沪江教育突击赴港IPO 涌金系掌门遗孀“潜伏”7年

　　来源：公司进化论

　　昨晚，港交所放出沪江教育科技（上海）股份有限公司的招股说明书。这家公司更为人所熟知的名字是“沪江网”，几经周折后，它的上市大计迈出实质一步，只不过由A变成了H。

　　2001年，沪江从BBS资源站起家，逐渐发展成为门户，后因广告模式触碰“天花板”而转向探索付费课程。如果从时间横跨度来看，这家教育公司经过PC和移动互联网两波发展红利，如今又来到人工智能和虚拟现实领域的风口。

　　然而财务数据显示，准备上市的沪江正面临着营收与亏损“旗鼓相当”的尴尬处境。其近年来刚刚筹划构建的在线教育生态尚未带来显著收益，与此同时，传统优势市场又被新老同行们前后夹击，在此现实下，其营业成本也不断上升。

　　不过，香港给予教育股的高估值之下，这些业绩“困境”远不如上市的吸引力大。根据沪江2015年D轮融资时的70亿估值粗略计算，创始人本人和潜伏其中的“涌金系”股东都已坐拥十数亿身家。

　　三年后的如今，港股上市能够给他们带来何种想象空间？

　　文|新京报记者 梁辰 实习生 赵炜

　　爽约A股赴港“圈钱

　　四年前，在新浪微博、智联招聘等境外上市“先行者”的带领下，中国互联网企业成批扎堆地赴美敲钟。就在那时，股份制改造后的沪江网对外放话，如果政策允许，最早将在2015年登陆A股。该公司联合创始人于杰说，教育产业是民族的、国家的，将资本放在国内是更好的选择。

　　为了在政府主导的教育改革试点中获得机会，沪江网一直拒绝外资入股。招股书披露的包括E轮在内的投资方皆为在中国成立的企业和机构。

　　如果把沪江的融资划分为几个阶段的话，2013到2014年无疑是最重要的两年，B轮后三步以及C轮发生于这个阶段。2014年初，上交所释放出研究设立战略新兴产业版的信号。这一时期，BAT与沪江网开始接触，百度网讯最终入局。启信宝信息显示，李彦宏在百度网讯持股99.5%。

　　百度网讯在沪江整体股份占比并不高。以C轮投资者身份进入时，以1.23亿元出资占比4%，此次IPO前降至3.18%。

　　那时，沪江网本身正在从有交互的网校向基于大数据的内容匹配转变，其开始对外开放，希望引入其他第三方作为补充。非传统网校的开放模式以及在教育市场改革的潜力，成为其登陆A股最好的概念。当此之时，据第三方机构计算，A股教育企业平均市盈率是美股的数十倍。

　　然而，战略新兴板最终难产，让市场始料不及。沪江创始人、董事长兼CEO伏彩瑞在接受媒体采访时，将资本比作火箭助推器，而创业者是火箭头。他说，你既不要指望资本成为大脑，成为火箭，成为卫星核心，也不要以为靠一点点其他力量，轻松上天。新兴板砍掉影响的只是投机者。

　　不过，为了满足资本对回报的诉求，沪江开始寻求更多的选择。一位接近沪江的业内人士告诉记者，上市的路径无非是中国大陆、中国香港或者美国，但目前从资本和市场环境来看，港交所可能是最好的选择。

　　多位受访港股分析师也认同这一观点。目前A股为了引入大型独角兽，对计划IPO公司的审核非常严格，之前也有多家公司被劝退，而香港比较宽松。

　　由于已提交招股书，处于静默期的沪江并未回应记者的提问。

　　营收与亏损双增长作为“创新型企业”连年获政府补助

　　招股书显示，2015年至2017年，沪江开始改变以往课程业务为主的学习网站定位，转而向以“沪江”为品牌的平台进行战略延伸。与此“变动”的三年相对应的是沪江的业绩。

　　根据财务数据，2015年、2016年、2017年，沪江实现营收分别约为1.85亿元、3.40亿元和5.55亿元，收入“突飞猛进”，而与此同时，三年的亏损分别约为2.80亿元、4.22亿元和5.37亿元，几乎是“收入越多，亏损越多”。

　　营收增长的背后，沪江的销售成本分别从2015年的约0.89亿元增至2017年的约2.23亿元。

　　在招股书中，沪江称交易净额是其重要的业务指标，因为可以将预付学费计入统计。其主营业务自有品牌课程入读学生人次从2015年约20.5万上升至2017年的29.4万，与此同时，学员平均支出从1966.1元增加至3170.1元，这直接推高了交易净额。

　　对于亏损，沪江将主要原因归于研发、市场和销售三项费用的投入。除了持续的研发投入外，2015年和2016年，沪江先后提高了广告和销售支出，为了推动其VIP和期间课程的销售。招股书披露，2017年最大供应商采购占比为17.0%，是一家外部广告服务商。

　　2017年沪江开始接受分期付款的模式，应收账款周期从0.3天延长至36.7天。一位教育行业认识告诉记者，分期付款在业内得以流行的原因是有助于获客，但无法保证是否会发生迟交，甚至不完全结款的可能，对当季营收也会产生影响。

　　记者注意到，作为“创新型企业”，沪江颇受当地政府重视，公开报道显示，公司多次获得政府领导视察、参观、调研等。沪江招股书显示，近三年获得政府补贴金额分别为161.6万元、419.0万元和560.0万元。

　　2017年，沪江确立了自营品牌课程和CCtalk两大主营业务“：尤其希望独立运营的CCtalk可以借力第三方资源打造成在线教育领域的“淘宝”平台。2017年，来自CCtalk的收入仅有55万元。

　　“涌金系”陈金霞持股14.24%

　　沪江的诞生史要追溯到17年前。

　　2001年，沪江语林网上线，这是一个非营利的英语学习BBS，其运营者就是今天沪江教育的创始人伏彩瑞。这个网站被视为今天沪江网的前身，用户可以分享外语学习材料和经验。2001年到2006年，陆续推出了沪江英语、沪江日语和沪江部落。

　　根据招股书，“2006年，伏彩瑞与联合创始人成立上海语林网络技术有限公司，提供互联网外语学习服务。2009年成立本公司，前称上海互加文化传播有限公司。当时由苏州沪江全资持有，伏彩瑞持有65.5%，唐小浙持有7.5%、安家良持有7.5%，两名独立第三方持有19.5%。”

　　2009年推出互联网互动综合学习平台沪江网校，销售自有品牌课程。2015年品牌升级为沪江，2016年推出CCtalk平台。

　　截至2018年4月2日，沪江已历经9轮融资。首次公开募股融资完成前，根据一致行动人士协议，一致行动集团通过其于多家机构的相关权益，实际控制公司61.30%的投票权。

　　招股书披露了32个机构和个人股东，持有5亿股内资股。最引人注意的是，名为陈金霞的自然人持股14.24%。她是“涌金系”现在的掌舵者、曾经掌门人魏东的遗孀。招股书称“陈女士为涌金实业（集团）有限公司的股东”。2011年3月，陈金霞以3000万元参与沪江A轮融资，彼时占股25%。期间始终为公司股东。若从2011年算起，“涌金系”潜伏沪江已达七年。

　　结合已公开的工商资料，穿透股权后，创始人伏彩瑞通过“互捷投资”“互吉投资”“互元投资”“互年投资”“互江投资”等公司持有沪江股份约在20%以上。据招股书披露，“互江投资”的设立是用于员工激励。此外，持有沪江3.5%的上海成塔，也是沪江的员工持股平台，由监事蒋少军等10名自然人股东拥有。

　　港股扎堆港交所一周挂出十几家

　　尽管沪江并未在申请版本披露具体的融资细节，但其公布了融资后的相关计划。招股书显示，其将拓展自有品牌课程业务及CCtalk平台业务，包括优化内容及学习体验、提升课程开发、创新及更新能力，推动第三方版权合作引入有自治内容、扩充师资和强化教师培训。

　　此外，沪江计划，加大系统基础设施投入，升级人工智能技术，优化数据库，探索AR、VR；加大宣传投入，组织精准定向营销；为业务互补且发展战略相符业务，寻找潜在投资或收购标的；筹措运营资金及其他一般企业用途等。

　　有沪江前员工在社交网络上表示，沪江虽然起步早，但模式并非不可复制，激烈竞争下能维持多久，时间会给出答案。

　　招股书显示，近两年沪江已经跟在缩减理财产品的投资，并在持续增加业务和扩张方面的投资，其无形资产账面净值增加明显。2017年，包括软件、课件、域名和版权在内的无形资产账面净值为1758.0万元，是2015年的约3.6倍。

　　目前来看，尚未盈利的沪江积极寻求在资本市场的突破。一位港股分析师认为，目前香港股市处于高位，但市场易发生波动，很多投资者担心不抓紧时间窗口上市的话，业绩进一步暴露问题，市场层面会更加痛苦。

　　此外，如果上市时间拖延到下半年，港交所可能会要求计划上市的公司补交2018年上半年业绩。“如果成绩不好或者一般，就会惹出不少麻烦”，上述分析师告诉记者。

　　港股热正在蔓延。尽管因假期休市一日，7月3日港股一度暴跌近千点，但收盘后，港交所挂出的刊发申请版本的申请人就多达14家。事实上，过去两周，小米集团、美团点评、猎聘网、映客、多益网络和宝宝树等多家主营业务在中国大陆的互联网公司纷纷递交招股书。

　　2018年4月，港交所宣布拟定《新兴及创新产业公司上市制度》生效以来，重新开放“同股不同权”架构，允许尚未盈利的生物科技公司及在海外上市的创新产业企业赴港上市等利好消息不断释放。6月底，安永新股调查报告显示，上半年港交所新股上市数量居全球首位。

责任编辑：白仲平