中国国旅：免税龙头更进一步

　　事件:

　　2017年年报:公司报告期内实现营业收入282.82亿元(YoY+53.07%),实现归母净利润25.31亿元(YoY+39.96%),对应毛利率29.82%(YoY+4.75pct),对应归母净利润率为10.38%( YoY+1.2g%)。

　　2018年一季报:公司报告期内实现营业收入88.49亿元( YoY+29.03%),实现归母净利润11.60亿元(YoY+61.48%),对应毛利率39.47%(YoY+9.33pct),对应归母净利润率为14.35%( Yo Y+0.40%)。一季度增长主要是由于教育业务并表,并且饲料及饲料原料业务产能进一步释放使得公司业绩扭亏为盈,并显著提升。

　　点评:

　　免税业务表现抢眼,带动公司营收显著增长。分业务来看,公司旅游服务业务实现营收122.78( YoY-2.98%)亿元,占公司营收的43.41%,商品贸易业务实现营收156.20亿元(YoY+66.55%),占公司营收的55.23%;可见免税业务占比进一步提高夯实公司第一大业务地位,并且显著贡献利润,带动公司业绩显著增长。

　　日上并表+离岛免税,驱动免税业务高速成长。公司通过收购日上免税行(中国)有限公司和巩固优化现有离岛免税业务带来营业收入增量56.90亿元;其归属于上市公司股东的净利润增量5.82亿元。其中日上中国(首都免税店)2017年实现销售收入43.11亿元,并于4月开始并表。

　　海棠湾表现突出,离岛免税稳步前进。报告期内,离岛免税政策进一步放宽2017年初将海南铁路离岛旅客纳入离岛免税政策适用对象范围。在政策驱动下,三亚海棠湾免税购物中心实现营业收入60.84亿元,同比增长29.31%,其中免税商品销售收入58.67亿元,同比增长28.04%。 全年接待顾客551万人次,购物人数131万人次。同时18年一季度,受春节因素影响三亚整体数据表现尤为突出,春节期间三亚市内免税店接待客流达到22万人次。

　　免税业务比重进一步提升,使得公司整体盈利能力增强。报告期公司主营业务毛利率为29.18%,比去年同期提高4.89个百分点,主要原因是公司毛利率较高的商品销售业务收入占比由2016年的42.56%提高至2017年的55.gg%。而公司商品销售业务毛利率为44.57%,比上年同期下降0.45个百分点。其中免税商品销售业务毛利率为45.72%,同比下降0.87个百分点,主要是由于北京机场及香港机场并表导致毛利率略有下滑,但随着未来规模效应显现,预计毛利率将进一步提高。

　　盈利预测:预计公司2018-2020年归母净利润分别为31.98/37.61/ 41.94亿元。最新收盘价对应2018年PE为31.7x,给予“买入”评级。

　　风险提示:人民币贬值影响进出口,机场招标不达预期,政策风险。