潮平两岸阔 风正一帆悬（下篇） 京沪港三地市场人士共话债市创新发展与开放共融

　　潮平两岸阔 风正一帆悬（下篇） 京沪港三地市场人士共话债市创新发展与开放共融

　　来源：金融时报

　　主 持 人：《金融时报》记者 齐闻潮

　　特邀嘉宾：中国银行（香港）有限公司全球市场总经理 王彤

　　交通银行总行金融市场业务中心总裁 乔宏军

　　上海清算所总经理 周荣芳

　　农业银行总行金融市场部副总经理 胡艳

　　东方证券总裁助理兼固定收益部总经理 鲁伟铭

　　上海浦发银行总行金融市场部总经理 薛宏立

　　（嘉宾按姓氏笔划排序）

　　时间：2019年2月25日 地点：深圳

　　主持人：今天会议的关键词之一是创新，创新是市场赖以生存和发展的灵魂，中国债券市场20多年的发展也正是有赖于不断地创新才走到今天。但是，作为新兴市场，我们很多创新是借鉴成熟市场的做法，“拿来主义”比较普遍。所以，我们第二个话题要探讨的是，2019年，随着我国对外开放步伐的逐步加大，市场创新应该遵循哪些路径？或者说，哪些方面需要我们去探讨并推进相应的创新举措？

　　王彤：利用这个机会对农发行市场化发债15周年所取得的成就表示衷心的祝贺。作为农发行境外发债的亲历者，我感到农发行在国际市场发债工作也取得非常大的进步和成就，体现了创新和担当精神。这里我想借用农发行海外发债的3个小故事，来尝试回答一下这个问题。创新工作第一点是要善于学习。2012年，农发行第一次发行海外人民币债的时候，农发行没有海外发债经验，但是农发行的领导特别善于学习，仔细研究市场的规则，不仅保障了首笔海外债的发行，还在债券上市方面取得创新。当时，港交所优化了债券的上市流程，农发行及时抓住这个机遇，实现了首笔海外人民币债在港交所、新交所同时挂牌上市。这是中资金融机构在国际市场上发债首次实现在两个交易所上市。农发行首次海外发债就能取得新的突破，实在难能可贵。创新第二点要关注的是善于合作。债券发行是被高度监管的业务，国际投资者种类繁多，大家需求也是非常繁多，本着开放合作的态度很重要。以2017年“债券通”一级市场债券发行任务为例，农发行接到这个任务时，离7月3日启动已剩不到一个月的时间，当时香港和境内一级市场债券发行体系还存在没有现成的联通方式、监管规则、清算路径等方面的问题。我们和农发行资金部总经理刘优辉仔细探讨了发债中的每一个环节，把香港和境内市场两方面的要求都考虑到了。终于，在启动日之前把各项工作准备就绪，这也是一次创新，体现了高度负责的担当精神和合作的态度。创新工作第三点是良好的初衷和社会担当精神。创新会带来很多改变，只有良好的初衷和社会担当，这样的创新才能获得更多的社会认可，遇到困难时监管部门也会给予更大的支持。比如绿色债券是有利于改善全人类生活环境质量的事情。香港市场需要发展绿色金融，也欢迎中资发行主体来参与发展。我们反映这个信息后，农发行积极参与。绿色债券从资金的使用方面就有非常严格的规定，当时香港也没有非常成熟的认证体系，农发行借鉴境内市场发行经验和国际标准，成功在境外首次发行了国际投资者认可的欧元绿色债券，并在港交所上市，还发行了“债券通”绿色债券，以高度的社会责任感和创新精神为香港绿色金融市场发展作出了贡献。

　　乔宏军：这几年债券市场开放的步伐在逐步加大，开放的过程也伴随着不断创新的过程。在2017年推出“债券通”之后，境外投资者加速布局中国债券市场。截至日前，通过“债券通”进入境内债券市场的境外资金是1.8万亿元，超过债市总存量的2%。尽管绝对数和占比不是很高，但这几年的发展速度不容小觑，包括在一级市场上看到，现在越来越多的境外机构来我们境内发行“熊猫债券”，还有越来越多企业和金融机构在香港和欧美市场发行外币债券。农发行在债券市场开放进程中发挥了“先行者”作用，从最早的香港离岸人民币市场发行债券，到一级市场“债券通”发行债券，再到去年发行的美元债券、欧元债券，农发债的发行结果都是超过预期，整个投资群体呈现出国际化和多元化的格局，参与的热情也非常高涨。尤其是在发行欧元债的时候，我们深切体会到了欧美市场对中国的债券市场表现出的极大热情。

　　展望2019年，我认为，债券市场对外开放和创新的步伐将会进一步加快。一是2019年把债券市场纳入彭博巴克莱综合指数，在未来几年会带来上千亿美元资金流入，这也体现了人民币资产在国际市场上的吸引力进一步增强。二是在债券市场开放过程中，双向开放会进一步加大。目前，特别是在二级市场上，均以单向投资量居多，以后将更多地开启双向开放模式。三是境内外在软硬件方面会进一步融合，境内市场和境外市场始终在相互借鉴和融合。下一阶段，除在交易、结算和硬件等方面，在制度方面、税收政策以及监管环境方面，均将进一步融合。其一是主体融合，投资主体的国际化程度得以加深；其二是资产配置融合，中资机构资产配置视角从境内资产向全球资产延伸；其三是市场融合，境内外利率和汇率联动都将进一步增强。

　　周荣芳：创新从大的层面来说有三个方面。一是市场主体的创新。农发行是后起之秀，起步比较晚，但是创新的力度比较大，尤其是这几年从普通的金融债到各种特色债券、绿色债券，又从境内到境外，是市场主体创新的典范之一。

　　二是基础设施平台的制度创新。上清所将以对内互联互通，对外深化开放为主线，更好发挥基础设施服务作用。这里我重点介绍一下，去年我们采取专门措施，解决了所有发行人的ISIN编码问题，这是国际市场投资者比较关心的一个具体问题，市场评价很好。“熊猫债券”税收的问题，我们正在研究通过提供日、意、美等发行人熊猫债本地投资人持有明细，满足跨境税收相关管理要求。最近，在提供QFII、RQFII、直接入市和“债券通”等多条参与市场的路径之后，有境外投资者提出来，是不是可以把在不同渠道下的持券进行转移或归并，对此我们正在研究如何进行操作支持。在促进市场流动性提高方面，我们也在做一些比较大的改进，设计出一些新的产品。包括银行间ETF指数基金、中央债券借贷、三方回购等，这些创新产品都在准备当中，很快就会推出来。另外，我们跟外汇交易中心也有良好的合作，例如正在研究如何对接匿名交易模式，提高银行间债券市场交易清算结算一体化效率。基础设施互联，“债券通”实现了境外投资者通过香港CMU进入银行间市场的“结算通”。下一阶段，希望拓展更多的跨境连接，方便不同境外投资人进入银行间市场。要在“债券通”框架下不断增加新的产品和服务，例如引入回购、利率汇率信用衍生品等新的交易品种，这也需要基础设施特别是中央对手清算机构进行跨境合作、连接。对此，我们也在做“清算通”的深入研究，主动跟相关同业机构进行了交流探讨。

　　三是政策制度的创新。中国的市场化是在政府引导下的市场化，制度变革性对市场影响很大。政策落地需要基础设施机构的功能支持保障，基础设施机构推出产品服务之后，需要广大市场主体的参与。管理部门秉承规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场建设、发展的理念，我们也将本着锐意创新的态度，为市场提供高质量的服务。

　　胡艳：对外开放的过程就是不断创新的过程。2018年，境外投资者债券托管量占全市场2%左右，单个品种的国债托管已经超过了8%，境外投资者交易量超过了3万亿元，同比增长将近30%。名字虽然是“债券通”，但是通的不仅仅是债券，还有很多其他的金融产品，而且不光是产品层面的通，还有监管理念的打通以及发行、投资、交易、托管、评级等各个交易模式的打通。这个打通需要监管部门和基础设施的机构，包括各类的市场参与者的智慧，智慧的外在表现是创新。我想说三点期待。

　　一是在发行方面。从现在来看，包括一级和二级的连通，境外投资者的交易习惯也是这样的，我们了解到他们买债的时候很关注二级交易量，我们也希望发行机构做市支持、随买随卖的业务规模在2019年能有进一步的拓展。还有就是在滚动发行机制方面，这一块农发行做得很好了，境外投资者有一个习惯，他们会看这只券代码的存量，滚动发行单个量的存量越大，发行境外投资者会更加地喜欢和更加愿意购买。单个券的存量越大，境外投资者会更加愿意购买。还有在发行品种的创新方面，这个品种既包括债券的发行品种，我们也期待浮动债券和通胀的债券能够在市场上出来。有益于境外投资者的安排，农发行走在了发行机构的前列，已经和“债券通”公司合作，在“债券通”平台上发布了一级市场发行信息，这对于境外投资者是很好的安排。

　　二是托管机制的创新，随着“债券通”的开放，大家对托管机制的创新这一点的认识有很明显的深化，在我们和境外机构打交道过程中，除了和普通商业机构和产品机构打交道，我们还会和大的托管银行打交道。我们会发现托管对商业银行巩固和维护高端客户，全面提升中间业务和增加低成本的资金等各方面都有很大帮助。在“债券通”下，我们实现了一级托管和境外多级托管相结合的机制，也希望这样的经验在境内可以进一步推广，包括前面说的南向通的境内商业银行参与的托管，包括境内非法人产品、柜台业务，这也能引用多级托管。

　　三是农发行在柜台业务创新方面已经有了推进。从海外的发展来说，柜台业务是很好的普惠金融产品，老百姓可以直接投资高信用、稳定收益、结构简单的债券，还可以分享到国家经济发展的成果。目前我们的柜台债券市场在87万亿元的中国债券市场中的占比很小，还有很大的发展空间。柜台市场的发展也有利于金融市场部门、个人部门和企业部门，在债券配置上的均衡，我相信并期待，在今年一定会看到这样的推动和创新的步伐。

　　鲁伟铭：东方证券最早在“债券通”上发现，农发行从去年下半年开始，就通过“债券通”发布一级市场的信息。最近，农发行和“债券通”公司签署战略合作协议，促进了“债券通”公司一级市场平台的上线。从券商方面来讲，我们会关注农发行在交易所的发行，证监会和交易所也非常重视利率债在交易所平台的发行。

　　我们作为券商代表发行各种创新的品种，在新的一年里应该还有机会，因为交易所的投资者有很多，而且和银行间有一定的互补作用，这也是很大的市场。尤其是在去年农发债成功发行后，获得了市场投资者的认可。我们希望新的一年，在2019年，农发行可以到交易所发更多的债券。

　　薛宏立：债券市场的开放与创新，要以开放促进创新，以创新推动开放。一是风险收益的第三者评判要引入。二是风险对冲工具的引入。对国外的投资者来说，要让汇率风险和利率风险在现阶段可以做到方便对冲。三是净额清算要立法确认。前一段时间，有外资行的亚太区主管表示，他们说没有净额清算，尽管实质风险不大，但资本不节约，风险对冲交易不可能做大，将会制约债券市场开放的深度。四是违约处置的长效机制。现在或多或少有些机构都有违约债券，这种风险限额是余额累计，无法处理违约债券是制约其他机构进入信用债市场非常关键的因素。

责任编辑：李锋