专家观点：破解低迷股市需财富效应

　　主持人 上海证券报记者 李导 嘉宾 申银万国研究所首席分析师 桂浩明 上海证券研发中心研究员 彭蕴亮

　　主持人：上周股市一个突出的特点就是成交量极度低迷,反映出投资者无心做股票,究竟是什么原因造成目前投资者无心做股票呢?

　　桂：从整个市场角度看,目前大盘成交量并不算很少,其实少的是股市的成交量,而原因在于权证成交持续活跃和其财富效应导致投资者无暇关心股票。宝钢权证(资讯 行情 论坛)上市以来极大地激发了市场参与者的兴趣,导致大量短线资金介入,对股市资金的分流作用很大。由于缺乏热点,没有财富效应,使得滞留在股市上的资金无所作为,这样一来,成交量当然也就小了。

　　彭：我认为,现在股市面临的一大困境就是供求关系紧张,这是成交量持续低迷的根源所在。在上市公司业绩下滑趋势明显、市场制度性障碍仍未消除的情况下,市场目前仍然缺乏吸引力,保险资金大量赎回基金份额就说明了这一点。

　　与此同时,权证对市场资金的分流作用也是相当明显的。上周三,三个权证成交额相当于沪深两市总成交额的82.22%,到了周四,这一比例进一步提升到了83.51%。虽然权证成交额和资金流量并不完全是一个概念,但股市资金大量外流的迹象还是相当明显的。需要指出的是,部分券商为参与创设认沽权证,冻结了几十亿元资金,这个数量的绝对值不算很大,但考虑到现在券商普遍捉襟见肘的资金状况,此番冻结对股市资金来说无疑是雪上加霜。应该看到,权证火爆在很大程度上加剧了股市资金的外流,事实也已经证明,各种形式的权证扩容至少在目前不可能起到从根本上抑制权证火爆的作用,相反只能对股市资金产生更大的吸引作用。这样一来,结果只能是股市的成交量越来越小,供求矛盾进一步严重,市场在目前点位企稳的难度也会越来越大。

　　主持人：进行股改的实质就是要解决股市一些深层次问题,进而恢复市场再融资功能和投资者的信心,而股市持续低迷,无人问津,首先就有悖于股改需要和股市稳定相结合的初衷。对此,两位如何看待?

　　桂：股改成功的标志应该说是很清楚的,但是股改后是否就形成了股东间的共同利益基础,这显然不能轻易下结论。譬如说再融资吧,宝钢可以在上半年以5.12元的价格完成增发,而现在由于股价已经跌破净资产,它要再融资就变得不那么现实了。从这个角度看,应该承认G宝钢(资讯 行情 论坛)在股改后,再融资能力是受到损伤的。

　　类似的例子还有不少,从中可以看到,在某种程度上,股改成功与否是需要以股市稳定来作为保证的,这也就是管理层反复提出要稳定预期的原因。但反过来说,今年以来股市走势并不理想,股改曾经对股市提供了上涨的契机,但并不持久。

　　彭：一般认为,当完成股改的上市公司市值超过总市值的50%后,证券市场新的定价机制可能就形成了,而只有在股改过半后,才能重新开启市场再融资。我们发现,近期市场持续低迷,表现出投资者对再融资的信心极度缺乏,与再融资项目本身以及再融资公司的市场表现没有绝对关系。由于今年很久没有再融资了,我们对2004年进行再融资(包括增发、配股、发行可转债等融资方式)的公司进行统计分析。分析表明,2004年共有50家上市公司进行了再融资,增发15家、配股21家、14家发行债券(其中12家是可转债)。分析各公司的再融资方式及其资产负债率,不难发现为何市场比较排斥再融资的个股。部分公司资产负债率不到30%,依然要通过增发或配股融资,而没有考虑运用债务融资的手段,融资后资产负债率最低的还不到10%,显得资产负债极不合理。这完全是在借市场“圈钱”,导致投资者对再融资畏之如虎。

　　另外,从统计数据看,个股走势的强弱与再融资方式的关系并不大,与所在的行业关系也不大,无论采用哪种再融资方式,不论处在什么行业,都一样会出现分化的走势。决定

大盘走势和成交量的主要原因就是投资者的心态和信心。如果投资者心态不稳、没有信心,股市就不能发挥正常功能,股改也就难以顺利完成,这是我们在股改后期所要关注的关键问题。

　　主持人：那么,对于目前市场成交量持续萎缩的困局,应该如何去破解它呢?

　　桂：要破解成交萎缩的困局,出路在于首先要增强股票市场的吸引力,恢复财富效应。提高上市公司的质量,给新兴题材、概念的形成提供条件等,都是可以考虑的事情；其次,要切实推动增量资金入市,没有资金,供求矛盾尖锐,股票业绩再好也不可能上涨。在这方面,管理层已经有了不少安排,现在的关键是要抓紧落实；第三,要在交易制度等方面为股市的活跃创造机会。在某些情况下,交易制度的变化会产生出人意料的效果。新的《证券法》在明年就要实施了,融资融券、T+0回转交易等不再被禁止,应该积极研究,有选择地逐步实施；最后,股改的推进要考虑市场的实际,从进程到方案都应该把维护投资者利益、维护市场稳定放在重要位置上,让投资者形成包括总量、价格以及时间方面的稳定预期,恢复信心。应该说,只要方向明确,措施到位,股市告别低迷,成交平稳回升的局面,还是有希望出现的。

　　彭：对于目前市场成交量持续低迷的局面,其破解的根本对策还是依靠政策和制度性的安排。从资金总规模来看,企业年金是最有可能承接股改筹码、打破成交量低迷的主要力量。企业年金相关资金进入证券市场,扩大了证券市场的稳定资金来源,推动储蓄分流,从而促进资金结构调整,是证券市场长期稳定的资金来源之一。按照劳动和社会保障部2003年的年金增长量预测,到2020年我国企业年金资金结余将达到50762亿元,以此为基数,按照《企业年金基金管理办法》中对于货币类资产、固定收益类资产和权益类资产投资比例2：5：3的比例换算,那么,投资在货币市场、债券市场和股票市场的资金将会达到15229亿元、25381亿元和10152亿元。尽管具体实施中投资比例必然有所调整,但是简略估算也将是比较可观的规模。

　　我们注意到,在一些经合组织国家中,估计政府用于企业年金保险税收减让的隐性支出达到政府在公共养老保险显性财政支出的20%—40%,我国按此比例计还有较大的发展空间,年金入市的规模可能还会扩大。在美国和澳大利亚,该项隐性支出约为GDP的1%,英国为3%。我国2004年税收收入总额达到25718亿元,增收率25.7%,增收额5256亿元,占GDP比重比2003年提升了1.5个百分点,达到了19%。税收总收入和增收额双双实现历史性突破,是近年来增长最快、增收最多的一年。而我国通过养老金增长造成的税收减少额对整个财政收入和税收收入的影响非常小,均只占1%左右,按中央和地方汇总决算约为260亿元,因而以当前财政状况支持企业年金市场发展是可行的,10152亿元的企业年金入市规模也是值得期待的。