美国滞胀渐成现实中美利差担忧舒缓(2)

　　因此，通胀问题将再受美国重视。联储在1月31日的公告中曾声明，“委员会预期通货膨胀压力将在未来季度里缓和，但仍有必要继续密切关注通货膨胀的最新变化。”而近日的CPI数据又将把关注焦点现实地拉回到通胀问题上。

　　中美正利差担忧舒缓

　　由于美联储的连续降息，扣除利息税后的中美正利差进一步扩大至0.93%。中美利差反转增加了市场的担忧。

　　美国最新的高CPI数据使得美联储降息可能性变小，从而舒缓了这种担忧。这也给中国央行留下了一定的加息空间，预期央行将暂时保留这种权利，以保持在下月CPI数据出台后调控的主动性。

　　即便这样，人民币汇率制度仍在面临考验。中国仍然处于通胀与升值的艰难权衡。次级债危机可能把美国带入滞胀。美国滞胀，联储降息，美元走软，将从两个渠道对中国经济有直接影响。

　　第一，商品渠道。美国经济走弱的一个表现是消费下降，这将影响中国对美国出口，外部需求降低将使中国经济降温，但另一方面，美元走软很有可能推高能源、原材料和食品等大宗商品价格，这样将加剧中国的通胀压力。一正一反，在商品渠道，美国经济对中国通胀的影响是不确定的。

　　第二，货币渠道。中国在加息周期，而美国处于降息周期，中美的正利差已经扩大至接近100个基点。考虑到流行的人民币兑美元10%的年升值预期，国际投机资金不会无视人民币升值中的套利机会，人民币升值压力进一步增加。由于名义汇率升值与通货膨胀具有一定的替代性，如果升值因出口和就业方面的顾虑受到抑制，通胀的压力也将进一步增加。因此，在货币渠道，美元走软将增加中国的通胀压力。

　　因此，如果中国经济不能周期性降温，管理层已经没有多少常规手段消除不断增加的通胀和升值压力，而通胀和升值程度也在不断考验管理层的底线。这种情况下，阻断中国与美国直接经济联系的货币渠道，可能会成为管理层的一个选择。这个货币渠道的制度基础是：人民币实际上盯住美元，对美元缓慢升值。

　　如果美元因美国停止降息而暂停贬值，这对于人民币汇率制度改革将是一个好时机。因为此时，人民币升值压力减弱，管理层政策操作的主动性就相应增强。汇改最有可能的方向是，人民币汇率盯住一篮子货币，不再实质性盯住美元。

　　(作者单位：海通证券研究所)