机构：辉立证券
评级：中性
目标价：8.74港元
投资概要
集团传统ERP业务增长胜於预期，主要受惠金蝶EAS增速强劲；惟云端业务增速却逊於预期，收入只录得25.6%增长。但集团在8月8日正式推出新一代产品——金蝶云?苍穹，为集团首个PaaS平台软件，相信长远会为云业务带来理想的增长。然而，受累於人民币贬值，我们给予目标价8.74港元，较此前目标价下降2.2%，给予“中性”评级。(现价截至9月7日)
业绩
云业务增速放缓，续费率轻微下跌
金蝶云业务增长逊於预期，云业务半年收入为3.55亿人民币，同比增长约25.6%。然而，假如把递延收入也算进去，上半年云业务收入实际增长为45%，但仍然逊於预计的60%。其中，金蝶云收入同比上升43%，续费率轻微下跌至80%，但用户数量增长却能保持在100%以上，超过7500个客户。精斗云收入同比增长30%，续费率亦保持在70%，惟用户数量增速由75%下降至28%，超过1,600万个用户。然而，管易云收入则下跌17%，而续费率及用户增速则维持不变，分别为70%和20%，用户人数亦超过7000。另外，云端业务的经营亏损率由18.6%轻微上升至19%。
传统ERP业务增长胜於预期
金蝶传统ERP业务超预期，半年收入为9.23亿人民币，同比增长约19.7%，主要受惠於金蝶EAS的强劲增长带动。金蝶EAS、K/3及KIS收入增长分别为29%、14%和14%。另外，由於EAS强劲的需求，实施及运维收入亦分别录得同比增加25%及18%。此外，经营盈利率由18.9%上升至21.7%，反映传统ERP业务盈利能力增强。
估值
我们采用分类加总估值法，把集团业务分成三部份:1)传统ERP业务(P/E)、2)云端业务(P/S)和3)投资房地产业务(账面估值)。我们预测2018年传统ERP业务的每股盈利为RMB0.107元，较原先估计上升11.5%，以反映传统ERP业务增速优於预期，并依旧给予目标市盈率28倍；预测2018年云端业务每股销售为RMB0.250元，较原先估计下跌6.7%，以反映云业务增速逊於预期，然而，我们长远看好集团新一代产品——金蝶云-苍穹，因此把目标市销率由13倍提升至15倍；对投资房地产业务则采用账面估值，得出每股估价为RMB0.52元。最後，加上2018年首半年每股净现金RMB0.31，得出目标价8.74港元，较此前目标价下降2.2%，主要受累於人民币贬值，给予“中性”评级。(HKD/RMB:0.873)
风险提示
云端发展不及预期中国经济走势转差云端ERP的出现令传统ERP软件受到一定打击，尤其对中小企客户
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