间可能相对较长。四、成交量上看，上周四是一个转折点，此前两市的成交量随股指的下跌而不断萎缩，一方面说明杀跌动力渐进枯竭，另一方面近两天却放量反复，说明进场资金开始逐渐表现。所以成交量若不在出现明显的萎缩，则中期筑底的概率大大提高。

　　综合以上原因，我们认为本周开始市场的调整将进入中期筑底阶段、在筑底的过程肯定是复杂的，但是在这个复杂的筑底过程中我们不建议随意盲目地恐慌性杀跌，相反我们认为轻仓的投资者倒需战略性地考虑在恐慌的时候逐步建仓。因为我们判断现在的4900点在未来的半年里即使不算很低的点位，也应该是中期可以赚钱的相对低位，除非所选择的个股实在太差。所以，根据我们判断建议投资者适当选择时机逐步建仓，特别是在市场恐慌时注意建仓。

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