新兴经济体不是全球资本的避风港

　　美联储此次降息行动之“紧急”昭示次级债危机的严重性，美国金融市场的流动性正进一步逆转，金融市场上不断强化的负面预期或将传导至中国市场，这将增加2008年中国证券市场的不确定性。解除全球性经济金融阵痛需待美国经济企稳。

　　⊙陈勇

　　1月22日，美国联邦储备委员会决定紧急降息0.75个百分点，将联邦基金利率即商业银行间隔夜拆借利率从4.25％降至3.5％。

　　美联储此次降息行动之“紧急”昭示次级债危机的严重性，美国经济正现实地面临衰退风险。

　　从几个方面可以看出此次降息行动紧急的程度：第一，这是美联储自1980年代以来降息幅度最大的一次；第二，这是美联储自9·11事件以来首次在召开正常货币政策会议时间之外变更联邦基准利率；第三，这是美国自去年九月份以后四个月时间内的第四次降息；第四，此次行动距离美联储1月29日的例会仅一周时间。

　　显然，这样的行动旨在避免金融市场崩盘以及经济衰退。因为如果只是为了防止长期经济衰退，联储似乎没必要在仅仅距离例会一周以前紧急降息；如果只是为了避免市场崩盘，在降息和注资之外，两天前的布什政府和国会商讨的刺激经济方案不会如此密集地被推出。

　　联储的联邦公开市场委员会表示，“虽然短期融资市场的压力有所缓和，但金融市场状况继续恶化，对于一些企业以及个人来说，贷款变得更为困难。而且，新的信息反映出住宅市场更加低迷，而劳工市场出现疲软迹象……委员会决定降息的原因是由于美国经济前景恶化，而经济成长向下的风险增强。”

　　房地产市场和金融市场的表现显示美国的资产价格缩水，这对负债率很高的美国居民的消费具有明显的紧缩效应，而金融市场的动荡使得债券利率上升，增加了企业的筹资成本，导致投资下降。上周公布的就业数据和零售数据显示，美国次级债危机已经对美国实体经济造成了实质性的负面影响，这种负面影响也导致了金融市场上的预期发生逆转，并有自我强化趋势。

　　实体经济正遭受打击，导致动荡的金融市场上预期加速恶化，美联储正是在这种形势下展开紧急行动的。

　　应该认识到，通胀压力下，次债危机无单一解决方案，解除全球性经济金融阵痛需待美国经济企稳。但是，从美联储四次降息时的公告可以看出，其政策取向已经日益远离在经济下行和通货膨胀之间的权衡，形势的发展使得美国日益靠近衰退的边缘，迫使联储专注于扩张性政策以避免衰退。正如美联储主席伯南克所公开声称的，“美联储将继续保持万分的警觉与灵活性”，并时刻准备着“根据需要采取必要的能够刺激经济成长的措施”。

　　然而无论如何，对于房地产和房地产金融市场曾经的疯狂，美国经济终需付出代价，这些代价可能包括：第一，在房地产市场领域，美国的房地产市场正经历1933年大萧条以来最严重的一次调整，这可能导致数百万的房主丧失抵押品赎回权，并使得以住房抵押贷款的系列金融衍生品急剧收缩；第二，在金融市场，次级抵押贷款的证券化产品，及其衍生品的所有者将蒙受损失，金融市场已经开始并将继续洗牌；第三，在实体经济领域，如我们深度报告中分析的渠道，消费和投资将面临下滑风险，美国经济衰退风险正逐渐增加。

　　当第三个损失开始兑现，美联储将不得不“随时准备采取必要措施以刺激经济成长”。但扩张性政策的效果将被全球性通胀形势所对冲。鉴于美国在全球经济中的主导地位，美国的扩张政策将对加剧全球通货膨胀有不可忽视的影响。上个世纪70年代西方世界的滞胀曾经令各界头疼不已，同样，通胀压力下次债危机也难以找到单一解决方案。

　　周一和周二的全球股市表明，对于美国的经济金融动荡，那种认为“新兴经济可以成为全球资本避风港”的观点显得有些天真。在全球资本的大本营里，主要国家的金融市场正面临流动性收缩（也正因为如此，主要国家央行多次向市场注资）。全球资本更有可能面临的是一次战略收缩，而不是战略重点的调整。认为中国等新兴经济体将成为全球资本避风港的观点显得过于乐观。

　　不仅如此，按2006年汇率折算，美国消费规模是印度的约14倍，中国的6.8倍、德国的4.5倍、日本的2.9倍，如此巨大的消费规模使得新兴经济体无法弥补美国消费趋软留下的缺口，如果全球主要经济体受美国拖累，因美元走软刺激的美国出口增长能到何种程度，也是有疑问的。因此，完全消除全球性的经济金融阵痛，仍需等待美国经济走稳。

　　对于两个汇率具有紧密联系的大国，中国和美国正处在几乎完全不同的周期点位。美国正面临停滞和通胀，中国在防止过热和通胀。美国的经济趋冷将对中国出口具有天然的冷却作用。中国和美国的经济联系并不具有对称性，中国处于被动的一方，中国不仅将进口美国宽松的货币政策，而且将向美国出口通胀压力。给定其他因素，这种经济联系将加剧中美两国的通胀形势。鉴于美国经济的领导地位，美国金融市场的流动性正进一步逆转，金融市场上不断强化的负面预期或将传导至中国市场，这将增加2008年中国证券市场的不确定性。

　　（作者系海通证券宏观分析师）

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