平安宏观：逆周期因子难改变人民币兑美元贬值压力

　　【平安宏观】逆周期因子重启后，汇率怎么走？——9月份汇率月报

　　来源：宏评债论

　　平安宏观固收组  陈骁/魏伟/杨璇

　　自6月中旬到7月底，短短一个半月人民币兑美元贬值将近6%，人民币CFETS篮子汇率指数从97.85下降到92.41，人民币兑美元与兑CFETS货币篮首次出现双贬，引起了市场担忧。为此，8月份我国采取了两项稳汇率政策：一项是8月6日央行将远期售汇业务外汇风险准备金率从0调整为20%，增大金融机构做空人民币的成本；另一项是8月24日，人民币对美元中间价报价行重启“逆周期因子”，降低外汇市场的顺周期性。受益于稳汇率政策，8月份人民币汇率整体企稳。

　　此次央行重启“逆周期因子“政策也引起市场广泛讨论，我们认为“逆周期因子”有助于稳定人民币，降低人民币兑美元破7的概率，但难以改变人民币兑美元的贬值压力。原因如下：

　　第一，逆周期因子直接影响的是中间价，并不是直接作用于即期汇率，逆周期因子最大的作用在于打击市场的做空情绪与稳定汇率预期，而非完全扭转市场走势；

　　第二，央行是否启用逆周期因子，似乎更多地取决于人民币兑CFETS篮子的汇率变动，而非人民币兑美元汇率的变动。央行两次启用逆周期因子的时点都是发生在人民币CFETS篮子汇率指数快速贬值的背景下；

　　第三，从短期来看，中美利差的变动可以较好地解释人民币兑美元汇率的变动。展望未来，中美利差继续收窄将是大概率事件。这就意味着，未来一段时间之内，人民币兑美元汇率仍将面临贬值压力。

　　虽然人民币兑美元汇率面临持续的贬值压力，但我们认为人民币不会出现像土耳其、阿根廷这样的货币危机。原因如下：

　　第一，中国外债偿付压力较小。汇率贬值引起货币危机的原因主要是由于外债规模过高，本币的贬值会进一步加重外债负担，资本外流加剧，国际收支恶化，货币贬值压力进一步增加。截止到2018年一季度，中国外债/GDP和外债/外储比例分别为14.73%和58.66%，在主要新兴市场国家中都是最低的。而同期土耳其对应比例分别为56.08%和559.7%，阿根廷对应比例分别为 41.84%和447.46%；

　　第二，新兴市场大多依赖原材料出口。当美元上升时，以美元计价的大宗商品价格下跌，这会恶化原材料出口国的经常项目，增大经济下行压力，而中国属于原材料进口国，经常项目受美元上升影响相对较小；

　　第三，中国央行外汇管理手段较多。如果未来贬值压力继续加剧的话，中国央行还可以通过加强资本流出管理、动用外汇储备，甚至干预香港离岸市场等手段进行应对。

　　因此，我们认为逆周期因子重启后，短期内人民币大概率震荡走稳，年内破7概率不大；但由于中美利差可能继续收窄，未来一段时间人民币兑美元汇率仍将面临贬值压力。

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责任编辑：万露