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一、行业判断：
截止到7月底，全国电信业务收入3296.9亿元，增长12.5%；新增电话用户9651万户。其中：固定电话新增3624.9万户，达到2.99亿户；移动电话新增4026万户，达到3.1亿户。宽带接入用户达到1875.4万户，较上年底新增760.6万户。移动短信业务量累计达到1178亿条，较上年同期增长68.7%。固定电话普及率和移动电话普及率均已达到23.7%，通电话的行政
村比重达到89.9%。电信固定资产投资完成1046.7亿元，较上年同期增长12.5%。
本月数据出现一些新变化值得警惕：1～7月份电信业务收入增速未能继续前个6月的止跌回升势头,前7个月增速回落到12.5%，创下年内新低。但考虑到03年非典因素造成对比基数的前低后高，对于该数据的后续变化需要进一步观察;固定资产投资方面的情况相似，前7个月投资同比增长远低于一季度，仅为12.5%。用户增长方面，新增移动用户数继续呈现加速增长趋势,而固定用户增长已经连续三个月放缓增速。IP电话增长趋于稳定，而移动通信业务量增速开始放缓。
电信业务收入增速较慢是由我国电信业所处的阶段决定的，而宏观调控也多少有些负面影响(尽管电信运营业属于弱周期性行业，受宏观调整影响较小)。考虑到对比基数前低后高的影响因素，对行业的发展仍需进一步观察。根据目前的情况，2004年电信行业13%左右的增长预期仍是合理的。
2004年中报回顾：联通红筹、移动红筹以及中国电信红筹股的情况基本上就反映了我国电信业的总体情况。从已经公布的中报数据来看，竞争导致GSM网的资费继续小幅下滑，但通话量未能同比例增长。而CDMA网络的情况不容乐观，户均 MOU值和ARPU值均继续下降，表明该网络用户低端化的趋势仍在继续。联通红筹和移动红筹这两大运营商上半年主营收入增长率平均为12%，支持行业全年13%左右的增长预期。目前国内运营商的动态市盈率普遍在18倍左右，而香港运营商的动态市盈率普遍在12倍左右。
鉴于行业仍保持高于GDP的速度增长，我们维持对电信运营行业的持有判断。
二、行业预测：
经过十几年的持续高速发展，我国电信行业已经逐步进入成熟发展阶段，粗放的发展模式将逐步退出，运营商将更加关注增长的效益，投资将更加谨慎。目前行业竞争格局仍未稳定，不排除阶段性竞争加剧的风险。预计今后几年行业将维持13%～15%的增长。如果政府启动3G并增加运营牌照，巨额的资本性支出势必影响运营商的盈利情况。
三、行业估值：
中国联通(资讯 行情 论坛)作为行业龙头，市场地位特殊，目前动态市盈率在18倍左右，建议继续持有。
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电信运营公司估值（根据 04年中报指标和8月31日价格计算） |
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代码 |
名称 |
收盘价
04-8-31 |
主营收入
增长率 |
PBR |
ROE |
EPS |
PE2004 |
|
1H2004 |
2004E |
2005E |
|
600050 |
中国联通 |
3.42 |
22.2 |
1.64 |
7.82 |
0.08 |
0.19 |
0.207 |
18.2 |
|
600640 |
联通国脉 |
8.33 |
-11.34 |
2.95 |
0.44 |
0.01 |
-- |
-- |
-- |
|
000602 |
金马集团 |
6.10 |
-8.01 |
4.20 |
22.2 |
0.16 |
0.35 |
0.37 |
18.4 |
|
HK0762 |
联通红筹 |
5.75 |
23.1 |
1.12 |
7.89 |
0.224 |
0.467 |
0.525 |
12.3 |
|
HK0941 |
移动红筹 |
22.85 |
12.7 |
2.26 |
17.64 |
0.96 |
1.894 |
2.013 |
12 |
|
HK0728 |
电信红筹 |
2.55 |
-- |
-- |
-- |
-- |
0.33 |
0.342 |
7.7 |
|
中位数 |
-- |
12.7 |
2.26 |
7.89 |
0.16 |
0.35 |
0.37 |
12.3 |
| 数据来源： Bloomberg 巨田基金 |
2004年9月巨田基金投资策略报告：
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