港股教育股：汇率波动致下跌 调整之后配置价值渐显

　　来源：光大海外TMT研究团队

　　作者：分析师曹天宇、秦波

　　【文章摘要】

　　◆板块异动：2018年6月以来恒指下跌9.1%，港股教育板块整体下跌13.0%。本周前4个交易日教育板块累计下跌11.5%，宇华教育、中教控股、新高教分别下跌15.6%、14.7%、13%。教育板块的急速下跌造成一定的恐慌情绪。我们认为本轮下跌主要由于市场系统性风险所致：1）近期人民币快速贬值带来的板块估值被动抬升；2）贸易摩擦加剧，市场恐慌情绪依旧，海外获利资金出走。

　　◆6月以来人民币兑港币汇率急速下跌5.7%，致使教育公司估值被动提升

　　受贸易争端影响，人民币贬值加速。6月以来人民币兑港元汇率急速下跌5.7%。由于港股教育板块以大陆地区学校为主，收入及利润均以人民币计价为主，人民币贬值造成以港元计价的净利润下滑，导致公司的估值被动提升。因此，本轮教育板块整体大幅下跌13%，我们认为其主要原因是由于市场汇率的影响所致，同时市场系统性风险的上升，恐慌情绪的加剧，也导致获利资金出走。

　　我们亦统计了港股教育板块各公司中南下资金持股比例的情况，发现6月之后大部分教育公司南下资金的持股比例仍在提升，这显示板块的调整更多是海外获利资金出走。我们认为，南下资金持股比例提升反映了：1）南下资金相对于海外资金更看好整个中国教育板块；2）海外资金对汇率波动造成的收益影响更为敏感，而南下资金通过港股通渠道，本身对人民币汇率做到一定的对冲，对汇率波动敏感度相对较低。

　　◆当前对板块的看法：港股教育板块由于部分公司财年截至在8月31日，估值已逐步切换至19年，目前教育板块经过两轮调整后，18、19年行业平均估值已经分别下调至28、21x，我们认为配置价值逐步显现，但同时需要警惕汇率持续贬值对板块估值的影响。学历类教育作为典型的纯内需、抗周期行业，市场需求稳定。我们同时看好民办K-12和高等教育：1）长期看好民办K-12学校通过依托品牌不断复制学校来实现在校生人数的增长。2）看好未来5年高等教育并购整合带来的快速增长。建议关注：可复制性强的K-12标的、及并购能力强、在手现金多的高教标的，如宇华教育、枫叶教育、新高教集团等。

　　◆风险分析：汇率风险，政策风险，突发性事件造成声誉受损。

　　【正文部分】

　　港股教育板块异动分析

　　2018年6月以来恒指下跌9.1%，港股教育板块下跌13.0%；本周前4个交易日教育板块累计下跌11.5%。其中，宇华教育、中教控股、新高教分别下跌15.6%、14.7%、13%。教育板块的急速下跌造成一定的恐慌情绪。我们认为本轮下跌主要由于：1）近期人民币快速贬值带来的板块估值被动抬升；2）贸易摩擦加剧，市场恐慌情绪依旧，海外获利资金出走。

　　受贸易争端影响，人民币贬值加速。6月以来人民币兑港元汇率急速下跌5.7%。由于港股教育板块以大陆地区学校为主，收入及利润均以人民币计价为主，人民币贬值会造成以港元计价的净利润下滑，导致公司的估值被动提升。因此，本轮教育板块整体大幅下跌13%，主要是市场汇率的影响所致，同时市场系统性风险的上升，恐慌情绪的加剧，也导致获利资金出走。

　　我们亦统计了港股教育板块各公司中南下资金持股比例的情况，发现6月之后大部分教育公司南下资金的持股比例仍在提升，这显示板块的调整更多是海外获利资金出走。我们认为，南下资金持股比例提升反映了：1）南下资金相对于海外资金更看好整个中国教育板块；2）海外资金对汇率波动造成的收益影响更为敏感，而南下资金通过港股通渠道，本身对人民币汇率做到一定的对冲，对汇率波动敏感度相对较低。

　　当前对板块的看法：港股教育板块由于部分公司财年截至在8月31日，估值已逐步切换至19年，目前教育板块经过两轮调整后，18、19年行业平均估值已经分别下调至28、21x，我们认为配置价值逐步显现，但同时需要警惕汇率持续贬值对板块估值的影响。学历类教育作为典型的纯内需、抗周期行业，市场需求稳定，我们同时看好民办K-12和高等教育：1）长期看好民办K-12学校通过依托品牌不断复制学校来实现在校生人数的增长。2）民办高等教育公司上市后解决了资金供给的问题，为并购整合提供充足“弹药”，看好未来5年高等教育并购整合带来的快速增长。

　　民办K-12学校正反馈显著。过去，民办基础教育为了弥补公立教育资源的不足渗透率不断提升。但在近5年，我们也发现越来越多优质的民办基础教育学校超越了公立学校，我们认为中高端民办K-12学校存在正反馈。中高端民办K-12学校的本质是提供给家长在可选公立教育范围内更好的教育质量或更有优势考入大学的途径。“可选公立范围内更好的教育质量”我们可以直观的理解为，在孩子原有的基础上有一个更好的提升。当学校通过自有体系将原来只能进入“二本”学校的学生培养进“一本”学校，学校品牌形象将会得到提升，其生源质量也会逐步改善，形成缓慢的正反馈。K-12学校可以依托品牌形象，不断复制学校来扩充在校生人数，且正反馈显著，因此我们长期看好K-12民办学校的发展。

　　民办高校跑马圈地，迎来5年黄金并购周期。与K-12学校不同的是高等教育的在校生人数是由国家划拨的学额决定，学额的供给受到国家限制。因此，民办高校上市后资金供给充裕，并购整合将带来爆发性增长。2017年，全国民办高校共有735所，包括417所本科，318所专科。已上市拟上市的高校类标的共有11家，所持有高校共35所。预计3年后上市高校及中国最大的高教集团所持有学校将达100所，高教板块迎来黄金并购周期。

　　（编辑：文文）

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责任编辑：马婕