东北证券付立春：3+H即将落地的逻辑及影响

　　3+H方案即将落地。据报道，新三板+H股的推进终于有明确的时间表，4月21日下午，全国股转系统将同港交所签署合作谅解备忘录，目前试点企业或在4家以内。届时，符合一定条件的企业将实现在新三板和港交所两地同时挂牌上市。

　　新三板企业跨境多地挂牌上市，推进力度、速度超预期。2018年1月，全国股转公司总经理李明接受采访时表示，新三板的改革要坚持市场化、法制化和国际化的原则和道路。其中，国际化是要有更广阔的视野，吸取全世界已有交易所的经验，把新三板办成一个新型的、现代化的交易场所。具体来说，全国股转系统公司业务部总监孙立今年1月在第二届中国新三板发展论坛上表示，2018年将推动对外开放和合作，实现挂牌公司在新三板和境外交易所两地同时挂牌上市。从年初到现在只有一个季度左右的时间，全国股转和证监会推进新三板企业国际化挂牌上市，决心强，力度与速度超出市场预期。

　　新三板企业能否在港交所上市，取决于港交所的规则。证监会批准这一通道打开之后，在新三板挂牌的企业，满足港交所相关板块的一定条件，就可以到港交所发行股票，制度和主动权还在于港交所。港交所于2月份就《新兴及创新产业公司上市制度咨询文件》进行了市场咨询，其中建议修订上市规则以促进新兴及创新产业公司，包括尚未盈利或未有收入的生物科技公司来港上市。经过此轮咨询之后，港交所最快将于4月底刊发咨询总结文件，其后将正式接受按新上市机制递交的上市申请。据报道，“咨询文件或与‘新三板+H’通道存在一定关联，新三板市场有一批优质的生物医药企业。”

　　同是市场化备案制，新三板与港交所的内在逻辑一致性更强。就像李明表示，市场化发行，就是指不设事前审批，不限制发行价格，不对发行节奏进行控制，采取事后备案。与内地A股施行“审核制”不同，香港一直履行“备案制”，即新上市公司由保荐人向港交所提交申请，港交所的上市委员会负责资料核查和审批。同是市场化备案制，两者在国际化的框架下达成合作的阻力相对更小。

　　新三板与港交所都在谋求改革升级。经过过去几年企业的高速扩张，新三板进入深化改革、优化升级的新阶段。新三板部分优质企业自发流向A股、港股，也促使新三板提供跨市场绿色通道增值服务。这同时强化了新三板的“苗圃”与“土壤”功能，增加了这个市场吸引力。同时，港交所正在力推重大改革，吸引没有盈利的生物科技公司、同股不同权的新经济公司、已在欧美成熟市场上市的创新型公司在香港主板上市。按照现行互联互通机制的规则，未来当前述三类公司满足纳入相关港股通标的的指数成份股条件时，内地投资者也可参与相关新经济公司的投资。两者在改革升级的路径上，在生物科技企业方面，方向需求相互匹配。

　　这标志着新三板的国际化改革迈出重要一步。新三板仍然发挥着促进资本市场健康发展，市场化国际化试点的先锋队排头兵的阵地作用。

　　具体来说，对新三板市场的影响是局部的，相关生物科技企业的估值、融资便利会大幅提高。从行业来看，在新三板中，目前最符合、可能也是唯一符合港交所新规则的，就是“没有盈利的生物科技公司”。其他行业新三板企业暂时不能走3+h的绿色通道。从企业数量看，港交所要求“没有盈利的生物科技公司”最低市值需达到15亿港元，且据报道首批试点企业不超过4家。行业与公司数量都很有限。一般而言，这些公司的估值水平在港股相对更高一些，3+H同时挂牌上市，将提升其市值水平。同时，这部分企业可以享受两个市场的融资便利，除了港股IPO能新融得资金外，在新三板的融资也会更加方便。

　　以下是按照全国股转公司投资型行业分类，其中的“生物科技”(151110)类公司，截至4月19日共113家。按照4月19日1港元=0.7985人民币汇率换算，市值达到15亿港元即11.976亿人民币。根据东财choice数据，满足4月18日收盘市值要求的新三板生物医药科技公司为成大生物等共9家，其中没有盈利的有欧林生物等5家。

　　(付立春：东北证券研究总监，清华大学博士后，10年资本工作经历)